【公司研究】格力电器-跟踪报告：渠道风云大象革新-20200515[17页].pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款 渠道风云，大象革新渠道风云，大象革新 格力电器（000651）跟踪报告2020.5.15 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 纪敏纪敏 首席家电分析师 S1010520030002 汪浩汪浩 家电分析师 S1010518080005 联系人：林昱昊联系人：林昱昊 联系人：吴汉翔联系人：吴汉翔 需求变化对应渠道模式变迁，家电发展史亦是一部渠道变革史需求变化对应渠道模式变迁，家电发展史亦是一部渠道变革史。这其中会经历这其中会经历 阵痛，也会结出硕果阵痛，也会结出硕果；涅槃；涅槃之后之后，才会迎来新生才会迎来新生。 事项：事项：5 月月 14 日格力电器召

2、开日格力电器召开 2019 年度网上业绩说明会，公司本次说明会也年度网上业绩说明会，公司本次说明会也 对未来线上线下对未来线上线下渠道渠道的变革方向进行了沟通。我们对此点评如下：的变革方向进行了沟通。我们对此点评如下： 需求变化需求变化对应对应渠道模式渠道模式变迁，家电发展史亦是一部渠道变革史。变迁，家电发展史亦是一部渠道变革史。以美的过往十 年为例，公司 2012 年对于渠道组织架构进行大规模调整，并以小天鹅为起点， 拉开了数字化变革的帷幕。美的数字化变革分为三个阶段，数字化变革分为三个阶段，此为此为以生产端变革以生产端变革 为起点，涉及上下游全流程的变革过程：为起点，涉及上下游全流程的变革

3、过程：1、生产端、生产端精益化+自动化，生产效率 显著，如“T+3”；2、渠道端、渠道端数据拉通，强化终端销售能力；3、基于全流程数、基于全流程数 据挖掘客户价值。据挖掘客户价值。通过这一系列渠道变革，美的实现市场份额与公司盈利能力 的稳步提升，实现优秀的业绩结果。 龙头格力，岂能缺席。龙头格力，岂能缺席。自 1996 年超越春兰成为行业龙头，格力已经在空调赛道 先后形成了稳固的品牌、制造、渠道的三元壁垒，并大幅拉升整个行业的盈亏 平衡点，建立了显著优于同业的竞争优势。其中，渠道优势主要来源于独创的 “淡季打款”的产销均衡体系，但近年来受到竞争策略和渠道效率等因素影响， 中低端市场份额渐趋下滑

4、，虽然 2019 年末的百亿补贴使得其短暂回升，但缺乏 高效渠道的支持，难免昙花一现。我们预计，今年格力渠道调整仍将围绕“渠 道扁平化”推进，销售公司或将转型服务/运营商，实现渠道层级缩减。 变革变革是把双刃剑，需要直面阵痛是把双刃剑，需要直面阵痛。变革是个具有诱惑同时阵痛的词汇。我们将 格力今年定调为变革年，但随着渠道的变化，我们预计公司可能会面临以下考 验，如：1）新零售下如何平衡品牌和性价比；2）取消传统压货，制造端、供 应链如何快速调整；3）销售公司变服务化，未来公司潜在仓储、物流等资产投 入多大等。美的数字化变革历时 8 年，循序渐进，而在变革之初，同样需要面 临市场份额以及收入短期

5、下滑（2012 收入同比-23%）的阵痛。在信息技术和物 流体系高度发达的今天，渠道变革和调整有可能以一种更加高效便捷的方式实 现，但市场也应对公司调整中所面临的阵痛有心理准备。 风险因素：风险因素：消费复苏不及预期；空调行业竞争加剧；股权激励进展低于预期。 投资建议：投资建议：以时间换空间。如果渠道调整以 1 年为期：假设 2021 年企业盈利恢 复至 2018 年的水平，按持有一年期以上享受两次分红来推算目标市值：2021 年 262 亿盈利*15xPE+（19 年 247 亿+20 年 210 亿）*50%分红（按混改公告） = 4158 亿目标市值， 较当前股价约 20%目标空间； 具

6、备配置价值， 维持 202022 年 EPS 预测为 3.50/4.36/4.59 元，建议中长线布局。 项目项目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 200,024 200,508 170,249 200,433 211,147 营业收入增长率 33.3% 0.2% -15.1% 17.7% 5.3% 净利润(百万元) 26,203 24,697 21,059 26,223 27,596 净利润增长率 17.0% -5.7% -14.7% 24.5% 5.2% 每股收益 EPS(基本)(元) 4.36 4.11 3.50 4.36 4.59