【公司研究】分众传媒--公司深度：财务角度再看分众跳出周期重塑新成长逻辑-20200615[57页].pdf

1、【方正传媒公司深度】分众传媒（002027）： 财务角度再看分众，跳出周期，重塑新成长逻辑 证券研究报告 2020年6月15日 姚 蕾 执业证书编号：S1220516080006 杨仁文 执业证书编号：S1220514060006 摘要：摘要： 1 1、重新理解分众广告价值：中长期收入空间重新理解分众广告价值：中长期收入空间200200- -300300亿：亿： （1 1）广告广告收入收入= =眼球眼球* *眼球价值眼球价值* *变现能力变现能力。眼球：眼球：即覆盖人口，在人的生活工作轨迹未改变的前提下，生活圈媒体具有长期价值。随着未来点位扩张、 资源下沉、媒介创新，覆盖人口增加，媒体价值不断

2、扩大。眼球价值：眼球价值：基于点位位置、人群消费能力、媒介调性。分众资源主要分布在写字楼、高级住 宅楼、核心影院，人群价值较高。变现能力：变现能力：基于销售能力和公司管理能力、产品组合及定价策略、竞争格局。分众销售薪酬+业务费（销售提成）占 营收15%以上，激励力度大。 （2 2）重新理解分众中长期价值：重新理解分众中长期价值： 1 1）日活角度：日活角度：根据5大研究公司联合调研，2018年分众电梯媒体日覆盖总人口达3.1亿，将分众看做日活3.1亿的APP，分众通过点位采购、放置广告屏获 取流量向广告主销售，而其他以广告为主要或重要盈利模式的互联网公司通过PGC、UGC、PUGC内容获取流量

3、向广告主销售。分众单日活广告收入与 爱奇艺、微博接近，约40-60元/人/年。假设分众达到假设分众达到“覆盖覆盖5 5亿城市新中产亿城市新中产”，保守按单日活价值40-60元/人/年假设，中长期中长期收入空间收入空间200200- -300300亿亿元元。 2 2）单屏收入单屏收入角度：角度：假设分众实现“500万终端”战略，达到框架350万+块，视频110万+，银幕1.3万+块，同时中性假设单位楼宇资源收入0.5万元/年（ 历史区间0.4-0.73万元/年），单银幕收入19.1万元/年（历史区间15-21万元/年，14年来维持18万元/年以上），则分众则分众中中长期收入长期收入空间为空间为2

4、50250亿元以上亿元以上。 2 2、复盘：复盘：业绩受经济周期业绩受经济周期、互联网周期互联网周期、扩张周期叠加影响：扩张周期叠加影响： （1 1）股价复盘：业绩受经济周期股价复盘：业绩受经济周期、互联网周期互联网周期、扩张周期叠加影响扩张周期叠加影响。美股美股时期：时期：05-07年收购驱动股价第一轮上涨，08年起减值+金融危机+快速扩张 ，业绩与股价下行；10年经济复苏聚焦主业，驱动股价第二轮上涨。A A股股时期：时期：15-17年经济平稳，扩张放缓，叠加互联网融资14年起加速，驱动股价 波动上涨；18年起宏观经济增速下滑+18年下半年互联网融资寒冬+资源大幅扩张，导致18-19年业绩与

5、股价下行。 （2 2）收入复盘：收入复盘：产品更迭：产品更迭：美股时期多种广告形式探索，目前聚焦楼宇与影院广告，推进数字化，19年底已实现楼宇视频80-90%在线推送。 客户客户 结构：结构：客户集中度下降，头部广告主依赖度低。早期广告主以日用消费品、汽车、通讯为主；互联网广告主营收与一级市场投融资活跃度相关度高，自14 年起随一级市场投融资活跃，15年互联网开始贡献最大比例营收，18年起调整广告主结构，消费品19年重新成为第一大营收行业。季节性：季节性：广告投放 呈明显季节性波动，Q1由于春节投放量较小， 618+双十一两大电商节造就Q2、Q4成为投放旺季。 （3 3）资源扩张与成本复盘：资

6、源扩张与成本复盘：楼宇资源扩张楼宇资源扩张：07-17年楼宇资源复合增速16%，视频增速20.3%，远高于框架增速5.5%，原因在于视频媒体主要分布于写 字楼，较住宅楼稀缺，12年楼宇视频资源量达20万，已占据核心写字楼。出于战略与竞争考虑，18Q2起楼宇资源大幅扩张，19H2起优化资源。租赁成租赁成 本与资源扩张正相关本与资源扩张正相关，15-17年单位楼宇资源租金维持在1000元左右，18-19年由于竞争及单位租金较高的楼宇视频扩张快于框架，导致楼宇单位租金提 升较多。薪酬成本：薪酬成本：媒体运维人员增长与资源扩张正相关，销售人员增长波动性更小。随着数字化推进解放运维人力，有望进一步控制成