【公司研究】分众传媒-经营波动与竞争格局的双重周期-20200614[17页].pdf

1、分众传媒（002027） 证券研究报告公司研究营销传播 1 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 经营经营波动与竞争格局的双重周期波动与竞争格局的双重周期 买入（维持） 盈利预测盈利预测与与估值估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 12,136 10,873 13,566 15,174 同比（%） -16.6% -10.4% 24.8% 11.9% 归母净利润（百万元） 1,875 2,204 3,443 4,441 同比（%） -67.8% 17.5% 56.2% 29.0% 每股收益（元/股） 0.13 0.15 0.23 0.30 P/E（倍） 41

2、.17 35.03 22.42 17.38 投投资要点资要点 高经营杠杆彰显利润弹性。高经营杠杆彰显利润弹性。楼宇媒体是高经营杠杆的商业模式，一块屏 幕铺下后，成本即已发生，不会因楼宇媒体公司的不同而出现租金价格 和营业成本明显不同的情况， 单屏成本也不会因为承接广告数量的多少 而显著波动。这也就意味着一块屏幕上多一则广告产生的收入，几乎全 部贡献为纯毛利，广告收入的边际成本几乎为零，播放广告数量越多， 利润率就会越高。 单屏营收单屏营收再临周期性再临周期性拐点拐点，业绩预计将有显著改善。，业绩预计将有显著改善。回顾公司历史，每 当屏幕数大幅扩张，需求跟不上供给增加，刊挂率都会出现下滑，基于

3、高经营杠杆的特性， 公司盈利能力一般会表现出负面的变化。 与之相反， 在屏幕数缩减或缓慢增长，需求增加，刊挂率走高的阶段，都会对应公 司盈利能力较好的时期。在经历 2018-19 年经济低迷与屏幕扩张收缩的 双重影响后，单屏营收再迎拐点，经营状况进入向上周期。 竞争格局竞争格局进入进入改善改善周期周期，降低公司盈亏平衡点，盈利弹性增大。，降低公司盈亏平衡点，盈利弹性增大。公司屏 幕数由 2018 年底的 266.2 万块降至 2019 年末的 248.9 万块， 减少了 17.3 万块屏，单屏营业成本 2105 元，对应 3.64 亿的成本缩减。叠加今年以 来疫情对经济增长和市场需求造成显著的

4、负面影响， 竞争对手与分众均 已着手与物业谈判降低租金水平，按照租金水平 10%的同比下滑计算， 租金成本将减免 3.67 亿元。也就意味着因竞争格局进入改善周期，由 此带来的成本缩减总额为 7.3 亿元，公司盈亏平衡点已显著降低，一旦 经济回暖，公司收入提升，公司业绩将出现更大的弹性。 成长性依然大于周期性。成长性依然大于周期性。公司 2019 年营业收入的下滑全部来自于互联 网客户投放缩减，而传统行业广告主依然同比增长了 7.81%，因此是广 告主结构性的变化导致了收入的下滑，在经济不景气的背景下，传统广 告主在分众上的预算投放依然是提升的，突显出楼宇媒体的地位在增 强。当前传统行业广告主

5、占整体营收的比重已经提高至 79.5%，成为影 响公司业绩的最重要因素。 而这部分广告主的广告投放总额与自身收入 正相关，同时楼宇媒体占其总预算的比重也在持续增加，也就意味着公 司业绩实际具备持续增长的动力，因此公司依然具备持续的成长性。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司 2020/2021/2022 年收入分别为 108.73/135.66/151.74 亿元， 同比增长-10.41%/24.77%/11.85%， 归母净利 润分别为 22.04/34.43/44.41 亿元，分别同比增长 17.5%/56.2%/29.0%， 对应 PE 分别为 35.03/22.42/

6、17.38 倍。当前公司基本面受疫情影响处于 底部区间，且盈亏平衡点已下移，预计随着疫情好转，公司业绩会展现 比以往更大的弹性，我们维持公司“买入”评级，建议积极布局。 风险提示：风险提示：疫情持续时间超预期、宏观经济超预期波动、竞争加剧、回 款不利 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 5.26 一年最低/最高价 3.85/7.02 市净率(倍) 5.56 流通 A 股市值(百 万元) 77205.65 基础数据基础数据 每股净资产(元) 0.95 资产负债率(%) 24.01 总股本(百万股) 14677.88 流通A股(百万股) 14677.88 相关研究相关研究 1、 分众