志邦家居-衣柜+大宗双驱动二线龙头的进击-210701（44页）.pdf

1、短期看定制家居行业高增长延续，中长期行业消费属性强化，龙头市场份额进一步提升。短期竣工弹性释放，叠加二手房成交活跃，家居需求延续高增。中长期看，行业受益存量房翻新、定制家居渗透率及客单价提升，头部企业依托品牌、供应链、多品类、多渠道优势，持续提升市场份额。志邦家居享扩品类红利，大宗业务高质量快速增长，增速领跑行业。公司激励充足，管理团队狼性，通过数字化建设，持续打造强中台，提升软实力。公司自2015年拓展定制衣柜业务，2020年收入占比已达30%，对公司增长贡献提升，2020年末衣柜门店1366家，单店收入90万元/家，对标龙头存翻倍空间，伴随规模扩张，毛利率向头部企业靠拢。受益精装房渗透率提

2、升，公司大宗业务高速增长，客户结构从单一转向多元化，引入高质量客户，大宗业务毛利率提升，现金流稳健。衣柜和大宗业务双轮驱动，公司增速有望持续领跑行业。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为5.45/7.09/9.20亿元，分别同比+37.9%/+30.0%/+29.8%，对应PE为18X/14x/11x，首次覆盖给予“买入”评级!关键假设点衣柜业务:1)零售:假设2021-2023年公司衣柜门店分别净增290/300/200家，单店收入分别同比+10%/+10%/+10% ,假设2021-2023年毛利率分别为35%/36%/37%。2)大宗假设2021-2023年衣柜大宗收入分别同比+100%/+50%/+50%，毛利率分别为41.0%/40.5%/40.0%。厨柜业务:1)零售:假设2021-2023年公司厨柜门店分别净增60/50/50家，单店收入分别同比+2%/+0%/+0%，毛利率均为42%。2)大宗假设2021-2023年厨柜大宗收入分别同比+50%/+50%/+50%，毛利率分别为41.0%/40.5%/40.0%。有别于大众的认识