【公司研究】晨鸣纸业-聚焦主业晨鸣迎再腾飞之年-20200408[35页].pdf

1、 证券研究报告 / 公司深度报告 聚焦主业，晨鸣迎再腾飞之年聚焦主业，晨鸣迎再腾飞之年 报告摘要：报告摘要： 造纸行业领军企业，造纸行业领军企业，2019H2 业绩回升明显。业绩回升明显。晨鸣纸业拥有浆纸产能合计超 1100 万吨，白卡纸、双胶纸、铜版纸等产品市场占有率均位于全国前列，纸浆自给率超 90%。公司 2019H2 造纸板块利润回升明显营收同比增长 27.9%，毛利率环比回升 6.6pct 至 27.9%，2019Q4 短期借款较 2019Q3 减少 77.8 亿元，基本面初显拐点。 文化纸、白卡纸供需格局良好，行业景气有望维持高位。文化纸、白卡纸供需格局良好，行业景气有望维持高位。

2、双胶纸、铜版纸这两年无明显新增产能，党政材料印刷贡献边际需求增量，短期受疫情影响纸价略有下调，全年景气有望维持高位。白卡纸则受益 APP 收购博汇纸业，供给环节集中度大幅提升，限塑令有望带来白卡纸的替代需求，供需格局持续向好。 多因素同比改善，晨鸣迎再起航之年。多因素同比改善，晨鸣迎再起航之年。受益行业景气回暖受益行业景气回暖，测算2019H2 吨纸毛利润环比回升超 350 元/吨，考虑到 2019 年造纸行业盈利能力呈低开高走之势，预计今年公司吨纸利润同比继续大幅增长。林浆一体化林浆一体化建设周期长、投入大，随着黄冈、美伦项目投产，除了部分商品浆外，公司基本实现纸浆 100%自给，成本端受商

3、品浆价格波动影响大幅减小。融资租赁业务继续剥离压缩，融资租赁业务继续剥离压缩，2019 年净回收资金 59 亿元， 2020 年有望将规模压缩至 100 亿元以内。 现金现金流改善，推动资产负债表修复。流改善，推动资产负债表修复。在造纸业务强造血能力的基础上，融资租赁业务回收&CAPEX 减少&融资环境改善将助力公司改善负债结构和压缩债务规模， 财务压力缓解。 剔除掉永续债&优先股的影响，公司 2019 年底净资产规模 177 亿元，A 股对应 0.82 倍 PB，估值优势明显，预计 2020 年股息率达 4.4%，具备吸引力。拟实拟实施股权激励计划施股权激励计划，充分调动员工积极性。 投资建

4、议：投资建议：现金流改善推动资产负债表修复， 横向比较PB估值优势明显。我们预计公司 2020-2022 年 EPS 分别为 0.78、0.89、0.96 元，对应 PE 分别为 6.4X、5.6X、5.2X，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：纸价下跌；融资租赁坏账风险；财务压缩不及预期。 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入 28,876 30,395 29,872 32,205 34,609 (+/-)% -2.02% 5.26% -1.72% 7.81% 7.47% 归属母公司归属母公司净利润净利润 2,

5、510 1,657 2,270 2,581 2,783 (+/-)% -33.41% -34.00% 37.06% 13.69% 7.81% 每股收益（元）每股收益（元） 0.86 0.57 0.78 0.89 0.96 市盈率市盈率 6.49 8.73 6.37 5.60 5.20 市净率市净率 0.65 0.57 0.53 0.48 0.44 净资产收益率净资产收益率(%) 10.02% 6.58% 8.27% 8.60% 8.48% 股息收益率股息收益率(%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 总股本总股本 (百万股百万股) 2,905 2,905 2,905

6、2,905 2,905 买入买入 上次评级： 买入 股票数据 2020/4/3 6 个月目标价（元） 6.30 收盘价（元） 5.00 12 个月股价区间 （元） 4.417.77 总市值（百万元） 14,465 总股本（百万股） 2,905 A股（百万股） 1,670 B股/H股（百万股） 706/528 日均成交量 （百万股） 41 历史收益率曲线 -38%-30%-22%-14%-6%2%2019/42019/72019/102020/1晨鸣纸业沪深300 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 5% -6% -26% 相对收益 15% 4% -18% 相关报告 晨鸣纸业（00048