【公司研究】玻纤行业深度报告：玻纤拐点尚未出现边际改善逐渐显现-20200623[19页].pdf

1、 深 度 报 告 【 行 业 证 券 研 究 报 告 】 建材行业 玻纤拐点尚未出现，边际改善逐渐显现 玻纤行业深度报告 核心观点核心观点 玻纤玻纤行业行业成本成本/价格价格中枢不断下移中枢不断下移，长期需求有稳定增长潜力，长期需求有稳定增长潜力。玻纤成本不 断下降，一是玻纤池窑大型化带来的能耗下降，从 15 年到 18H1，中国巨 石/泰山玻纤天然气单耗分别下降 21.6%/10.1%；二是自动化率带来的效率 提升，中国巨石人均产值从 10 年 73 万元提升至 19 年 127 万元， CAGR+6.3%。作为低成本代表的中国巨石，随着智能制造产线的投产，预 计能耗/自动化率进一步改善，行

2、业成本有望进一步下探。成本的下降为价 格的下降提供空间，根据卓创资讯，无碱玻纤纱均价从 12 年 7 月 6783 元 /吨下降至 20 年 6 月的 5304 元/吨，下降 21.8%。作为替代材料，玻纤价 格中枢的下移带来应用领域的拓宽， 从而推动需求的增长。 根据欧文斯科宁 19 年年报披露，1985-2019 年全球玻纤需求增速约为全球工业增加值增速 1.6 倍。随着玻纤中枢价格的不断下移，这一系数有望进一步增加。 头部厂商头部厂商主导主导价格走势价格走势，价格上涨看泰玻，价格下跌看巨石，价格上涨看泰玻，价格下跌看巨石。2019 年国内 玻纤厂商 CR3 约 65%，竞争格局相对集中。

3、头部厂商主导价格走势，小厂 商通常采取价格跟随策略。 各厂商根据自身特点选择不同策略， 中国巨石倾 向于不断扩大玻纤纱产能，泰山玻纤倾向于玻纤纱/制品均衡发展，长海股 份全产业链覆盖， 亦成为其他中小厂商学习标杆。 制品占比相对较高的厂商 总资产周转率/存货周转天数相对更好，营运指标靠前/后的企业，库存相对 更低/高，在行业价格上涨/下跌中表现更为敏感。在行业供小于求时，泰山 玻纤更倾向于率先提价；在行业供大于求时，中国巨石更倾向于率先降价。 与市场观点不同，与市场观点不同，20H2 的供给增量有限，的供给增量有限，21H1 的供给增量较大的供给增量较大。19/08- 20/02 在产产能收缩

4、 34 万吨，但 5-6 月新增点火产能 33 万吨，预计 9/12 月将有 12/13 万吨产能点火。我们测算 20/21 年净新增产能 44/26 万吨， 净新增产量 1.5/47.6 万吨， 产量供给压力 21H1 较明显。 玻纤出口占比已从 08 年的 48%降至 19 年的 29%， 除去部分玻纤纱转为玻纤制品出口的因素， 我们判断内需占比依然呈上升态势。20 年受益风电高景气/基建项目复工较 好，二季度国内需求恢复较好。国内需求超预期，5 月底玻纤重点企业库存 下降 3.2 万吨至 60.4 万吨。随着国内经济的进一步恢复，国外发达经济体 疫情趋缓，预计 20H2 内需/出口均边际

5、向好，玻纤提价窗口临近。 投资建议与投资标的投资建议与投资标的 预计 20H2-21H1 供给端仍有压力，但随着国内经济进一步恢复及国外疫情 趋缓，玻纤需求边际向好，供需格局仍处于逐渐向好趋势。头部厂商主导行 业新增产能，未来行业集中度有望进一步提升。龙头公司竞争优势明显，成 本下降更快，单吨盈利较同业差距逐渐拉大。建议关注中国巨石(600176， 增持)，长海股份(300196，增持)。 风险提示风险提示 需求恢复不及预期风险；行业短期大幅扩产风险。 行业评级 看好看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 建材行业 报告发布日期 2020 年 06 月 23 日 行业表现行业表现

6、资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 黄骥 021-63325888*6074 执业证书编号：S0860520030001 联系人 聂磊 021-63325888*7504 联系人 江剑 021-63325888*7275 相关报告 供需格局改善，上行拐点确立：玻璃行 业深度报告 2020-06-02 玻璃/玻纤反转在即， 基建设计强者恒强： 20 年年度建材/建筑投资策略 2020-05-19 证券证券 公司公司 股价 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 19 20E 21E 19 20E 21E 评级评级 600176 中国巨石 9.57 0.61 0.64 0.84 1