【公司研究】安琪酵母-公司深度报告：酵母行业核心企业稳步成长志存高远-20200311[27页].pdf

1、 证券研究报告 1 报告摘要报告摘要： 核心逻辑一：核心逻辑一：酵母行业格局稳定，公司酵母行业格局稳定，公司酵母产品酵母产品量价均有提升空间量价均有提升空间 （1）公司产能稳定，布局合理）公司产能稳定，布局合理，未来仍有扩产空间，未来仍有扩产空间。公司目前国内第一大、全球第 三大酵母生产企业，拥有 15 条酵母生产线，2019 年酵母年产能 19.7 万吨。目前公司 拥有 9 个酵母生产工厂，7 个位于国内，埃及和俄罗斯工厂位于国外，2020 年安琪俄 罗斯 1.2 万吨酵母生产线扩建完成，公司酵母总产能将超过 20 万吨，远期有望扩产 到 30 万吨水平，产能利用率长期维持在 90%以上。

2、（2）公司市场地位稳固，成本转）公司市场地位稳固，成本转 嫁能力较嫁能力较强强。20152018 年，公司酵母产品吨价年均涨幅在 3%左右。公司除 2013、 2014 年外每年都对酵母产品提价，提价幅度在 5%左右。原材料、能源成本上涨、环 保因素、跟随竞争对手提价是历次提价的主要原因。 核心逻辑二：核心逻辑二：糖蜜价格上行有限，公司主要成本可控糖蜜价格上行有限，公司主要成本可控 （1）供给端供给端甘蔗进入减产周期，支撑糖蜜价格甘蔗进入减产周期，支撑糖蜜价格。预计 19/20 榨季将大概率进入甘蔗 减产周期，从而有望带动糖价上行，对糖蜜价格形成支撑，预计未来糖蜜供给在 350 万吨左右。 （

3、2）需求端需求端酵母成为糖蜜主要需求者，酒精对糖蜜需求减弱。酵母成为糖蜜主要需求者，酒精对糖蜜需求减弱。自 2015 年 后酵母成为糖蜜下游主要需求者， 酒精需求占比从 60%下降至 20%， 同时糖蜜酒精开 工率维持较低水平。 （3）预计未来预计未来糖蜜需求与供给糖蜜需求与供给将将处于处于总体总体平衡状态，需求平衡状态，需求增长增长拉拉 动价格的空间不大。动价格的空间不大。根据预测，我国未来糖蜜总需求在 330 万吨左右，与产量基本平 衡，因此需求对糖蜜价格的拉动作用不大。 核心逻辑核心逻辑三三：YE 应用前景广泛，公司产能领跑行业应用前景广泛，公司产能领跑行业 安琪酵母安琪酵母 YE 产能

4、全球第一，未来将受益市场扩张产能全球第一，未来将受益市场扩张。目前 YE 行业分布集中，前五大 公司产能占全行业产能 60%， 2019 年安琪酵母 YE 产能达 7.8 万吨， 占行业总产能 25% 左右。2017 年安琪柳州新疆 YE 生产线 2 万吨，2019 年安琪埃及 1.2 万吨 YE 新建生 产线投产，安琪酵母总 YE 产能达到 7.8 万吨，将持续领跑 YE 市场。随着未来 YE 市场不断扩张，得益于先前的产能布局，安琪酵母将会尽享市场红利。 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 预计 19-21 年公司实现收入 76.40/87.17/98.46 亿元，同比+14.3%/+1

5、4.1%/+13.0%；实 现归属上市公司净利润 9.23/10.37/11.93 亿元，同比+7.8%/+12.3%/+15.1%，对应 EPS 为 1.12/1.26/1.45 元，目前股价对应 PE 为 29/26/22 倍。选取金禾实业、星湖科技、华 宝股份、 兄弟科技、 新和成 5 家公司作为可比公司， 公司估值水平略高于可比公司 （整 体法 17X，算数平均法 20X） 。公司行业地位稳固、下游消费稳定、成本转嫁能力强， 长期成长确定性高，股价处于 PE-Band 下轨。首次覆盖、给予公司“推荐”评级。 风险提示风险提示 业务量价扩张速度均不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。

6、 盈盈利预测与财务指标利预测与财务指标 项目项目/ /年度年度 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 6,686 7,640 8,717 9,846 增长率（%） 15.8% 14.3% 14.1% 13.0% 归属母公司股东净利润（百万元） 857 923 1,037 1,193 增长率（%） 1.1% 7.8% 12.3% 15.1% 每股收益（元） 1.04 1.12 1.26 1.45 PE（现价） 30.9 28.6 25.5 22.2 PB 6.2 5.4 4.7 4.1 资料来源：公司公告、民生证券研究院 交易数据交易数据 2020-3-10 近 12