【公司研究】艾可蓝--十年一剑国六在即后处理龙头欲腾飞-20200521[24页].pdf

1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2020年05月21日 公用事业公用事业/环保环保 当前价格(元)： 52.28 合理价格区间(元)： 74.2177.50 王玮嘉王玮嘉 执业证书编号：S0570517050002 研究员 021-28972079 施静施静 执业证书编号：S0570520040003 研究员 010-56793967 shi_ 吴祖鹏吴祖鹏 0755-82492080 联系人 资料来源：Wind 十年一剑十年一剑,国六在即国六在即,后处理龙头后处理龙头欲欲腾飞腾飞 艾可蓝(300816) 发动机尾气后处理龙头，首次覆盖给予“买入”评级发动机尾气后处理龙头，

2、首次覆盖给予“买入”评级 艾可蓝是国内发动机后处理领域龙头，由海归博士团队于 2009 年创立， 业务覆盖机动车/非道路/船舶等，客户涵盖福田/全柴/云内/江淮/东风/三一 等行业龙头；已完成国 VI 催化剂全系开发（DOC/DPF/SCR/ASC/TWC） ， 并于 19 年实现柴油机/汽油机产品小批量/规模化供货。受益于国 VI 换挡， 我们预计市场规模将由国 V 阶段的不足 400 亿逾翻倍至 931 亿， 叠加国产 替代和市占率提升，公司主要产品有望迎来量价齐升。预计 20-22 年 EPS 为 1.65/2.82/4.67 元， 参考可比公司 20 年 P/E 均值 38x， 给予

3、20 年 45-47x 目标 P/E，目标价 74.21-77.50 元，首次覆盖给予“买入”评级。 十年一剑，持续的技术创新十年一剑，持续的技术创新有望有望破局外资主导的后破局外资主导的后处理处理市场环节市场环节 公司 2017-19 年分别实现营收 3.7/4.5/5.7 亿元，CAGR 55%；归母净利润 0.4/0.8/1.0 亿元，CAGR 82%；2019 年加权 ROE 为 42%。2019 公司主 要产品（SCR）轻柴的市占率 12.3%（同比+2.5pct） ，下游客户（主机厂/ 主车厂）国产替代诉求强烈，市场份额有望不断提升；公司 DPF 产品主要 用于在用车改造，19 年

4、毛利率为 55%，盈利能力较强。公司 2020 年登陆 资本市场，恰逢国 VI 需求释放在即，公司产品由轻卡拓展至重卡、由柴油 机拓展至汽油机、由机动车延伸至非道路/船机，不断拓展市场空间；持续 的技术创新和产业链国产化加速，有望破局仍由外资主导的后处理市场。 “国六”实施在即，“国六”实施在即，我们预计我们预计公司公司 2020-22 年年收入收入/利润利润 CAGR 50%+ 19年国内汽车产量同比-7.5%至2572万辆， 主要系乘用车产量同比-9% （商 用车同比+2%） ，我们预计随着基建行业景气度的提升及物流行业的发展， 货车需求有望逐步提升。 “国六”排放标准于 2019-202

5、3 年逐步实施，在 严格程度和技术难度上居世界首位，为行业带来较大机遇。我们预计，以 19 年汽车产量为基准，若全部执行国六标准，相较于全部执行国五标准， 行业空间将实现由不足 400 亿逾翻倍增长至 931 亿。此外，公司已完成非 道路国 IV 的技术储备，已有 20 款机型处于标定试验阶段；船舶尾气排放 的重视度日益提升， 公司凭借先发技术及资质储备有望打开新的成长空间。 首次覆盖给予“买入”评级，目标价首次覆盖给予“买入”评级，目标价 74.21-77.50 元元 随着机动车国 VI 标准步入实施期，公司主要产品有望迎来量价齐升，我们 预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 1

6、.3/2.3/3.7 亿元，对应 EPS 为 1.65/2.82/4.67 元，当前股价对应 20-22 年 PE 为 32/19/11x。考虑到发动 机尾气后处理快速增长的市场容量及公司业绩增速（2020-2022 年 CAGR 53%） ，并且公司掌握尾气后处理的核心技术，具备系统集成能力，理应享 受一定的估值溢价，参考可比公司 2020 年 Wind 一致预期平均估值水平 38 倍 P/E，给予公司 2020 年 45-47 倍 P/E，对应目标价 74.21-77.50 元， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业政策实施低于预期风险、汽车行业景气度下降的风险、公 司产品认证进度低