1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 Coupa：全球全球 BSM SaaS 领导者领导者 全球 SaaS 云计算系列报告 222020.7.28 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 许英博许英博 科技产业首席 分析师 S1010510120041 陈俊云陈俊云 前瞻研究高级 分析师 S1010517080001 Coupa 是全球是全球 BSM SaaS 市场领导者，目前公司产品涉及采购、差旅费用、市场领导者，目前公司产品涉及采购、差旅费用、 开票、支付等模块，并实现了“平台开票、支付等模块，并实现了“平台+应用”的产品架构应用”的产品架构。企业降本增效的客。企业降本增效
2、的客 观诉求不断推升观诉求不断推升 BSM 市场长期空间，市场长期空间，Coupa 目前在该领域占据主导地位，主目前在该领域占据主导地位，主 要竞争对手为要竞争对手为 SAP，公司估算自身公司估算自身 BMS 产品对应目标市场空间超过产品对应目标市场空间超过 560 亿美亿美 元。中长期来看，元。中长期来看，向大企业客户的渗透、向大企业客户的渗透、up-sell& cross-sell 及国际化拓展及国际化拓展料料 将为公司带来更广阔的成长空间将为公司带来更广阔的成长空间，同时双边平台效应持续凸显，亦将不断强化，同时双边平台效应持续凸显，亦将不断强化 公司的领先优势公司的领先优势。目前公司。目
3、前公司股价股价对应对应 FY2021 的的 PS 为为 40 x，显著高于当前美，显著高于当前美 股股 SaaS 行业平均水平行业平均水平(8x10 x)，除了反映市场对公司高成长性和盈利能力，除了反映市场对公司高成长性和盈利能力估估 值溢价之外，亦较大程度上隐含了对公司后续基于值溢价之外，亦较大程度上隐含了对公司后续基于 BSM 平台衍生的商业模式平台衍生的商业模式 较高预期。较高预期。 公司概况公司概况：全球全球 BSM SaaS 市场领导者市场领导者。Coupa 成立于 2006 年，2016 年在 纳斯达克上市，是全球 BSM（Business Spend Management，企业支
4、出管理） 解决方案领导者。公司从采购管理 SaaS 起家，并逐步建立起基于云的 BSM 整 合性平台， FY2020 末平台已连接全球约 1400 个企业客户、 五百余万家供应商， 产品功能从前端的采购管理、差旅费用管理，到后端的开票、支付环节一应俱 全，并帮助企业更好地监测和控制支出，以实现降本增效。目前公司市值近 200 亿美元，自上市以来股价累计上涨超 9 倍。 行业分析行业分析：降本增效推升降本增效推升 BSM 需求，需求，coupa 稳居行业龙头稳居行业龙头。随着更多企业寻 求更加自动、 规范和简易的方式控制支出， BSM 市场迎来良好发展机遇。 Gartner 预测，到 2023
5、年全球 P2P（采购到支付）软件整体市场规模将从 2018 年的 30 亿美元扩展至 50 亿美元，五年 CAGR 达到 10%。根据 Coupa 自身测算， 其 BSM 产品长周期目标市场空间超过 560 亿美元。目前根据 Forrester、 Gartner、IDC 等主要第三方机构的研究评价，Coupa 在各细分领域地位均处于 领先地位，同时相较于主要竞争对手 SAP，公司并未向平台接入的供应商收取 任何的费用，从而较大程度上保证平台自身的客观公允。 公公司分析司分析：营收增速营收增速+FCF Margin 优异优异，网络效应有望持续凸显，网络效应有望持续凸显。公司从早期 的核心采购模块
6、，到支付模块，再到支出分析等支持性模块，不断丰富产品线， 逐步实现了“平台+应用”的产品架构的构建，为企业提供简单易用的支出管理 工具。同时，公司建立合作伙伴生态系统，以拓展销售能力和覆盖范围、完善 公司产品或服务。公司借助完善的产品布局、良好的用户体验、互利的合作伙 伴生态系统积累差异化竞争优势，财务指标持续改善。自上市以来，公司营收 保持高速增长，FY2020 营业收入约 3.90 亿美元，主要来自产品订阅业务。同 时随着营业收入提升和成本费用控制加强，盈利能力与现金流亦持续改善，公 司营收增速+FCF Margin 高于 50%，显著好于其他同等收入体量 SaaS 企业。 中长期成长性：
7、中长期成长性：来自来自客户客户 ARPU 提升、用户群体扩张、提升、用户群体扩张、海外市场拓展等。海外市场拓展等。1） 客户 ARPU 提升：公司已推出整合性 BSM 平台+应用，且持续创新&并购带来 更丰富的产品功能。借助完善的产品线对客户进行 up-sell、cross-sell 将有望继 续提升 ARPU。此外，由于单个模块定价由模块用户数量决定，因此大企业客 户的拓展亦有助于 ARPU 的提升。2）用户群体扩张： 2020 财年末，公司客户 数量达到 1400 家左右，相较公司估算的 10 万潜在客户仍有较大距离。借助合 作伙伴生态系统，公司有望进一步提升知名度，加大对潜在客户尤其是大
8、企业 客户的营销力度，以拓展用户规模。3）海外市场拓展：近年美国地区均贡献了 60%以上的收入，国际市场渗透率仍较低。目前公司已在欧洲、亚太、拉美地 区建立了 20 个办公室，建立覆盖全球的服务网络，海外业务预计将成为业绩的 重要驱动力。 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 风险因素：风险因素：宏观经济增速下行导致企业付费能力下降；来自对手的竞争持续加剧风险； 新产品渗透不及预期风险；国际市场拓展不及预期风险等。 投资建议投资建议：根据彭博一致预期，市场预期公司 FY2021/22/23 年收入为 4.92/6.17/7.
9、77 亿美元，对应同比增速为 26%/25%/26%。目前公司股价对应 FY2021 的 PS 为 40 x， 显著高于当前美股 SaaS 行业平均水平(8x10 x)，除了反映市场对公司高成长性和盈利 能力的估值溢价之外，亦较大程度上隐含了对公司后续基于 BSM 平台衍生的商业模式 的较高预期。中长期来看，我们认为向大企业客户的渗透、up-sell&cross-sell 及国际化 拓展将为公司带来更广阔的成长空间。 公司盈利预测（百万公司盈利预测（百万美元）美元） 财年财年 FY2019 FY2020 FY2021E FY2022E FY2023E 营业收入 260 390 492 617
10、780 同比 39% 50% 26% 25% 26% Non-GAAP 净利润 12 37 28 48 86 同比 NA 216% -23% 69% 81% PS 75 50 40 32 25 资料来源：彭博一致预测，中信证券研究部，注：股价为 7 月 27 日数据，FY2021 截止至 2021 年 1 月 21 日 qRrOmMoRpQmOyQtMrNoRnOaQ9R6MoMnNsQmMfQqQrOkPtRwPaQpPxPxNpMpMxNnPrM 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 公司概述：公司概述：全球企
11、业支出管理全球企业支出管理 SaaS 领导者领导者 . 1 行业分析：降本增效推升行业分析：降本增效推升 BSM 需求，需求，coupa 稳居行业龙头稳居行业龙头 . 4 公司分析：营收增速公司分析：营收增速+FCF Margin 优异，网络效应有望持续凸显优异，网络效应有望持续凸显 . 6 风险因素风险因素 . 11 盈利预测盈利预测&估值估值 . 11 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：公司上市以来股价表现 . 1 图 2：Coupa BSM 平台产品模块 . 2 图 3：公司收入数据 .
12、3 图 4：公司利润数据 . 3 图 5：公司分业务收入占比（FY 2020） . 4 图 6：公司各地区收入占比（FY 2020） . 4 图 7：Coupa BSM 解决方案涵盖的细分领域 . 4 图 8：全球 Procure-to-pay 软件市场规模预测 . 4 图 9：公司 TAM 测算 . 5 图 10：Gartner 全球 P2P 软件魔力象限（2019 年） . 5 图 11：IDC：全球差旅&费用管理云化软件市场（2019 年） . 5 图 12：Coupa BSM 平台+应用产品布局 . 6 图 13：采购软件界面 . 7 图 14：Community Intelligen
13、ce 界面 . 7 图 15：Coupa 可与 ERP 系统集成 . 7 图 16：截至各财年末客户在 Coupa 核心平台（采购、发票、费用管理）交易累计金额 . 8 图 17：公司合作伙伴生态系统促成超过 80%的销售 . 8 图 18：公司费用率数据（Non-GAAP） . 9 图 19：公司利润率数据（Non-GAAP） . 9 图 20：公司经营活动现金流及自由现金流 . 9 图 21：公司 FCF Margin . 9 图 22：公司 ARPU 水平 . 10 图 23：不断丰富的产品功能拓宽收入来源 . 10 图 24：公司客户数量 . 10 图 25：本土及国际业务占比 . 1
14、1 图 26：公司静态 PS BAND 图 . 12 表格目录表格目录 表 1：公司主要产品模块介绍 . 2 表 2：公司盈利预测 . 11 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 公司概述公司概述：全球全球企业支出管理企业支出管理 SaaS 领导者领导者 公司概况公司概况： Coupa 成立于 2006 年， 2016 年在纳斯达克上市， 是全球 BSM （Business Spend Management，企业支出管理）解决方案领导者。公司从采购管理 SaaS 起家， 逐步建立起基于云的 BSM 整合性平台，目前平台功
15、能涉及采购管理、开票、差旅&费用 管理、B2B 支付等，并连接全球约 1400 个企业客户和五百余万家供应商，从前端采购 到后端的支付环节帮助企业更好地监测和控制支出，以实现降本增效。目前公司市值近 200 亿美元，自上市以来股价累计上涨超 9 倍。 图 1：公司上市以来股价表现（美元） 资料来源：Wind，中信证券研究部 主营主营业务业务：公司基于 BSM 平台，连接客户与供应商，并基于平台各环节整合的数字 资源，帮助企业客户实时采集、分析和控制支出状况。公司以 SaaS 模式向客户提供平台 功能的使用权限。为吸引供应商进驻公司平台，目前公司并不向平台内供应商收取费用。 公司各期间根据比例将
16、收取的订阅费用确认为收入。此外，公司提供实施、优化、培训服 务并收取一定费用。 平台核心应用程序：包括采购、发票、费用、支付四大管理模块，打通企业支出 管理各环节。 支持性应用程序：包括战略寻源、支出分析、合同管理、供应商管理、外聘员工 管理等模块，进一步完善 BSM 功能。 Coupa Community： 包括 Coupa Open Business Network 开放商业网络、 Coupa Advantage 优惠机会、Coupa Community Intelligence 信息支持等增值服务。 0 50 100 150 200 250 300 350 2020-07-10 2020
17、-06-04 2020-04-29 2020-03-24 2020-02-18 2020-01-10 2019-12-04 2019-10-29 2019-09-24 2019-08-19 2019-07-15 2019-06-07 2019-05-02 2019-03-27 2019-02-20 2019-01-14 2018-12-06 2018-10-30 2018-09-25 2018-08-20 2018-07-16 2018-06-08 2018-05-03 2018-03-28 2018-02-21 2018-01-16 2017-12-07 2017-11-01 2017-09
18、-27 2017-08-22 2017-07-18 2017-06-12 2017-05-05 2017-03-30 2017-02-23 2017-01-18 2016-12-09 2016-11-03 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 2：Coupa BSM 平台产品模块 资料来源：公司官网 表 1：公司主要产品模块介绍 类别类别 名称名称 功能功能 核心模块 采购 帮助客户建立支出和审批规定，提供 C 端购物体验，规范申请到购买 流程并实时记录 发票 根据订单自动生成电子发票， 并帮助客户将发票与应付账款折
19、扣机会进 行匹配，改善现金管理 费用 通过与 GPS 和信用卡提供商建立衔接，记录员工在差旅等场景中产生 的费用，以帮助客户施加控制 支付 帮助客户合并和优化其流程以管理营运资金， 并向供应商和承包商以及 员工支付差旅和费用报销 支持性模块 战略寻源 帮助客户寻找所需商品或服务的最佳供应商 支出分析 向客户报告支出活动，通过 AI 等功能实现自动化分类，帮助查找工作 流程中的瓶颈，并深入分析支出状况 合同管理 帮助员工按规定编撰合同，规范合同的谈判、批准和签署，并提供合同 分析功能 供应商管理 使客户能够收集供应商信息，并提供给定供应商的潜在风险数据 外聘员工管理 简化和规范外聘临时员工的流程
20、，优化和控制支出 Coupa Community Coupa Open Business Network 连接客户与供应商， 为各规模的供应商提供业务机会， 为双方交易提供 支持 Coupa Advantage 利用客户的集中购买力获取折扣 Coupa Community Intelligence 基于平台产生的交易数据为用户提供决策信息以优化支出、 提高运营效 率、降低风险 资料来源：公司官网，中信证券研究部 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 财务分析财务分析：和一般中小市值 SaaS 公司类似，过去数年，公司营收
21、保持高速增长， FY2020 营业收入约 3.90 亿美元， 主要来自产品订阅业务； ， 同时随着成本&费用控制加强， 盈利能力与现金流指标亦在持续改善。同时相较于同等收入体量的其他 SaaS 企业，公司 收入增速+FCF Margin 相对更优： 成长性成长性：自上市以来，公司营收保持高速增长，FY2015-FY2020 的营收复合增 速为 50.3%，FY2020 实现收入 3.90 亿美元（同比+49.7%） ，客户数量增长与 ARPU 的提升对公司成长性均有贡献。 运营效率：运营效率：公司毛利率稳中有升，自上市以来一直保持在 70%附近的高位水平， FY2020 公司毛利率为 72.6
22、%。运营费用方面，公司整体研发投入有较大增长， 研发费用率稳定在 20%左右；销售费率和管理费率均稳定下降，FY2020 分别为 32%和 13%。得益于公司对费用的良好控制，公司的盈利能力不断改善。 收入收入结构结构：分业务看，产品订阅为公司营收主要来源，公司两大业务板块产品订 阅和专业服务各贡献了89%和11%的收入， FY2020分别同比增长48%和65%。 分地区看， 海内外收入占比较为稳定， FY2020公司来自美国地区收入占比64%。 图 3：公司收入数据（百万美元） 图 4：公司利润数据（百万美元） 资料来源：公司财报，中信证券研究部 资料来源：公司财报，中信证券研究部 0% 1
23、0% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 营业收入同比增速 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020 运营利润（Non-GAAP）净利润（Non-GAAP） 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 5：公司分业务收入占比（FY 2020） 图 6：公司各地区收入占比（FY 2020） 资料来源：公司财报，中信证券研究部 资料来源：公司财报，中信证券研
24、究部 行业分析：行业分析：降本增效推升降本增效推升 BSM 需求需求，coupa 稳居行业龙头稳居行业龙头 市场市场现状现状： 根据 Coupa 定义， BSM 指企业用于购买商品与服务的各种流程， 如采购、 差旅等所有支出方式。 Coupa 的 BSM 解决方案涵盖寻源到合同、 采购到支付、 差旅费用、 供应商风险管理、支出洞察等细分领域。随着更多企业寻求更加自动、规范和简易的方式 控制支出，BSM 市场迎来良好发展机遇。其中核心的 P2P（Procure-to-pay，从采购到支 付）套件最初是对传统 ERP 和会计系统采购模块的扩展，在整个企业范围内优化申请、 采购到支付的工作流程，从而
25、改善财务控制、流程合规性，节省成本并降低风险。根据 Gartner 预测， 到 2023 年， 全球 P2P 软件 （包括本地和云端部署） 整体市场规模将从 2018 年的 30 亿美元扩展至 50 亿美元，五年 CAGR 达到 10%。 图 7：Coupa BSM 解决方案涵盖的细分领域 资料来源：公司官网 图 8：全球 Procure-to-pay 软件市场规模预测（亿美元） 资料来源：Gartner（含预测） ，中信证券研究部 TAM 测算：测算：截至 FY2020 年末，公司订阅客户数为 1400 家左右，而公司测算其目标 客户群体预计达 10 万家。客户平均客单价为 28 万美元，随
26、着公司 up-sell&cross-sell 的 推进， 客单价也有望提升。 公司估计长期潜在市场规模超 560 亿美元， 潜在市场空间广阔。 89% 11% 订阅收入专业服务及其他 64% 36% 美国其他国家 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 9：公司 TAM 测算 资料来源：公司 2020 年投资者演示文件 竞争格局：竞争格局：从主要第三方研究机构的评价来看，目前 Coupa 在全球市场占据龙头地 位，主要竞争对手为 SAP（外部收购获得的 Ariba、Fieldglass、Concur） 。在寻源与合同
27、方面， Forrester 将 Coupa 列为行业领导者， 并给予最高的战略评分。 在采购到支付方面， 根据 Gartner 全球 P2P 软件魔力象限，Coupa 凭借最好的前瞻性与执行力占据领导者地 位。此外，在差旅&费用管理方面，Coupa 也被 IDC 评为行业领导者。 图 10：Gartner 全球 P2P 软件魔力象限（2019 年） 图 11：IDC：全球差旅&费用管理云化软件市场（2019 年） 资料来源：Gartner 资料来源：IDC 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 公司分析公司分析：营收增速
28、营收增速+FCF Margin 优异优异，网络效应有网络效应有 望持续凸显望持续凸显 公司从采购管理 SaaS 起家，通过持续研发&并购，不断完善 BSM 产品线。公司借助 完善的产品布局、良好的用户体验、不断壮大的合作伙伴生态系统构建差异化竞争优势， 财务指标持续改善，中长期成长空间依然广阔。 产品布局：产品布局：围绕核心围绕核心 BSM 构建“平台构建“平台+应用”产品生态应用”产品生态。公司从早期采购管理 SaaS 起步， 在不断丰富产品线同时， 打造整合性平台， 为采购方、 供应商建立起高效互通网络， 实现了“平台+应用”的产品架构，并能够面向下游企业提供以客户为中心的产品矩阵： 产品
29、功能产品功能：BSM 应用程序核心功能包括采购、发票、费用、支付四大管理模块， 打通企业支出管理各环节。支持性模块包括战略寻源、支出分析、合同管理、供 应商管理、外聘员工管理等模块，进一步完善 BSM 功能；Coupa Community 增 值服务包括 Coupa Open Business Network 开放商业网络，广泛连接客户与供 应商；Coupa Advantage 利用庞大客户群体的议价能力获取优惠机会；Coupa Community Intelligence在积累的信息资源基础上利用AI技术辅助支出决策与风 险管理。同时公司还针对医疗、教育、零售、能源、制造、科技等多行业提供垂
30、 直解决方案。 图 12：Coupa BSM 平台+应用产品布局 资料来源：公司 2020 年投资者演示文件 用户体验用户体验：Coupa 产品可简化复杂的采购与支出流程，提供企业支出管理的可视 化， 并通过 AI 等技术实现智能化分析， 通过简便易用的方式打造良好用户体验。 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图 13：Coupa 采购软件界面 图 14：Coupa Community Intelligence 界面 资料来源：公司官网 资料来源：公司官网 和外部系统集成和外部系统集成：Coupa 提供的应用程序扩展
31、了 ERP 所需的支出管理功能，且 可以通过开放式 API 集成到一个或多个 ERP 中，实现客户信息的集成化，从而 使客户 IT 团队专注于核心计划。 图 15：Coupa 可与 ERP 系统集成 资料来源：公司 2020 年投资者演示文件 网络效应网络效应：随着平台客户数量的增长，客户在平台累计支出的增长将吸引更多供 应商加入，为客户提供更全面的商品和服务，并积累更多信息以支持支出决策和 风险管理建议，这也将进一步吸引潜在客户。因此，从长周期来看，Coupa 平台 具有非常突出的双边平台效应（网络效应） 。 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅
32、读正文之后的免责条款部分 8 图 16：截至各财年末客户在 Coupa 核心平台（采购、发票、费用管理）交易累计金额（亿美元） 资料来源：公司财报，中信证券研究部 合作伙伴合作伙伴生态生态：公司建立了合作伙伴生态系统，以拓展销售能力和覆盖范围、完善公 司产品或服务。合作伙伴是公司重要的销售渠道，通过合作伙伴共同销售、实施、推荐、 经销等方式促成的销售订单占比超过 80%。公司合作伙伴类型包括： 推荐合作伙伴，提供企业支出管理专业服务，会向 Coupa 推荐潜在客户，推荐 成功后公司向合作伙伴将回馈一定比例； 实施合作伙伴，公司与埃森哲、德勤和毕马威等全球领先的系统集成商和区域咨 询公司合作，实
33、现共同销售，公司与合作伙伴分别收取订阅和实施费用； 经销商合作伙伴，通过集成技术、应用程序、业务流程外包（BPO）服务和特定 地区的产品来增强公司的影响力并帮助扩展全球业务； 金融服务公司合作伙伴，包括领先的发卡行美国运通、货币兑换服务提供商 Transfermate 等，提供专业知识以及用于执行付款的交易解决方案； 技术合作伙伴，包括 MuleSoft、Dell、Egencia 和 DocuSign 等，提供领先的技 术、互补性产品和与基础架构服务，以支持和扩展公司基于云的 BSM 套件。 图 17：公司合作伙伴生态系统促成超过 80%的销售 资料来源：公司 2020 年投资者演示文件 0
34、2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018 FY2019 FY2020 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 运营数据表现运营数据表现：自上市以来，公司营收保持高速增长，FY2020 营业收入约 3.90 亿美 元，主要来自产品订阅业务，同时随着营业收入提升和成本费用控制加强，盈利能力与现 金流亦在持续改善： 毛利率毛利率：公司毛利率稳中有升，自上市以来一
35、直保持在 70%附近的高位水平， FY2020 公司毛利率为 72.6%。其中，营业收入占比较大的产品订阅板块毛利率 高达 80%左右，而专业服务及其他板块毛利率低于 10%且波动较大； 运营费用：运营费用：公司对研发较为重视，整体研发投入有较大增长，研发费用率稳定在 20%左右；销售费率和管理费率均稳定下降，FY2020 分别为 32%和 13%，表现 出公司对费用的控制加强，而营销和管理效率有所提升； 其他其他： 受益于公司良好的成长性与费用控制， 公司盈利能力不断改善， Non-GAAP 净利润已扭亏为盈，现金流状况也较为健康。 图 18：公司费用率数据（Non-GAAP） 图 19：公
36、司利润率数据（Non-GAAP） 资料来源：公司财报，中信证券研究部 资料来源：公司财报，中信证券研究部 图 20：公司经营活动现金流及自由现金流（百万美元） 图 21：公司 FCF Margin 资料来源：公司财报，中信证券研究部 资料来源：公司财报，中信证券研究部 中长期中长期成长性成长性： 考虑到公司产品超过 560 亿美元的潜在市场空间以及公司完善的产品 布局、良好的用户体验、互利的合作伙伴生态系统等竞争优势，我们认为公司中长期仍有 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020 销售费用率研发费用率 管理费用率运
37、营费用率 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 毛利率运营利润率销售净利率 -40 -20 0 20 40 60 80 FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020 经营性现金流Adjusted FCF -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 可观的成长性。具体的驱动因素主要包括：客户 ARPU 提升、用户群体扩张、海外市场拓 展等。 客户客户 ARPU 提升提升： 客户使用产品套件有助于对支出进行统一管理
38、， 公司已推出整 合性 BSM 产品+平台， 且持续创新&并购带来更丰富的产品功能， 拓宽收入来源。 从 2017-2020 财年，采购单项业务收入占比从 48%降至 25%，表明增值性的附 加功能已有效促进了营收增长。 借助完善的产品线对客户进行 up-sell、 cross-sell 将有望继续提升 ARPU，进而推升公司业绩。此外，由于单个模块定价由模块用 户数量决定，因此大企业客户的拓展亦有助于 ARPU 的提升。 图 22：公司 ARPU 水平（万美元） 图 23：不断丰富的产品功能拓宽收入来源 资料来源：公司财报，中信证券研究部 资料来源：公司 2020 年投资者演示文件 用户群体
39、扩张用户群体扩张：自上市以来，公司客户数量基本保持 30%以上的增速，为业绩的 增长贡献了主要驱动力。2020 财年末公司客户数量达到 1400 家左右，但相较公 司估算的 10 万潜在客户仍有较大距离。公司早期从中小企业客户起家，逐步向 大企业客户渗透，目前已积累了 Salesforce、赛诺菲、联合利华等一批大企业客 户。借助公司的合作伙伴生态系统，公司有望进一步提升知名度，加大对潜在客 户尤其是大企业客户的营销力度，以拓展用户规模。 图 24：公司客户数量（个） 资料来源：公司财报，中信证券研究部 0 5 10 15 20 25 30 FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020 整体ARPU产品订阅ARPU 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020 客户数YoY 全球全球 SaaS 云计算云计算系列报告系列报告 222020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 海外海外市场拓展：市场拓展：近年公司来自美国市场的收入占比呈小幅下降趋势，但美国地区 仍贡献了 60%以上的收入，在国际市场的渗透率仍较低，海外业务有较大发展潜 力。2
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