东方财富-公司深度报告：α与β共振由成长走向卓越-210520（23页）.pdf

1、2、经纪业务具备可持续增长动力展望未来3-5 年，我们预计东财市占率有望超过5%，除了流量优势和生态圈打造提升用户粘性之外，还得益于 1)居民对权益类配置需求不断提升。a) 随着资管新规对固定收益刚兑属性的打破以及无风险利率下行，叠加资金流出地产，权益类资产配置的需求和重要性日渐提升。b)随着经济结构的转型，政策端也在着力推动全面注册制和投资端改革，资本市场的规模以及权益类基金规模将稳步扩张，引导居民储蓄向投资转化。2020 年权益类基金规模明显提升，2020 年新成立基金合计募集规模达到3.98 万亿份，高于过去两年募集规模总和，其中权益类基金发行猛增，新发规模 1.98 万亿份，占比由去年

2、同期的 36%提升至65%。根据2019 年中国城镇居民家庭资产负债情况调查，2019 年中国家庭户均金融资产占家庭总资产的比重仅20.4%，比美国低22.1个百分点，其中股票、基金配置占比仅6.4%，家庭资产向金融资产转移仍有较大空间。2)公司是互联网券商唯一标的，年轻化群体引领未来证券行业发展趋势。不同于传统券商，公司拥有国内唯一的互联网券商牌照，其顺应了未来线上模式引领的证券行业的发展趋势,尤其是 80 后 90 后等更倾向于线上开户和交易的年轻群体加入资本市场成为投资主体。东财依托线上庞大的流量和平台优势促成年轻用户转化，加速流量变现。(二)两融业务-经纪业务强劲推动两融增长，可转债发

3、行加速规模扩张两融业务主要影响因素为两融余额、市占率和息差。从市场两融方面，2020 年全年两融余额 1.62 万亿，同比+58%。Q1-Q4 两融余额分别为 10651.2/11637.7/14723.5/16190.1 亿元，环比分别+4%、+9%、+26%、+9%，逐季增加，其中 Q3 增速创新高。从公司市占率来看，我们根据季末结点的融出资金测算两融业务市占率，19Q4-21Q1 两融市占率分别为1.56%、1.60%、1.69%、2.02%、1.86%、1.99%，整体呈上升趋势，主要因为经纪业务强劲带来两融滞后效应(开户半年才可进行两融操作)，叠加公司发行130 亿元公司债券助力两融

4、业务发展。公司新一期 158 亿可转债已顺利发行，加速向东财证券两融业务注入低成本资金。我们预计随着未来资本补充的不断到位，两融市占率也将进一步提升。(三) 监管收紧削弱第三方正面竞争，导流对东财影响有限蚂蚁暂停上市意味着互联网券商牌照被收紧。过去几年，互联网巨头加速布局金融业务， BATJ 纷纷取得了包括第三方支付、保险代理、基金销售、小额贷款等多张牌照，而对频频涉足的证券领域的收购以及设立新合资券商最终大多面临流产。例如马云曾先后尝试入股德邦证券以及借力 CEPA 协议向证监会申请新设合资券商云峰证券，但最后均未有结果。而腾讯则通过入股，后寻求导流以及参股形式涉足证券领域。腾讯在ABC 三轮中领投的富途证券至今仍未获得境内券商牌照，后寻求对外部券商(招商证券和华林证券)导流，实现在腾讯微证券公众号上进行股票账户开户和交易，此后又通过间接入股中金获得境内券商牌照。监管对互联网券商牌照的严格把控也体现了监管对具备流量和低成本获客优势的互联网券商进入冲击传统券商，扰乱竞争格局的担忧。去年 11 月以来，监管暂停蚂蚁上市反映出监管对平台非公平竞争和资本无序扩张等金融风险的担忧，这意味着短期内互联网企业获得券商牌照的难度进一步加大，对东财证券的正面竞争进一步削弱。