【公司研究】亚辉龙-深耕自免和生殖领域的化学发光生力军-210516（28页）.pdf

1、亚辉龙（688575）证券研究报告公司研究医疗器械 1 / 28 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 深耕自免和生殖深耕自免和生殖领域领域的的化学化学发光生力军发光生力军 投资评级：暂无 盈利预测盈利预测与与估值估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 999 1,459 1,840 2,324 同比（%） 13.9% 46.0% 26.1% 26.3% 归母净利润（百万元） 211 341 497 745 同比（%） 95.8% 61.9% 45.7% 50.0% 每股收益（元/股） 0.52 0.8

2、4 1.23 1.84 P/E（倍） 28.47 17.58 12.06 8.04 投投资要点资要点 自产产品高速增长， 盈利能力不断增强自产产品高速增长， 盈利能力不断增强： 公司近年来战略弱化代理业务，自产产品收入高速增长带动业绩快速提升。 2020 年， 公司实现营业收入9.99亿元， 归母净利润2.11亿元， 近三年CAGR分别为23.5%和229.3%，自产产品占总收入的比由 2017 年的 26.25%提升至 2020 年的 65.40%。同时受益自产产品高毛利， 公司盈利能力不断增强， 综合毛利率由 2017年的 36.63%提升至 2020 年的 60.16%。 国产化国产化学

3、学发光发光在三级医院存在在三级医院存在广阔广阔增量替代空间， 公司客户结构精准匹增量替代空间， 公司客户结构精准匹配配：2019 年我国化学发光市场规模约为 300 亿元，而进口替代率低于20%，空间较大。根据我们测算，2019-2025 年国产化学发光市场规模CAGR 达 24.8%， 其中非省会及直辖市的地级市三级医院市场将有 40%的增速，为各级医院市场中最高，同时三级医院将贡献国产化学发光市场规模 43%的绝对增量，是国产发光企业的主战场。截至 2020 年末，公司化学发光业务实现营收5.16亿元， 在自产产品收入中的比例由2018年的 57.08%提升至 2020 年的 78.92%

4、， 为公司业绩主要驱动力。 公司化学发光仪性能参数行业领先， 截至 2021 年 1 月 31 日试剂检测项目数达121 项行业顶尖，同时产品覆盖三级医院 971 家，三甲医院 746 家，三甲医院覆盖率 49.21%。以三级医院为主的客户结构赋予公司由上至下的独特打法， 精准匹配高端医院需求， 有望获得国产发光领域超额增长。 自免诊断临床需求较大，公司自免诊断临床需求较大，公司特色项目领域优势明显特色项目领域优势明显：公司在自身免疫和生殖健康特色项目领域布局较早，先发优势明显。自免疾病患者人群广泛，2019 年类风湿性关节炎、强直性脊柱炎、银屑病及系统性红斑狼疮等常见自免疾病患者人群超 17

5、00 万，同时临床诊断需求旺盛。在化学发光检测不断渗透、国家鼓励风湿免疫科室建设等背景下，自免抗体诊断痛点不断突破，行业广阔潜在空间有望逐步实现。同时自免化学发光领域“罗雅贝西”进口四大家尚未布局，先发国产企业将享有良好的竞争格局。亚辉龙作为自免化学发光诊断先驱，在仪器性能、平台技术布局、学术推广等方面具备先发优势，目前产品已进入协和医院、华西医院等顶尖三甲医院检验科。未来公司持续研发，在自免诊断领域有望形成绝对优势。此外，公司在生殖健康领域研发实力较强，拥有 AMH、INHB 等高端、高技术难度生殖健康项目，有望持续增厚业绩。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司 2021-

6、2023 年的收入分别为 14.59亿、18.40 亿、23.24 亿元，归母净利润分别为 3.41 亿、4.97 亿、7.45 亿元，相应 2021-2023 年 EPS（发行后）分别为 0.84、1.23、1.84 元，发行价对应估值分别为 18、12、8 倍。考虑公司化学发光业务快速增长，特色项目试剂处于加速放量期，我们认为后续增长空间较大，建议投资者积极关注。 风险提示：风险提示：化学发光外产品销售萎缩风险、新产品研发不及预期、销售区域过于集中风险、原材料价格波动风险等。股价走势股价走势 市场数据市场数据 发行价（元） 14.80 一年最低/最高价 N/A 市净率（倍） N/A 流通