【研报】信用收缩系列报告（三）：政府债如何收缩？（13页）.pdf

1、债务重组本质上是用时间换空间。债务重组并未根本上地偿还欠款，是权宜之计，通过时间换空间的方式对现有债务压力进行化解，是平滑短期债务风险的选择。从实操角度来看，债务重组的主要方式是通过债务置换、债务展期、债转股等方式进行操作，如山西交控组建省级交控集团，将各个平台债务上移至集团层面，与国开行等签署银团贷款协议，用新贷款置换旧债务进行债务置换。四川资阳则通过提前与债权人充分沟通，达成补充协议，通过债务展期、延期方式化解短期偿债压力。云南、天津在 2019 年探索使用债转股方式予以化解。市场化方式因地制宜化解非公益性负债。对于有一定经营性的非公益性负债，主要通过市场化方式化解：其一是资产变现，将平台

2、拥有的资产予以变现偿债，从实操层面看有三种方式：1、沈阳、内蒙等地先拍卖资产，再利用拍卖所得偿还债务;2、多伦县直接通过闲置资产抵债;3、天津、贵州等则通过国企混改方式进行化解，利用国有股权出让带来的资金流入进行化解。其二是项目运营，通过运营项目产生收益偿还债务，主要通过经营性收入、处置资产收入等方式进行化债，但此方式存在一定局限性，收益性项目较少且项目运营收入无法全部覆盖债务，可能需要债务置换或者债务展期等方式配合。其三是转化为企业债务，将隐性债务转为企业经营性债务，将城投平台和政府进行切割，将具备较好现金流的收益性项目划转至融资平台，剥离政府债务促使平台转型成为一般企业，将隐性债务转化为企

3、业债务，由企业经营予以偿还，山西、湖北、贵州等地有具体应用。其四是破产清算，通过市场化出清手段化解隐性债务符合法理程序，但实操过程中由于产生的市场冲击较大，并未有落地案例，各地方省市的化债方式中，也仅有少量地区有所提及，2021 年 4 月 13 日国发20215 号文关于进一步深化预算管理制度改革的意见中提到“清理规范地方融资平台公司，剥离其政府融资职能，对失去清偿能力的要依法实施破产重整或清算”;我们认为短期来看市场化清算发生的概率较低，但随着破刚兑的逐步演进，不排除未来公益性城投债违约、市场化清算等事件的发生。2.3. 再融资专项债能力有限，新增专项债或有所作为?抓实化解隐性债务风险，再融资债接力置换债?2020 年下半年，从财政到中央经济工作会多次提及抓实化解地方隐性债务风险，结合大国博弈跨周期政策调节的思路，市场对隐性债务化解关注度不断提升。2020 年 12 月起，部分地方政府再融资债券的募集资金用途悄然发生变化，从此前的“偿还政府债券本金”转变为“偿还政府存量债务”。再融资债能否将资金用途放宽至化解存量债务?结合 2019 年至 2020 年持续推进的地方债化解隐性债务建制县试点来看，此类再融资债券法理上可以用于化解地方存量债务。