【研报】大宗商品涨价与PPI走势（12页）.pdf

1、供给方面，一是全球油气资本开支低迷、产能收缩。今年疫情叠加石油价格战，国际油价一度跌穿多国石油生产成本线，而油气企业投资项目也多因盈利受损、债务压力加大等被迫中断。IEA 在 5 月份测算，2020 年全球油气投资将同比下降逾 30%，其中页岩油投资将下降 50%。Rystad Energy 在 10 月份预测 2020-2021 年北美将有超过 100 家油气公司破产，远远超过正常年份。明年原油需求恢复阶段的产能瓶颈有可能加大价格弹性。二是拜登或掀起清洁能源革命，约束页岩油产能。拜登是清洁能源的坚定支持者，在今年7 月份竞选演讲时表示要提供超过 4000 亿美元用于清洁能源技术研发，到 20

2、35 年实现无碳发电，到 2050 年实现 100%的清洁能源经济，温室气体净零排放。拜登上台后，可能在税收、开采等方面对化石能源企业采取相对严格的限制措施，制约美国页岩油产能增长。三是 OPEC+减产目标的退坡幅度有限。2020 年 4 月 12 日 OPEC+达成减产协议以稳定石油价格，协议以 2018 年 10 月的产量为基准(沙特与俄罗斯以 1100 万桶/日为基准)分为三个减产阶段：(1)2020 年 5 至 6 月，减产 970 万桶/日;(2)2020 年 7 至 12 月，减产 770 万桶/日;(3)2021 年 1 月至 2022 年 4 月减产 580 万桶/日。2020

3、 年 12 月 3 日 OPEC+会议决定从明年 1 月起(第三阶段)增产 50 万桶/天，即减产力度大于此前计划的 580 万桶/日，同时改为更加灵活的减产政策，每个月开会审慎调整减产目标，但每次增产的幅度限制在 50 万桶/天以内。根据彭博预测，新协议将使得明年初原油市场保持供应短缺的状态，一季度全球原油库存将平均减少 70 万桶/日。因素二：海外库存周期与地产周期共振疫情加速海外库存去化，疫后主动补库需求较强。疫情期间，欧美财政扩张并通过转移支付注入居民部门，支撑起消费能力，三季度欧美的商品零售增速均已超过疫前高度。然而海外生产因疫情反复而持续停摆，库存大幅去化，我国出口反而受益于此快速

4、增长。目前海外供求缺口尚未弥合、而消费需求还在顺周期改善，制造业主动补库存的诉求较强。经验上，补库存周期开启后，过程至少长达 1 年，在此期间产业链将经历自下而上的需求拉动，有色金属与能源化工产品有望明显受益于工业复苏。过剩流动性追逐资产，欧美地产周期初步启动。疫情期间，全球主要央行释放大量流动性，其后相较于消费市场复苏，股市楼市等资产交易更加火热，欧美国家房价齐步上扬。并且出于对居住空间的要求提升，疫情客观上增加了房产购置与换房需求，疫情后美国房屋空置率迅速走低，目前已达到近四十年的低位。并且，与美国目前空置率可比的 1970s，新屋开工增速动辄高达 20%以上。本轮海外地产周期启动预计对大宗商品形成两种拉力，一方面是家电、汽车等后周期消费品需求逐步释放，上游对应着有色金属需求，另一方面是欧美地产投资可能有明显增长，提振黑色系商品需求。