【公司研究】绝味食品-兼具成长性与护城河内外兼修加速腾飞-210201（33页）.pdf

1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 食品饮料 2021 年 02 月 01 日 绝味食品 (603517) 兼具成长性与护城河 内外兼修 加速腾飞 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持） 投资要点： 门店拓展叠加同店提升，增长模式及路径清晰，天花板可看到 2-3 万家。休闲卤制品定位 大众消费，有别于餐桌卤味，休闲属性使得其消费时间及场景打开，购买渠道多元，休闲 卤制品呈现重口味粘性与享乐性的产品属性，受众根基广阔且消费者通常表现为冲动型购 买、对单价敏感度偏低。90 年代以来，卤制品由家庭作坊模式向工业化、标准化发展，品 牌化趋势带动行业集

2、中。横向对比，我们认为选址难易度、客单价高低、产品及门店可标 准化程度、原料供应链成熟度四方面共同决定了加盟业态的远期拓张的空间及节奏，模型 测算下，我们认为绝味模式各指标得分居前，小店业态孕育隐形冠军，开店空间更为广袤。 公司上市时测算其门店天花板预计在 22000 家以上，我们创新性引入“绝味相对发展分 数” ，基于单地区绝味自身的极限门店密度（绝对值衡量） 、该地区相关的餐饮连锁行业繁 荣程度（相对值衡量）两方面测算绝味远期门店天花板，模型测算公司远期门店饱和数可 超 26000 家，较目前仍有 80-120%左右提升空间；从门店增量潜力看，我们认为公司在 华南地区（广东、福建） 、江浙

3、等华东地区、以及四川为主的西南地区仍有较大拓张空间。 供应链先发优势及加盟商管理实力构建主业护城河，管理层战略眼光长远，构建美食生态 圈，外延探索远期成长点。1）大商模式利于扩张：结合渠道交流，公司近年几乎未开放 新加盟商，现有加盟商团队向专业化发展，内部培养出一批资金实力强大、选址及拿店能 力极强的大加盟商，同时允许头部加盟商参与当地子公司门店管理、监督及决策，降低公 司整体管理风险。2）供应链先发优势显著：依托完善的产能布局及全国化门店网络，公 司已逐步构建了在上游采购、生产加工、产品配送三方面体系的正循环。具体体现为采购 端议价能力带来成本优势，多年产业经验积累了优异的原材料库存调节能力。鲜货类卤制 品要求冷链日配到店，绝味于行业内率先完成合理的全国化生产布局，支撑门店实现快速 跑马圈地，配送效率领先同业。供应链能力外溢，富余效能实现与被投企业协同。 盈利预测与估值：预测公司 20-