【公司研究】云图控股-行业景气反转依托成本优势快速扩张-210122（21页）.pdf

1、公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 云图控股云图控股（002539） 证券证券研究报告研究报告 2021 年年 01 月月 22 日日 投资投资评级评级 行业行业 化工/化学制品 6 个月评级个月评级 买入（首次评级） 当前当前价格价格 8.54 元 目标目标价格价格 12.60 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 1,010.10 流通A 股股本(百万股) 656.45 A 股总市值(百万元) 8,626.25 流通A 股市值(百万元) 5,606.04 每股净资产(元) 3.35 资产负债率(%) 65.25 一年内最高/最

2、低(元) 8.67/3.83 作者作者 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 行业景气反转，依托成本行业景气反转，依托成本优势优势快速扩张快速扩张 一、行业变化：上游磷肥竞争格局优化，下游农产品底部复苏令农资需求现拐点一、行业变化：上游磷肥竞争格局优化，下游农产品底部复苏令农资需求现拐点 1）环保带来磷肥景气度提升。环保带来磷肥景气度提升。 2019 年“三磷”整治加速行业产能去化，磷酸一 铵产量同比下降 3.75%。随“三磷”整治持续深入，我们预计磷肥产量将继续下滑， 预计磷肥价格有望持续上行。拥有环保优势、资源优势的头部企业或将持续受益。 2）复合肥产业）复合肥产业格局逐

3、步优化格局逐步优化，头部企业市占率有望提升，头部企业市占率有望提升：受前几年农作物价格下 降的影响，在下游需求和国家环保及化肥零增长政策压力下，中小产能逐步退出， 化肥行业正发生结构性变化，随着未来市场格局变得更加稳定，具有更强成本控制 优势的企业有机会将获得更强的盈利能力。 3）下游农产品价格）下游农产品价格上涨，复合肥需求有望提升上涨，复合肥需求有望提升：农产品价格高低与农户对农产品 的种植意愿高低呈正比，进而影响对复合肥的需求， 2015 年以来玉米种植效益大 幅降低是导致复合肥需求疲软的核心因素。我们认为当前我国已经出现产不足需， 叠加多年库存去化，随着 2020 年玉米价格将加速上涨

4、，农民种植玉米意愿增强， 利好上游农资需求上升。预计 2021-2022 年以玉米为代表的农产品有望维持高 位，从而利好复合肥需求。 二、二、 公司公司优势：成本领先优势：成本领先+ +产品升级产品升级+ +渠道服务渠道服务 从复合肥产销量来看，公司销售量增速较高，2019 年和 2020 年上半年增速 均超过 10%。公司优势： 1） 成本领先。 公司生产成本领先的原因有二： 一是产业链一体化布局带来的协同 优势，公司拥有磷矿及磷复肥产能，且公司布局有氯化铵和硝酸铵的产能，都 将显著降低公司生产成本；二是区位优势，公司产能集中在湖北和四川，既靠 近上游原料产地，又可以利用长江水运，物流成本低

5、。 2） 产品升级，提升盈利能力。公司研发实力强，硝基肥及水溶性肥料均处于行业 领先地位， 已成为高端复合肥产品的领军品牌，未来在经济作物方面有望实现 快速推广，并提升公司整体盈利能力。 3） 强化渠道服务和品牌推广， 公司复合肥销售有望高增长。我们预计随着行业景 气度的提升，2021-2022 年公司复合肥销售量有望加速增长。 三、投资建议三、投资建议，给予“买入”评级，给予“买入”评级：预计 2020-2022 年，公司实现收入 88.4/102.02/117.30 亿元，同增 2.48%/15.41%/14.98%， 实现归母净利润 5.00/7.08/8.94 亿元， 同比增长率达到

6、134.59%/41.58%/26.19%， 对应 EPS 为 0.50/0.70/0.88 元，参照可比公司估值，我们保守给予公司 2021 年业绩 18 倍 的 PE，对应目标价 12.60 元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险风险提示提示： 农产品和原材料价格波动、 磷酸一铵价格大幅下跌风险、 环保政策风险、 竞争加剧&复合肥销量不及预期风险。 财务数据和估值财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 7,868.30 8,626.47 8,840.04 10,202.46 11,730.46 增长率(%) 1.64 9.64 2.48