【公司研究】明阳智能-投资价值分析报告：海陆并进扶摇而上-210122（27页）.pdf

1、证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 海陆并进海陆并进，扶摇而上扶摇而上 明阳智能（601615）投资价值分析报告2021.1.22 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 公司作为风机行业龙头，把握国内风电抢装及公司作为风机行业龙头，把握国内风电抢装及行业成长性行业成长性强化强化机遇，迎机遇，迎市场市场份份 额和业绩加速增长额和业绩加速增长； 预计预计 2020-2022 年归母净利润分别为年归母净利润分别为 14.5/26.3/25.0 亿元，亿元， 现价现价对应对应 PE 为为 28/15/16 倍倍，给予，给予目标价目标价 32.31 元元及及“买入买入”评级。”评级。

2、国内国内风风机机份额前三份额前三，增长提速订单增长提速订单充足充足。公司是风机行业龙头，2019 年初完成 从纽交所回 A 上市后成长提速， 2019 年国内风机市占率 13.5%， 稳居国内前三， 跻身全球前六。受益于风电行业抢装，公司 2020Q1-3 风机销量达 3.8GW （+121% YoY），归母净利润达 9.3 亿元（+82% YoY）；且截至 2020Q3 风 机在手订单 14.15GW（+13% YoY），为业绩增长和份额提升奠定基础。 “十四五” 风电“十四五” 风电增长中枢上行增长中枢上行， 海上风电， 海上风电成长成长性强化性强化。 我国 2030 碳达峰和 2060

3、碳中和目标奠定了“十四五”能源发展基调。在政策支持力度加大、产业链配 套能力强化的趋势下，随着风电成本稳步下降，国内风电行业有望进入增长新 阶段，我们预计“十四五”期间风电年均装机将达 45GW，较“十三五”增近 60%。其中，海上风电年均装机有望达 6.5-7GW，未来 5 年 CAGR 或超 20%， 且整机厂 CR5 超 99%，成长性和竞争格局或持续优于陆上风电。同时，加强供 应链管理能力和风机大型化，将成为海上风电降本的主要路径，我们预计 2025 年底前海上风电有望实现平价上网。 风机风机技术及技术及盈利盈利能力领先，能力领先，扬帆海上扬帆海上乘风破浪乘风破浪。公司 3.0MW 以

4、上机型采用领先 的超紧凑型半直驱技术路线，兼具双馈和直驱技术性能优点，更适应并引领风 机大型化趋势，2020Q1-3 销售结构中 3MW 以上机型占比 93%，5MW 以上机 型占比 17%。公司地处海上风电前沿阵地广东，区位优势凸显，2019 年国内海 上风电新增装机份额升至 19%（+13pcts YoY），2020 3Q 中标份额进一步提 至 20%。公司风机毛利率维持 19%-25%的行业较高水平，主要得益于大兆瓦海 上风机溢价以及部分零部件自产配套优势。截至 2020Q3 海上风电在手订单 6.1GW，5.5MW 和 6.XMW 主力机型占比 92%，随着 2021 年进入海上风电订

5、 单执行高峰期，公司业绩有望实现大幅增长。 风险因素：风险因素：风电装机增长不及预期；海上风电成本下降不及预期；公司中标份 额下降；新机型研发进度不及预期等。 投资建议：投资建议：公司是风机行业龙头，把握国内风电抢装及行业成长性强化机遇， 有望迎来市场份额和业绩的加速增长。预计 2020-2022 年归母净利润分别为 14.5/26.3/25.0 亿元，对应 EPS 预测为 0.77/1.40/1.33 元，现价对应 PE 为 28/15/16 倍，给予目标价 32.31 元（对应 2021 年 23 倍 PE），给予“买入” 评级。 项目项目/年度年度 2018 2019 2020E 202

6、1E 2022E 营业收入(百万元) 6,902.15 10,493.16 23,418.75 29,060.90 29,219.78 营业收入增长率 30% 52% 123% 24% 1% 净利润(百万元) 425.97 712.56 1,447.36 2,634.86 2,500.93 净利润增长率 20% 67% 103% 82% -5% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.39 0.53 0.77 1.40 1.33 毛利率% 25% 23% 21% 22% 21% 净资产收益率 ROE% 9.57% 10.60% 9.64% 15.12% 12.80% 每股净资产（元） 2.37 3