【公司研究】振华股份-首次覆盖深度报告：铬盐绝对龙头整合民丰化工强化寡头格局-210119（19页）.pdf

1、http:/ 1/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深 度 报 告 振华股份振华股份(603067) 报告日期：2021 年 1 月 19 日 铬盐铬盐绝对绝对龙头龙头，整合民丰化工强化寡头格局整合民丰化工强化寡头格局 振华股份首次覆盖深度报告 table_zw 行 业 公 司 研 究 化 学 原 料 行 业 ： ： 报告导读 报告导读 全球铬盐行业集中度提升， 国内铬盐寡头格局继续强化， 叠加下游需求多 点开花且稳健增长， 公司作为国内铬盐行业绝对龙头有望长期受益。 公司 收购国内铬盐产能第二的民丰化工， 向全球铬盐龙头迈进。 同时公司拓展 产品布局，维生素 K3

2、、超细氢氧化铝等产品也将持续释放成长性。 投资要点投资要点 盈利预测及估值盈利预测及估值 预计公司 2020-2022 年归母净利润为 1.5/2.1/2.6 亿元，同比变动 10.6%/35.4%/ 28.7%。考虑公司是国内铬盐行业龙头企业，我们给予公司 2021 年 22 倍 PE。 2021 年预计 EPS 为 0.41 元，目标价为 9.02 元，首次覆盖，给予买入评级。 公司是公司是国内铬盐国内铬盐行业绝对龙头行业绝对龙头企业企业 公司是国内铬盐行业最具竞争力的企业，拥有 10 万吨铬盐产能，无钙焙烧技术 全球领先，是国内最早掌握铬盐清洁生产技术的企业之一，拥有“成本+技术” 双重

3、优势。此外公司发行股份收购行业产能第二的民丰化工，产能规模将翻倍达 到 20 万吨/年，未来有望继续夯实行业龙头地位，进一步增强铬盐产品议价权。 公司铬盐业务发展空间公司铬盐业务发展空间会超市场预期，会超市场预期，有望有望向全球铬盐龙头迈进向全球铬盐龙头迈进 市场认为，铬盐行业较为传统，市场发展空间有限。但我们认为铬盐行业供应格 局稳定且需求逐步拓展：供给端来看行业集中度继续提升，产能逐渐向头部企业 集中，公司收购民丰化工后产能规模将居全球第一，寡头格局将继续强化；需求 端来看铬盐应用广泛，与 10%的工业产品有关，且下游表面处理、涂料染料、皮 革、航空航天、电子、木材防腐等市场需求稳健增长。

4、加上公司铬盐成本优势明 显，较国内平均水平低 500-800 元/吨，在全球也具有较强竞争力，有望长期为公 司贡献超额利润。公司收购民丰化工后有望快速整合资源向全球铬盐龙头迈进， 铬盐业务发展空间也会超出市场预期。 民丰化工的盈利能力将好于市场预期，民丰化工的盈利能力将好于市场预期，强强联合的协同效应值得期待强强联合的协同效应值得期待 市场认为，民丰化工盈利能力相对较弱，可能对公司业绩形成拖累。但我们认 为，民丰化工主要受较高的采购成本和高资产负债率影响，采购成本及财务费 用相对较高而影响盈利能力，而这两点在公司完成收购后通过统一采购管理和 资金注入有望得到显著改善。此外公司将对民丰化工的产品

5、装置进行工艺技术 优化及流程改造，有望在节能降耗、产量提升上有明显的改善，民丰化工的盈 利能力也将好于市场预期。公司与民丰化工强强联合，双方产能规模均为 10 万 吨/年，未来在管理、技术、财务、营销等多方面的协同效应有望逐步显现。 公司未来成长性将超出市场预期，公司未来成长性将超出市场预期，发展发展新产品新产品拓展拓展产业产业布局布局 市场认为，公司的主营产品成长性较差，未来发展较为局限。但我们认为公司利 用自身规模优势和技术优势，拓展铬盐全产业链布局并发展维生素 K3、超细氢 氧化铝等高毛利产品， 伴随高毛利产品的产销量、 市场份额、 盈利水平逐步提升， 未来公司的成长性有望超出市场预期。

6、维生素 K3 毛利率高达 35%-45%，公司收 table_invest 评级评级 买入买入 上次评级 首次评级 当前价格 ￥6.67 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 3Q/2020 0.11 2Q/2020 0.12 1Q/2020 0.07 4Q/2019 0.04 table_stktrend 公司简介公司简介 公司是国家重点铬盐生产骨干企业， 公司主要从事铬盐系列产品的研发、 生产与销售。主要有重铬酸钠、铬酸 酐、晶体铬酸酐、液体铬酸酐、 铬绿、 重铬酸钾、碱式硫酸铬、维生素 K3、 元明粉、超细氢氧化铝等产品。 相关报告相关报告 table_research 报告撰写人： 陈