【研报】2021年出口形势展望：2021年中国出口或受三轮冲击-20201229（20页）.pdf

1、证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年年 12 月月 29 日日 深度深度研究研究 宏观研究宏观研究 2021 年中国出口或受三轮冲击年中国出口或受三轮冲击 2021 年出口形势展望年出口形势展望 相关报告 2021 年宏观经济展望：周期的拐点 2020-11-25 宏观专题报告：拜登经济学与中国 2020-10-17 供给冲击还是需求冲击主导？： 欧洲二次疫 情爆发对中国影响几何？2020-10-14 宏观专题报告： 美国对华实施国际清算制裁 风险几何？2020-09-22 站在 2025 看中国系列之二：新冷战、半脱 钩与双循环2020-08-23 投资要点：投资要点：

2、2021 年出口形势是市场争议的焦点年出口形势是市场争议的焦点。一方面，全球经济的复苏会带 来贸易的增长；一方面，全球供应的恢复会导致中国份额的下降。 市场普遍认为 2021 年出口形势的不确定性较大。此外，考虑到中国 出口的韧性，不少投资者对中国出口持有相对乐观的预期。 定性评估： 我们认为定性评估： 我们认为 2021 年中国出口会受到三轮冲击波。年中国出口会受到三轮冲击波。 我们的研 究显示，2020 年中国出口的高速增长一方面与海外需求复苏但供应 受到疫情限制，中国供应替代海外供应有关，一方面也与一些海外 高收入经济体在疫情期间用商品消费替代服务消费，增加了对中国 消费品特别是耐用品需

3、求有关。而一旦疫苗大范围使用，这两个方 面的因素都会逆转，并对中国的出口构成负面冲击。考虑到美国、 日本/欧洲、以及新兴市场国家可能在二、三、四季度先后实现集体 免疫，中国的出口可能面临三轮冲击波的影响。由于市场普遍认为 发达国家与中国的供给替代程度较低，即使它们从疫情中恢复，供 给端对中国的冲击比较有限，我们对于需求结构的分析显示发达经 济体实现免疫会从需求端对中国的出口构成冲击，中国出口面临冲 击的时间节点（2021 年二、三季度）可能比市场一致预期要更早。 定量评估：定量评估：2021 年四季度中国出口很可能面临负增长。年四季度中国出口很可能面临负增长。IMF 预计 2021 年全球贸易

4、规模都不会超过 2019 年的水平，如果在比较严峻 的假设下2021 年 4 季度全球的供应都能回到疫情前的水平，中 国出口的份额与 2019 年大致相当那么 2021 年四季度中国可能 出现接近 15%的负增长。即使考虑到抗疫物资出口、海外供应出清 可能永久性增加中国出口份额， 海外供应难以在 2021 年四季度完全 回到疫情前的水平，中国出口也有可能面临较明显的负增长。一些 投资者对于中国出口的“粘性”抱有较高期望，我们了解到一旦海 外供应恢复，在市场经济环境下订单可能迅速转移。实际上，2020 年 4-5 月全球停工停产之际，中国对欧盟日本等国出口曾经大幅上 升，但是在这些经济体一度比较

5、成功控制疫情本土供应恢复的背景 下，中国出口也在随后出现了明显下滑。 风险提示：风险提示：全球经济低于预期、国内外疫情、中美关系恶化超预期全球经济低于预期、国内外疫情、中美关系恶化超预期 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 内容目录内容目录 问题和结论 . 4 1、 中国出口高增长的原因探究：美国的案例 . 5 1.1、 经济重启以来美国货物需求回升与中国份额上升 . 6 1.2、 供给替代与需求结构变动共同提升中国商品份额 . 7 2、 其它贸易对象：需求结构与供给替代的影响 . 12 2.1、 主要贸易伙伴货物需求回升与中国占比上升 . 12 2.2、 消费结构变化也是重要因素

6、 . 15 3、 如果全球经济回归常态，2021 年出口展望 . 18 3.1、 需求结构回归疫情之前冲击中国消费品出口 . 18 3.2、 资本品的替代效应 . 19 3.3、 不宜过度高估出口粘性 . 19 4、 风险提示 . 20 pOrOmMtOyRoPoRrQtOtOsMbRaO9PoMoOnPmMeRmNmOeRsRmMaQoPnNvPmPxOvPpOqP 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 图表目录图表目录 图表 1：中国 2020 年 6-11 月出口同比高速增长 . 4 图表 2：中国 6-11 月出口同比增速与对美、欧、日、韩出口同比增速. 5 图表 3：中国出