【研报】特钢行业高温合金专题报告：军工民用双轮驱动高景气度有望持续-20201022（28页）.pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 军工民用双轮驱动，军工民用双轮驱动，高景气度有望持续高景气度有望持续 特钢行业高温合金专题报告2020.10.22 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 唐川林唐川林 首席钢铁分析师 S1010519060002 李超李超 首席有色钢铁 分析师 S1010520010001 敖翀敖翀 首席周期产业 分析师 S1010515020001 在 “两机专项” 推动下， 高温合金行业进入高景气周期。 预计未来在 “两机专项” 推动下， 高温合金行业进入高景气周期。 预计未来 5 年需求年需求 CAGR 约为约为 8%，2025 年有望达到年有望达

2、到 5 万吨。建议关注变形高温合金龙头万吨。建议关注变形高温合金龙头 ST 抚钢、铸抚钢、铸 造高温合金龙头钢研高纳以及造高温合金龙头钢研高纳以及量增量增明确明确的优质民企图南股份的优质民企图南股份。 军民两用尖端材料，“两机专项”带来发展军民两用尖端材料，“两机专项”带来发展新新机遇。机遇。高温合金可以分为变形高 温合金 （约占 70%） 、 铸造高温合金 （约占 20%） 及粉末高温合金 （约占 10%） ， 主要应用于航空航天、石油化工等重点领域，其中航空航天占比约为 55%。随 着“两机专项”逐步落地，进口替代进程有望明显加速。 军工需求提供增长源动力，民用需求打开增量军工需求提供增长

3、源动力，民用需求打开增量空间空间。2019 年我国高温合金需求 量约为 3 万吨，预计 2025 年有望达到 5 万吨，未来 5 年 CAGR 为 8%，行业空 间有望超过 200 亿元。1）军品：在政策推动及国产化率提升的带动下，预计 2025 年军用航发领域需求达到 1.66 万吨，未来 5 年 CAGR10% ；2）民品： 核电领域机组建设加速， 未来 5 年需求规模有望从当前 1140 吨提升至 6365 吨。 高壁垒决定宽阔护城河，高壁垒决定宽阔护城河，头部企业放量有望加速国产替代进程。头部企业放量有望加速国产替代进程。2019 年我国高 温合金供应量约为 1.5 万吨， 约 1.5

4、 万吨的供需缺口靠进口满足。 由于存在技术、 资金、质量及资质认证四大壁垒，近年来供应释放较为缓慢。随着国内头部企业 进入技术收获期，国产替代进程有望迎来加速，预计 2022 年将是相关募投项目 集中落地期，2025 年国内供应有望达到 3.68 万吨，未来 5 年 CAGR 为 15%。 良好供需格局奠定高盈利水平，龙头企业迎来黄金发展期良好供需格局奠定高盈利水平，龙头企业迎来黄金发展期。在需求持续高景气 拉动下，订单有望持续放量。预计未来 5 年供需缺口将持续在 1.3 万吨以上，良 好供需格局下行业盈利水平有望进一步提升。 从细分赛道来看， 变形高温合金是 行业占比最高的品种， 龙头企业

5、有望直接受益于航空发动机军品的放量驱动。 铸 造高温合金技术壁垒较高， 吨售价及吨毛利明显高于行业平均水平， 龙头企业产 能利用率长期较为饱满，具备明确量增逻辑的公司有望迎来业绩明显释放。 风险因素：风险因素：军工需求增长不足预期；产替代进程缓慢；行业竞争加剧。 投资策略投资策略：在“两机专项”政策推动及国产化进程加速下，军品民品的需求共振 上行有望带动订单的明显放量， 我们看好高温合金行业的投资机会， 建议布局两 条投资主线：1）变形高温合金：建议关注深耕该领域，有望充分受益量增逻辑 的龙头 ST 抚钢，沙钢入主后有望明显提升其经营管理能力。2）铸造高温合金： 建议关注国内研发能力顶尖， 且

6、在军品民品均有布局的龙头公司钢研高纳； 同时 建议关注机制更灵活，且有募投项目带来明确量增的优质民企图南股份。 简称简称 收盘价（元）收盘价（元） EPS（元）（元） PE 评级评级 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E ST 抚钢 7.38 0.15 0.21 0.27 21.55 35.03 27.08 未评级 钢研高纳 23.91 0.33 0.39 0.50 48.13 60.92 48.20 未评级 图南股份 42.45 0.68 0.63 0.82 - 67.54 51.48 未评级 资料来源：Wind 一致预期，中信证券研究部 注：股价为 2020