美团点评~-投资价值分析报告：生活服务行业红利下的超级平台-180921.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证 券 研 究 报 告 / 公 司 研 究 / 餐 饮 旅 游 餐 饮 旅 游 行 业 行 业 美团点评-W（03690.HK）投资价值分析报告 生活服务生活服务行业红利下的行业红利下的超级平台超级平台 2018 年 9 月 21 日 增持增持（首次首次） 当前价：72.65 港元 目标价：78.02 港元 投资要点 全球领先的一站式生活服务平台。全球领先的一站式生活服务平台。德勤报告预计 2023 年生活服务电子商 务市场规模 8.01 万亿、 CAGR 19.8%， 生活服务商家在线渗透率从 44.6% 提升至 80.6%。美团业务围绕生活服务展开，充分

2、享受行业红利。2017 年 GMV 3570 亿元/+51%，其中外卖 1,710 亿/+191.5%，占比 47.9%； 到店、酒店及旅游 1,580 亿/基本持平，占比 44.3%；新业务及其他 280 亿/+43.6%，占比 7.8%。变现率 9.5%（vs15/16 年 2.5%/5.5%） ，持续提 升。 基于用户价值，业务边界不断扩张。基于用户价值，业务边界不断扩张。美团商业模式具备成为超级流量入口 和交易平台的基因。美团首先在连接用户和商家的基础上，以“吃”作为 绝对的高频交易入口，扩大平台规模优势和网络效应。再基于外卖业务用 户衍生出的其他本地消费需求，进行品类扩张，再纵向深入

3、各垂直领域， 实现“高频打低频” 。而由此打造的全场景式覆盖，在各业务线之间能够 产生交叉协同效应，使其在未来不断切入新兴业务的成功率大幅提升。 外卖是当前美团生态体系之本。外卖是当前美团生态体系之本。2017 年外卖交易笔数 40.9 亿、交易用户 3.1 亿、GMV 1710 亿元，3 复合增速超 150%。从城市等级和消费场景 两个维度测算， 未来5年餐饮外卖行业交易规模预计约11,700亿至13,500 亿，CAGR 约 31-35%，相比餐饮行业渗透率由 8%提升至 20%。美团份 额 60%-70%对应 GMV 区间 7000-9500 亿元，假设客单 46 元，日均交 易笔数将达

4、 4200-5700 万单。 是否盈利取决于 GMV、 扣点率和配送成本， 我们测算每单毛利有望从-0.4 元提升至 3 元，有望在 2020 年左右盈利。 新业务的成功补充是打开价值空间的必要条件。新业务的成功补充是打开价值空间的必要条件。公司外卖业务优势显著， 但从平台价值而言，我们认为需要有新业务的不断补充和支撑。但此过程 并不容易，互联网的竞争和对生活服务领域的抢夺将持续而激烈地存在。 阿里作为最有实力的竞争对手，在集团化模式带来的资源壁垒、长时间面 向 B 端形成的上游粘性和议价能力，基于云计算、 大数据构建的互联网基 础设施等方面具有显著的优势， 或将有能力从商家层面对美团实施一次

5、降 维打击。但美团本身在生活服务领域的高渗透为其构建了竞争护城河。 风险因素。风险因素。 公司面临激烈的同业竞争； 互联网行业持续的竞争风险， 技术、 模式、客户等各个方面均存在被颠覆的可能；劳动力成本持续上升影响。 盈利预测及估值建议。盈利预测及估值建议。公司有能力成为生活服务领域的巨无霸企业，在推 动服务业互联网化的过程中有望持续享受龙头的优势和红利。 短期亏损我 们认为是构建长期竞争壁垒的必经之路， 短期更重要关注的是公司对生活 服务领域的模式再造和消费者用户价值的获取。 当前基于财务数据的估值 仅仅只是建立在现阶段公司确定性业务的盈利测算基础之上， 尚不能完全 反映出公司的潜在价值和管

6、理层创新能力带来的成长空间。 基于现有业务 框架，我们预计公司 2018-20 年净利润-290.4/-38.1/41.2 亿元，经调整收 益-83.2/-36.8/39.8 亿元；对应 EPS -5.29/-0.69/0.75 元。综合 DCF、可 比公司 P/GMV、分部估值等方法，综合给予短期合理估值 3,758 亿元， 目标价 68.44 元，折合港币 78.02 元。首次覆盖给予“增持”评级。 项目项目/年度年度 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 12988 33928 58369 92442 134524 营业收入增长率 223.2 161