【公司研究】蒙娜丽莎-瓷砖产品创新引领者天高任鸟飞-20200929（26页）.pdf

1、 1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 建筑材料 2020 年 09 月 29 日 蒙娜丽莎 (002918) 瓷砖产品创新引领者，天高任鸟飞 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： 瓷砖品牌典范， “零售+工程”双轮驱动。蒙娜丽莎是国内瓷砖行业一线品牌，产品创新引 领者。公司坚持“软硬”兼施，对品牌形象的软实力和产品质量、科技创新的硬实力高度 重视，系瓷砖行业内的产品创新引领者。凭借“经销+工程”双轮驱动战略，2014-2019 年公司实现营业收入复合增速 21.44%，归母净利润复合增速 41.26%，截至 2019 年公司 地产战略

2、工程销售额与经销商渠道销售额占比分别为 41%、59%。 瓷砖企业“规模壁垒”已破，公司工程业务有望后来居上。陶瓷砖行业空间超过 3000 亿 元， 但因行业专利保护难度大， 成本优势弱等特点龙头企业发展长期面临着规模壁垒 （100 亿） ，龙头企业市占率仅 3%。2017 年起，随着我国新开盘住宅全装修比例和头部房地产 企业集中度的提升，瓷砖行业迎来了房地产第二次集采变革，B 端需求迎来结构性高成长 的同时为瓷砖企业的集中化带来了机遇。公司顺势而为，借产能扩张的契机开始全面发力 房地产工程业务，凭借在资金、产品和品牌上均具备的明显优势，B 端业务增长开始提速， 我们预计 2020 年将是公司

3、工程业务的二次拐点，工程业务有望实现 45%以上增速的逆势 增长，体量将后来居上。 量价利齐发力，成长伊始。 （1）量：产能扩张有望再造一个蒙娜丽莎。截至 2019 年，公 司实现陶瓷砖生产量 8303 万平方米，2019 年公司启动广西藤县项目，预计未来两年合计 将增加 8822 万平方米产能，广西生产基地完全达产后公司全口径产能将实现翻倍增长。 （2）价：坚持产品推行，价格在行业内具备相对优势。蒙娜丽莎高度重视产品创新，多 年来持续引领国内建陶产品向大型化、薄型化方向发展，凭借行业内最大的新产品推行比 例，终端产品价格持续领跑竞争对手。 （3）利：规模效应逐渐夯实，成本红利有望释放。 受制

4、于规模和产品定位，公司的综合成本目前仍然高于行业内的老牌对手，但随着新产线 的逐步投产以及大板薄板的应用渗透率提升，潜在成本下行红利反而成为公司长期的潜在 增长点。 盈利预测及估值： 我们预计， 公司 2020-2022 年归母净利润分别为 5.95 亿元、 7.68 亿元、 10.04 亿元， 当前股价对应 2020-2022 年 PE 分别为 24 倍、 19 倍、 14 倍， 而 2020-2021 年精装建材板块 PE 估值中枢分别为 41.7 倍、28.1 倍，我们认为，陶瓷砖赛道正被显著低 估，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：房地产融资监管引发系统性风险、大板薄板价格下行风

5、险、产能利用率不及预 期风险。 市场数据： 2020 年 09 月 28 日 收盘价（元） 35.76 一年内最高/最低（元） 48.9/14 市净率 4.8 息率（分红/股价） 0.98 流通 A 股市值（百万元） 4972 上证指数/深证成指 3224.36/12900.70 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 06 月 30 日 每股净资产（元） 7.46 资产负债率% 48.67 总股本/流通 A 股 （百万） 406/139 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 戴铭余 A0230520010001 刘晓

6、宁 A0230511120002 研究支持 刘爽 A0230119080001 联系人 刘爽 (8621)23297818转 财务数据及盈利预测 2019 2020H1 2020E 2021E 2022E 营业总收入（百万元） 3,804 1,788 5,056 6,928 9,059 同比增长率（%） 18.6 11.4 32.9 37.0 30.8 归母净利润（百万元） 433 216 595 768 1,004 同比增长率（%） 19.4 31.1 37.5 29.0 30.7 每股收益（元/股） 1.07 0.53 1.47 1.89 2.47 毛利率（%） 38.5 34.7 38.