【研报】银行业：银行估值研究专题分化格局加剧龙头溢价持续-20200928（20页）.pdf

1、 银行估值研究专题 分化格局加剧，龙头溢价持续 行 业 深 度 报 告 行 业 报 告 银行银行 2020 年 09 月 28 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 强于大市强于大市（维持维持） 行情走势图行情走势图 相关研究报告相关研究报告 行业月报*银行*中报靴子落地，上调 评级至“强于大市” 2020-09-09 证券分析师证券分析师 袁袁喆喆奇奇 投资咨询资格编号 S1060520080003 YUANZHEQI052PINGAN.COM.CN 银行股估值比较：整体中枢下行，银行股估值比较：整体中枢下行，“

2、龙头龙头”溢价扩大溢价扩大。过去 10 多年 A股银 行股的表现主要呈现以下三个特点：1）站在时间序列维度，国内银行业 的估值在过去 10 多年间不断下行，今年由于受到疫情的冲击，目前国内 银行的估值已经在历史的绝对底部水平。2）站在国际比较维度，基于 ROE-PB 框架，我们发现在同等 ROE 水平下，大部分国内银行的估值要 低于海外的银行股。3）站在个股比较维度，过去 10 多年间银行板块内个 股间的估值差距不断拉大，头部银行的估值溢价甚至能够超过 100%。 行业估值归因分析：行业估值归因分析：宏观经济是对银行股价产生影响的最核心因素，银行 股的本质是周期股， 回溯 2005 以来 5

3、轮板块趋势性机会， 除了14 年牛市 完全由流动性推动，其余都与经济走势强相关。这也能部分解释银行股的 估值从 07 年之后就长期下行的原因。此外，A 股的投资者结构及其投资 行为的影响值得关注。A股市场投资者结构目前仍以散户为主，真正意义 上的长期资金占比仍然较低。而作为国内机构投资者的重要代表，公募基 金受制于考核体系，很难成为银行股长期稳定的投资者。从长期来看，国从长期来看，国 内机构投资者占比的提升和外资的流入有助于银行估值提升，以外资、养内机构投资者占比的提升和外资的流入有助于银行估值提升，以外资、养 老金及险资为代表的长线资金与银行股低波动、经营稳健、高老金及险资为代表的长线资金与

4、银行股低波动、经营稳健、高 ROE、高、高 股息的特点相匹配，是长期配置银行的重要力量。股息的特点相匹配，是长期配置银行的重要力量。 个股估值归因分析：寻找估值溢价的来源个股估值归因分析：寻找估值溢价的来源。过去 5 年间我们观察到了在行 业整体降估值背景下，以招商、宁波、平安为代表的部分银行提估值的过 程，我们判断这样的趋势在未来将会延续，未来只有少部分银行享有估值 溢价。拥有估值溢价的银行往往具有以下特质：拥有估值溢价的银行往往具有以下特质：1）稳定的管理层；）稳定的管理层；2）稳）稳 健且优于同业的经营能力；健且优于同业的经营能力；3）强劲的财务报表。）强劲的财务报表。 投资建议：投资建

5、议：当前时点，我们认为银行板块兼具绝对收益和相对收益配置价 值，核心逻辑如下：1）中报靴子落地使得对银行业绩的负面预期出清， 后续核心影响因素转移到疫情后国内经济的修复；2)行业估值对应 20 年 0.75xPB，位于历史底部区间，2 季度基金持仓数据反映银行股的持仓情 况亦然，安全垫充分；3)货币政策从宽松转向稳健，有利于后续银行息差 预期的改善，从资金层面低估值板块也更为受益。个股方面，推荐 1）以 招行为代表的前期受盈利预期压制的优质股份行；2）成长性突出的区域 性银行：宁波、常熟。 风险提示：风险提示： 1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升；2）利 率下行导致行业息差收窄超预

6、期；3）中美摩擦升级导致外部风险抬升。 -20% -10% 0% 10% 20% 30% Sep-19 Dec-19 Mar-20 Jun-20 沪深300银行 证 券 研 究 报 告 银行行业深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 20 正文目录正文目录 一、一、 银行股估值比较：整体中枢下行，银行股估值比较：整体中枢下行，“龙头龙头”溢价扩大溢价扩大 .5 1.1 时间序列比较：A股银行估值在过去 10 多年间不断下行 . 5 1.2 估值国际比较：盈利水平接近，海外银行估值高于国内 . 5 1.3