【公司研究】森马服饰-扎实发展蓄力成长拨云见日未来可期-20200927（30页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 森马服饰森马服饰(002563)(002563) 扎实发展蓄力成长，拨云见日未来可期扎实发展蓄力成长，拨云见日未来可期 郝帅郝帅(分析师分析师) 丁凡丁凡(研究助理研究助理) 010-83939838 010-83939832 证书编号 S0880518020004 S0880119010026 本报告导读：本报告导读： 公司剥离不良资产，公司剥离不良资产，Q3 确立底部后迎来拐点，两大品牌优化改革，龙头优势明显，确立底部后迎来拐点，两大品牌优化改革

2、，龙头优势明显， 电商发展助力收入增长，维持增持评级。电商发展助力收入增长，维持增持评级。 投资要点：投资要点： 维持增持评级：维持增持评级：考虑到疫情和公司剥离资产的影响，下调 2020-2021 年 EPS 为 0.21(-0.26)/0.52(-0.03)，业务剥离后业绩弹性较大，上调 2022 年 EPS 为 0.69(+0.08)元，童装积极拓展优势明显，推进休闲改革，参考可 比同业，上调 2021 年目标价格至 9.56 元，对应 2021 年 18 倍 PE。 公司业绩底部确立，拐点到来，恢复弹性大。公司业绩底部确立，拐点到来，恢复弹性大。疫情影响下公司 2020H1 实现收入

3、57.34 亿元，同比下滑 30.24%，Q3 业绩仍然承压。Kidiliz 自 收购以来持续亏损，9 月公司成功剥离，降低经营风险轻装上阵。二期 员工持股计划覆盖高管及关键员工，提升整体员工信心。成人休闲引入 前耐克总监，重新定位品牌，提高影响力。在一系列措施下，在疫情和 Kidiliz 影响下确立底部后森马迎来拐点，业绩恢复可期。 童装龙头优势凸显，休闲服饰改革升级，扎实发展带动高质量增长。童装龙头优势凸显，休闲服饰改革升级，扎实发展带动高质量增长。公 司 24 年发展至今， 休闲童装两大品牌均处于行业龙头地位， 收入利润稳 定增长。童装市场潜力大且市场份额有向龙头集中的趋势，巴拉巴拉市

4、占率达 6.9%位居第一，行业龙头优势明显，品牌矩阵逐步完善；休闲服 饰专注供应链改革、品牌塑造和产品升级，休闲服饰收入企稳。随着各 品牌不断优化，公司业绩有望再创新高。 新零售发展前景广阔，打造电商业务新生态。新零售发展前景广阔，打造电商业务新生态。森马电商定位由去库存转 变为内容运营、新零售，两大品牌线上收入逐年增长，2019 年休闲和童 装电商收入分别达 23.96/27.87 亿元， 同比增长 20%/32%。 近年来品牌发 力新零售，森马加大内容输出力度，完善供应链和物流管理，加强团队 建设，为电商多平台、多品类的消费生态链奠定基础。 风险提示：风险提示：疫情后消费复苏不及预期，童装

5、市场竞争加剧，成人休闲业 务恢复不及预期。 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入 15,719 19,337 15,816 17,321 20,073 (+/-)% 31% 23% -18% 10% 16% 经营利润（经营利润（EBIT） 2,685 2,598 1,480 2,424 3,058 (+/-)% 50% -3% -43% 64% 26% 净利润（归母）净利润（归母） 1,694 1,549 573 1,403 1,849 (+/-)% 49% -9% -63% 145% 32% 每股净收益（元）每股净

6、收益（元） 0.63 0.57 0.21 0.52 0.69 每股股利（元）每股股利（元） 0.35 0.45 0.46 0.47 0.49 利润率和估值指标利润率和估值指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 经营利润率经营利润率(%) 17.1% 13.4% 9.4% 14.0% 15.2% 净资产收益率净资产收益率(%) 15.2% 13.2% 4.8% 11.4% 14.6% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 21.7% 19.5% 10.7% 24.0% 29.3% EV/EBITDA 12.08 13.35 10.65 6.64 5.30 市盈率市盈率 1