【公司研究】稳健医疗-医疗协同消费打造全棉高端生活品牌-20200916（25页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/商业贸易/专营零售 证券研究报告 稳健医疗稳健医疗（300888）公司研究报告）公司研究报告 2020 年 09 月 16 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市 优于大市 首次首次 覆盖覆盖 发行价格及数量发行价格及数量 发行价格（元） 74.30 发行数量（百万股） 50 股本结构股本结构 总股本（百万股） 426 流通 A 股（百万股） 50 B 股/H 股（百万股） 0/0 Table_AuthorInfo 分析师:汪立亭 Tel:(021)23219399 Email: 证书:S085

2、0511040005 分析师:衣桢永 Tel:(021)23212208 Email: 证书:S0850517100004 分析师:钮宇鸣 Tel:(021)23219420 Email: 证书:S0850511010040 分析师:高瑜 Tel:(021)23219415 Email: 证书:S0850519080003 医疗消费协同，打造全棉高端生活品牌医疗消费协同，打造全棉高端生活品牌 Table_Summary 投资要点：投资要点： “医疗“医疗+消费” 双轮驱动的医疗健康领军。消费” 双轮驱动的医疗健康领军。 公司 2000 年成立， 经历医用敷料 OEM 出口、自主品牌“winne

3、r”开拓国内、 “Purcontton 全棉时代”拓展消费领域三 个阶段，成为一家以“棉”为核心， “医疗+消费”双轮驱动的医疗健康领军企业。 收入收入&利润：利润： 2019 年收入 45.8 亿元增 19.2%， 归母净利润 5.5 亿元增 28.6%， 5 年 CAGR 各 25%和 33%， 近年健康生活消费品收入高增长， 5 年 CAGR 55%， 收入占比由 23%增至 67%，成为新的成长驱动。股权结构股权结构：发行后实控人李 建全及一致行动人持股 68.1%，公司设立四大持股平台，发行后员工团队（含战 略配售）持股 10.84%，股权集中、激励充分；募投项目：募投项目：IPO

4、募资 37.15 亿 元，扣除费用后净额为 35.59 亿元，投向扩建高端敷料生产线、营销网络建设、 研发中心建设和数字化管理系统。 医用敷料：行业龙头技术领先，布局高端敷料。医用敷料：行业龙头技术领先，布局高端敷料。国内需求强劲，高端市场空间国内需求强劲，高端市场空间 广袤广袤：根据公司招股书（注册稿）援引 BMI 数据，2104-19 年国内医用敷料市 场 CAGR 为 12.8%高于全球增速 9.8pct；品类结构上，2017 年欧美新型敷料占 比超 40%而我国仅为 3%，结构改善空间大。国内渠道逐步完善，技术领先产国内渠道逐步完善，技术领先产 能扩张：能扩张：公司多年稳居医用敷料出口

5、前三地位，与世界知名企业建立长期合作关 系，同时通过自主品牌“winner”快速开拓国内市场，渠道、品牌、口碑已逐渐 形成，2017-19 年 CAGR 达 20%；高端敷料持续推新，相比同业技术领先并率 先投产，募资项目 2.17 亿元扩建高端产品线巩固领先优势。 健康生活消费品：全棉生活开拓者，引领品质升级。健康生活消费品：全棉生活开拓者，引领品质升级。产品：产品：以“医学贴近生活， 全棉呵护健康”为品牌主张，依托自身医疗体系和技术，借力消费升级打造全棉 高端生活品牌；革新性推出棉柔巾，2014-19 年 CAGR 高达 77.5%，2019 年天 猫渠道市占率超过 65%；不断完善产品体

6、系，形成覆盖母婴、儿童、成人等多 消费群体，棉柔巾、成人及婴童服饰、婴儿有纺用品等全品类布局，2019 年收 入占比各 31%、25%、10%。营销营销：围绕“全棉”理念，采用拟人化品牌形 象、积极承担社会公益责任和邀请棉系明星代言等方式，输出“全棉改变世界” 的品牌愿景和消费文化，已在消费品领域形成差异化的品牌形象和良好的口碑， 2019 年 10 月荣获 CCTV“新中国成立 70 周年 70 品牌”之誉。渠道：渠道：全渠 道布局，2019 年线上、线下收入占比各 55%、45%；线上以直营旗舰店为主， 并积极试水直播，拓展全新流量入口；线下以直营连锁店为主，2014-19 年加速 展店，

7、门店数由 72 家增至 250 家，且 2017 年来新增门店主要以 300 平以上的 体验式门店为主， 店均面积和单店收入双双提升， 提升品牌形象， 增强用户粘性。 盈利预测与估值。盈利预测与估值。预计 2020-22 年收入各 101.86 亿元、67.8 亿元、73.86 亿元， 归母净利润各 21.12 亿元、9.72 亿元、10.37 亿元，同比增长 286.6%、-54%、 6.7%。分部估值法给以健康生活消费品 2021 年 50-55 倍 PE，医用敷料和全棉 水刺无纺布 2021 年 20-25 倍 PE；整体给予 2020 年合理市值区间 318-365 亿 元，合理价值区

8、间 74.56-85.57 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：风险提示： 下游需求波动、 竞争加剧、 存货余额较高、 净利润增速短期不可持续。 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3839 4575 10186 6780 7386 (+/-)YoY(%) 9.8% 19.2% 122.7% -33.4% 8.9% 净利润(百万元) 425 546 2112 972 1037 (+/-)YoY(%) -0.6% 28.6% 286.6% -54.0% 6.7% 全面摊薄

9、EPS(元) 1.00 1.28 4.95 2.28 2.43 毛利率(%) 49.2% 51.6% 46.3% 52.2% 54.0% 净资产收益率(%) 16.0% 17.3% 25.1% 10.6% 10.3% 资料来源：公司年报（2018-2019） ，海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究稳健医疗（300888）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1. 概况：概况：“医疗医疗+消费消费”双轮驱动的领军企业双轮驱动的领军企业 . 5 1.1 业务布局：医用拓展民用，消费品成新动力 . 6 1.2 股权结构：实控人股权集中，员工激励充分 .

10、7 1.3 募投项目：扩产能拓门店，加强研发和数字化 . 7 2. 医用敷料：行业龙头技术领先，加速布局高端敷医用敷料：行业龙头技术领先，加速布局高端敷料料 . 8 2.1 国内市场需求强劲，高端市场空间广袤 . 8 2.2 拓展国内新蓝海，逐步突破高端敷料 . 9 3. 健康生活消费品：全棉生活开拓者，健康生活消费品：全棉生活开拓者，引领品质升级引领品质升级 . 11 3.1 产品：依托医疗技术优势，向全品类拓展 . 11 3.2 营销：围绕“全棉”理念，输出消费文化. 13 3.3 渠道：全渠道深度融合，线下加速展店 . 14 4. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 17 4.1 盈利预测

11、：预计 2020-2022 年归母净利润 21.1/9.7/10.4 亿元 . 17 4.2 估值：整体市值区间 318-365 亿元，合理价值区间 74.56-85.57 元 . 19 5. 风险提示风险提示 . 20 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 . 21 qRsNoRsOoQnRqMsPtRpRqPbRaOaQmOqQnPrRfQnNyRfQmNsM6MnMsNMYpNuNvPoOxP 公司研究稳健医疗（300888）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 以“棉”为核心，“医疗+消费”双轮驱动 . 5 图 2 公司业务发展历程. 6 图 3 公司营业收

12、入及增速（2014-2019） . 6 图 4 公司归母净利润及增速（2014-2019） . 6 图 5 主营收入分业务占比（%，2014-2019） . 7 图 6 主营收入分地区占比（%，2014-2019） . 7 图 7 全球医用敷料市场规模及增速（2014-2020E） . 9 图 8 中国医用敷料市场规模及增速（2014-2020E） . 9 图 9 全球高端医用敷料市场规模及增速（2014-2022E） . 9 图 10 各国新型敷料份额占比（%，2017） . 9 图 11 医用敷料出口额及稳健医疗境外收入（2014-2019） . 10 图 12 稳健医疗境外收入结构（%，

13、2014-2019） . 10 图 13 医用敷料收入按销售模式拆分（百万元，2014-2019） . 10 图 14 高端医用敷料收入及增速（2014-2019） . 10 图 15 核心单品棉柔巾收入及增速（2014-2019） . 12 图 16 10 年棉柔巾替代纸巾约拯救 78 万棵树 . 12 图 17 全棉时代官网品类（截至 202008） . 12 图 18 全棉时代健康生活消费品产品结构（2019） . 12 图 19 全棉时代采用医疗背景下的高生产标准 . 13 图 20 全棉时代销售渠道及占比（2019） . 14 图 21 线上收入占比（%，2017-2019） . 1

14、4 图 22 全棉时代天猫“双 11”销售额（2011-2019） . 15 图 23 2019“双 11”品牌榜 . 15 图 24 直播预热期微信朋友圈广告引流 . 15 图 25 微信朋友圈一键跳转直播 . 15 图 26 公司门店数与增速（2014-2019） . 16 图 27 期末门店店均面积和门店平均收入（2015-2019） . 16 图 28 全国门店布局（2019） . 16 图 29 全棉时代线下体验式门店示例 1 . 17 图 30 全棉时代线下体验式门店示例 2 . 17 公司研究稳健医疗（300888）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1

15、 公司本次发行前后主要股东持股情况 . 7 表 2 本次发行募集资金用途 . 8 表 3 我国医用敷料出口前五名及出口占比（2014-2019） . 10 表 4 公司高端敷料技术已率先投产，技术领先 . 11 表 5 公司分品类收入预测（亿元） . 18 表 6 公司合并损益表及预测（2017-2022E） . 18 表 7 公司分品类净利润预测（百万元） . 19 表 8 公司分部估值结果（20200916） . 20 表 9 可比公司估值（倍，20200916） . 20 公司研究稳健医疗（300888）5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 概况： “医疗概况： “医疗+消费

16、”双轮驱动的领军企业消费”双轮驱动的领军企业 稳健医疗成立于 2000 年，是一家以“棉”为核心， “医疗+消费”双轮驱动协同发 展的医疗健康领军企业。公司以“一朵棉花、一种纤维”为主营业务方向，业务覆盖医 疗卫生、个人护理、家庭护理、母婴护理、家纺服饰等诸多领域，旗下拥有“winner 稳 健医疗”及“Purcotton 全棉时代”两大知名品牌，并于 2019 年进一步推出“PureH2B 津梁生活”品牌，意在打造能够覆盖美妆、个护、运动等的健康美丽生活需求的一站式 零售平台。 图图1 以“棉”为核心， “医疗以“棉”为核心， “医疗+消费”双轮驱动消费”双轮驱动 资料来源：公司招股书（注册

17、稿） ，海通证券研究所 由医用敷料切入消费板块，发展路径与强生和云南白药相似。强生起步于外科手术 耗材，凭借婴儿爽身粉切入消费品领域；云南白药凭借伤科中药的品牌优势，通过与止 血愈伤定位相契合的牙膏切入日化领域。稳健医疗则起步于纱布、棉签等医用敷料， 2005 年自主研发出舒适、安全、环保的全棉水刺无纺布，2009 年成立“Purcotton 全棉 时代”品牌并推出纯棉柔巾等代表性产品，成功实现医用产品向家用产品的拓展。 公司二十年业务发展历程大致可以分为三个阶段。 2000-2005：医用敷料成品：医用敷料成品 OEM 出口出口。在 20 世纪 90 年代中国医用纱布产品未受 国际市场认可、

18、出口以半成品为主的背景下，率先建立从棉花采购到纺纱、织布的医用 纱布全产业链，并实现灭菌后纱布成品直接对外出口，产品获国际认可，处于市场前列。 2005-2009：自研全棉水刺无纺布，自主品牌“：自研全棉水刺无纺布，自主品牌“winner”开拓国内市场”开拓国内市场。2005 年 公司自主研发出全棉水刺无纺布工艺技术，解决了传统医用纱布易掉纱线头引起伤口感 染甚至引发医疗事故的行业问题， 同年凭借自主品牌 “winner 稳健医疗” 进入国内市场， 凭借优良的产品品质和服务，逐步建立起良好的品牌和口碑。 2009 至今：成立“至今：成立“Purcotton 全棉时代”品牌，拓展消费品领域全棉时

19、代”品牌，拓展消费品领域。全棉水刺无纺 布舒适、安全、环保，满足消费升级背景下消费者对产品品质的需求，公司于 2009 年 顺势成立“Purcotton 全棉时代”品牌，代表性产品纯棉柔巾、纯棉湿巾反应热烈，填补 了全棉生活用品的空白，成功实现了医用产品向家用产品的拓展。 公司研究稳健医疗（300888）6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图2 公司业务发展历程公司业务发展历程 资料来源：公司招股书（注册稿） ，海通证券研究所 1.1 业务布局：医用拓展民用，消费品成新动力业务布局：医用拓展民用，消费品成新动力 收入与利润高速增长。收入与利润高速增长。公司 2019 年实现收入 45

20、.75 亿元增 19.16%、归母净利润 5.46 亿元增 28.64%，2014-2019 五年 CAGR 各 24.82%、33.45%，2019 年非经常损 益 6584 万元，主要来自非流动资产处臵收益 5507 万元。 2020 上半年收入 41.8 亿元增 98.52%，归母净利润 10.32 亿元增 348.92%，主因 疫情影响下口罩、 防护服等产品销量大幅增加。 受益于公司良好的品牌口碑和产品品质、 多年来建立的线下线上多渠道营销网络布局，上半年健康生活消费品在疫情冲击下销售 仍然保持稳定，剔除口罩、防护服后收入 21.2 亿元增 5.37%。 分业务：分业务：目前公司业务主

21、要包括医用敷料和健康生活消费品两大板块，同时将全棉 水刺无纺布作为工业中间品销售。2019 年医用敷料收入 11.89 亿元增 2.2%，健康生活 消费品收入 30.31 亿元增 27.16%，无纺布收入 2.92 亿元增 21.24%。近年来健康生活 消费品收入持续高增， 2014-19 年 CAGR 为 54.81%， 收入占比由 23.22%增至 67.18%， 成为公司主要收入来源和新的增长驱动力。 分地区：分地区：在健康生活消费品业务的带动下，公司 2019 年境内收入 36.47 亿元增 24.55%，占比主营收入 80.82%；同期外销收入 8.66 亿元增 0.64%。公司境外

22、收入主 要来自于医用敷料出口，出口地区以欧洲和亚洲为主，近年来外销收入相对稳定，但因 健康生活消费品业务收入增长迅速且全部为境内销售，外销收入占比呈逐年下降趋势。 图图3 公司营业收入及增速（公司营业收入及增速（2014-2019） 资料来源：wind，公司招股书（注册稿） ，海通证券研究所 图图4 公司归母净利润及增速（公司归母净利润及增速（2014-2019） 资料来源：wind，公司招股书（注册稿） ，海通证券研究所 公司研究稳健医疗（300888）7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图5 主营收入分业务占比（主营收入分业务占比（%，2014-2019） 资料来源：招股书（20

23、17） ，招股书（注册稿） ，海通证券研究所 图图6 主营收入分地区占比（主营收入分地区占比（%，2014-2019） 资料来源：招股书（2017） ，招股书（注册稿） ，海通证券研究所 1.2 股权结构股权结构：实：实控人股权集中控人股权集中，员工激励充分，员工激励充分 股权集中，发行后实控人持股股权集中，发行后实控人持股 68.1%。公司本次发行前总股本为 3.76 亿股，拟发 行 5000 万股，发行后总股本为 4.26 亿股。李建全先生与妻子谢平、儿子李晓远通过稳 健集团共间接持有公司 2.9 亿股，发行前、后持股比例各为 77.14%、68.10%，为公司 实际控制人。 激励充分，发

24、行后员工团队持股激励充分，发行后员工团队持股 10.84%。公司设立康胜投资、康欣投资、康隆投 资和康立投资四大员工持股平台，对共计 162 名中高级管理人员、核心技术人员和骨干 员工进行激励，发行前、后员工团队（含战略配售）合计各持股 11.44%、10.84%。我 们认为，公司通过员工持股实现利益共享，有利于保障团队稳定和公司长期发展。 表表 1 公司本次发行前后主要股东持股情况公司本次发行前后主要股东持股情况 股东名称股东名称 本次发行前股本结构本次发行前股本结构 本次发行后股本结构本次发行后股本结构 持股数（万股）持股数（万股） 比例（比例（%） 持股数持股数（万股）（万股） 比例（比

25、例（%） 一、有限售条件流通股 37649 100 38349 89.92 稳健集团 29044 77.14 29044 68.10 红杉信远 3450 9.16 3450 8.09 康胜投资 2137 5.68 2137 5.01 康欣投资 1133 3.01 1133 2.66 深创投 849 2.26 849 1.99 康隆投资 684 1.82 684 1.60 康立投资 351 0.93 351 0.82 丰众 26 号资管计划 315 0.74 网下限售股份 297 0.70 二、无限售条件流通股 4388 10.29 合计合计 37649 100 42649 100 资料来源：上

26、市公告书，海通证券研究所 1.3 募投项目：扩产能拓门店，加强研发和数字化募投项目：扩产能拓门店，加强研发和数字化 本次发行价格 74.3 元，募集资金总额 37.15 亿元，扣除费用后净额为 35.59 亿元， 具体投向为：高端敷料生产线建设项目。高端敷料生产线建设项目。拟投资 2.17 亿元，新建高端敷料生产线，用 于生产硅胶类敷料、高吸液类敷料、负压引流类敷料及抗菌类敷料。达产后可分别实现 年产硅胶类敷料 1000 万片、高吸液类敷料 2000 万片、负压引流类敷料 10 万片及抗菌 类敷料 500 万片的生产能力。进一步巩固在高端敷料领域的领先地位，不断优化公司产 品结构。 营销网络建

27、设项目。营销网络建设项目。拟投资 7.05 亿元，计划在三年内于全国 45 个重点城市新增 96 家直营门店，合计新增营业面积 6 万平方米，目标城市主要为一二线城市或较为发达 的沿海三四线城市，店铺位臵主要选择客流集中的中高端商场或购物中心。借此进一步 扩大公司线下直营终端的经营规模及整体经营实力，有助于进一步提升公司核心竞争力 及品牌影响力。 公司研究稳健医疗（300888）8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 研发中心建设项目。研发中心建设项目。 拟投资 2.35 亿元新建研发中心， 为公司提供技术创新研究平 台，将进一步发展公司现有的产品生产技术和工艺水平，丰富公司的产品体系，拓

28、展新 的市场，从而有效提升企业的经营规模及综合竞争力。 数字化管理系统项目。数字化管理系统项目。 拟投资 2.69 亿元构建全渠道交易平台、 全渠道商品数字运 营平台、全渠道消费者数字运营平台，工厂智造数字运营平台，以顺应智能商业趋势， 实现数字化运营。 表表 2 本次发行募本次发行募集资集资金用途金用途 序号序号 项目名称项目名称 投资金投资金额（万额（万元）元） 募集资金投入（万元）募集资金投入（万元） 项目实施周期项目实施周期 1 高端敷料生产线建设项目 21686 21686 2 年 2 营销网络建设项目 70457 70457 2 年 3 研发中心建设项目 23542 23542 2

29、 年 4 数字化管理系统项目 26881 26881 2 年 合计合计 142566 142566 资料来源：公司招股书（注册稿） ，海通证券研究所 2. 医用敷料：行业龙头技术领先，加速布局高端敷料医用敷料：行业龙头技术领先，加速布局高端敷料 从行业界定上来说，狭义的医用敷料是指作为伤口处的覆盖物，保护创口、创面， 避免或控制伤口感染，以便创面愈合的医用卫生材料，即伤口护理产品。广义的医用敷 料则不仅包括伤口护理产品，还包括感染防护产品及消毒清洁产品等。 20 世纪 90 年代随着发达国家的劳动力成本提高，大型跨国医械公司逐渐将低技术 含量的生产环节转移至亚洲、 南美等地， 承接此轮产业转移

30、浪潮， 我国形成一批从事 OEM 出口的医用敷料生产企业，成为全球最大的医用敷料出口国。目前我国医用敷料出口额 已占据全球医用敷料 20%左右的市场份额，2019 年出口额达 27.16 亿美元。 2.1 国内市场需求强劲，高端市场空间广袤国内市场需求强劲，高端市场空间广袤 医用敷料全球市场医用敷料全球市场平稳平稳增长，中国市场增速较增长，中国市场增速较快。快。根据公司招股书（注册稿）援引 BMI，预计 2020 年全球医用敷料市场 132.84 亿美元增 6.42%，2014-19 年 CAGR 为 3.04%。主因全球性的人口老龄化问题日益突出和由此带来的溃疡、褥疮等疾病病人的 增长，及随

31、着社会的进步和人们生活质量的提高，患者对伤口愈合、舒适度等要求也相 应提高。 近年来我国医疗资源丰富，医疗保障力度加大，基础医疗设施建设加快，居民生活 水平及健康意识提高，医用敷料市场亦随之迎来快速发展时期。根据公司招股书（注册 稿）援引 BMI 数据，预计 2020 年中国医用敷料市场 82.25 亿元增 12.49%，2014-19 年 CAGR 为 12.82%高于全球增速 9.78pct。 公司研究稳健医疗（300888）9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图7 全球医用敷料市场规模及增速（全球医用敷料市场规模及增速（2014-2020E） 资料来源：招股书（注册稿） ，海通

32、证券研究所 图图8 中国医用敷料市场规模及增速（中国医用敷料市场规模及增速（2014-2020E） 资料来源：招股书（注册稿） ，海通证券研究所 高端敷料需求迫切，国内市场结构亟需改善。高端敷料需求迫切，国内市场结构亟需改善。从全球趋势来看，下游市场对多功能、 新材质、高附加值的医用敷料的需求日渐迫切，高端医用敷料产业迎来了良好的发展机 遇。根据公司招股书（注册稿）援引 BMI，预计 2022 年全球高端敷料市场规模达 70 亿 美元增 5.25%，2014-22 年 CAGR 为 4.75%高于行业平均增速 1.71pct。目前，高端敷 料主要生产企业为 3M、Acelity、V.A.C.

33、Therapy 等国际厂商，具有较强的研发实力及 产业基础，产品以高价高品质路线为主。 凭借人力成本优势和产业链优势从事 OEM 出口，国内企业传统敷料质量已达到世 界领先水平，但在产品创新、研发投入、人才和技术水平等方面仍存差距。新思界研究 表明，2017 年国内医用敷料市场约 80%国产、20%进口，其中国产医用敷料以传统敷 料为主，高端、新型敷料还需依靠进口。品类结构上，欧洲新型敷料份额占比 42%，美 国占比为 40%，而我国占比仅为 3%，结构亟需改善，高端、新型敷料市场空间广袤。 图图9 全球高端医用敷料市场规模及增速（全球高端医用敷料市场规模及增速（2014-2022E） 资料来

34、源：招股书（注册稿） ，海通证券研究所 图图10 各国新型敷料份额占比（各国新型敷料份额占比（%，2017） 资料来源：新思界，海通证券研究所 2.2 拓展国内新蓝海，逐步突破高端敷料拓展国内新蓝海，逐步突破高端敷料 公司是国内最早建立从棉花采购到纺纱、织布的医用纱布全产业链，并实现灭菌后 纱布成品直接对外出口的企业之一，主要产品线包括伤口护理产品、感染防护产品及消 毒清洁产品。公司目前在医用敷料板块已形成为欧美、日本发达国家企业贴牌生产与国 内及国外发展中国家市场自主品牌生产并重的业务发展格局。 境外贡献主要收入，客户合作关系稳定。境外贡献主要收入，客户合作关系稳定。在境外市场，公司主要以

35、OEM 销售为主， 区域覆盖欧洲、日本和美国，产品获得欧盟 CE 认证、美国 FDA 认证以及日本厚生省认 证。公司已与瑞典墨尼克、德国罗曼、德国保赫曼等世界知名企业建立了长期合作关系， 是 OEM 业务可持续发展的基石，多年来与奥美医疗、振德医疗占据着医用敷料出口前 三名的地位。 同时，公司亦通过自有“winner”品牌开拓中东、亚洲等新兴经济市场，其中在中 国香港，公司自有“winner”品牌产品通过直销方式已覆盖全部公立和大部分私立医院。 公司研究稳健医疗（300888）10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 公司 2017-2019 年境外收入分别为 8.2、8.1、7.8 亿元

36、，未来境外销售仍将是公司 重要的收入来源；其中境外自主品牌分别实现收入 6948、8070、9135 万元，18/19 年 增速分别为 16.15%/13.19%，占境外收入比重由 2017 年 8.5%提升至 2019 年 11.6%。 图图11 医用敷料出口额及稳健医疗境外收入（医用敷料出口额及稳健医疗境外收入（2014-2019） 资料来源：招股书（2017） ，招股书（注册稿） ，医保商会，中国医药报， 振德医疗 2018/2019 年报，海通证券研究所 图图12 稳健医疗境外收入结构（稳健医疗境外收入结构（%，2014-2019） 资料来源：招股书（2017） ，招股书（注册稿） ，海通证券研究所 表表 3 我国医用敷料出口前五名及出口占比（我国医用敷料出口前五名及出口占比（2014-2019） 2014 2015 2016 2017 2018 2019 第一名 奥美医疗（8.27%） 奥美医疗（7.82%） 奥美医疗（8.36%） 奥美医疗 奥美医疗 奥美医疗 第二名 振德医疗（5.03%） 振德医疗（4.9%） 稳健医疗（4.75%） 稳健医疗 （5.15%） 稳健医疗 （4.51%） 稳健医疗 （4.14%） 第三名 稳健医疗（4.6%） 稳健医疗（4.46%） 振德医疗（4.64%） 振德医疗 振德医疗 振德医疗 第四名 安徽华文（3.03%