【公司研究】中国平安-深度更新报告：数字寿险转型保险经营的新世代-20200914（17页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 中国平安中国平安(601318)(601318) 数字数字寿险寿险转型转型，保险经营的新世代，保险经营的新世代 中国平安中国平安深度更新报告深度更新报告 刘欣琦刘欣琦(分析师分析师) 谢雨晟谢雨晟(研究助理研究助理) 021-38676647 021-38674943 X 证书编号 S0880515050001 S0880119120026 本报告导读：本报告导读： 中国平安中国平安数字化数字化转型转型的核心是通过提升的核心是通过提升“价值投入比” ，“价值投入比” ，推动推动 NBV 增速超预期，体现增速超预期，体现 在在线上

2、线下结合的销售前台线上线下结合的销售前台提升人均件数，及提升人均件数，及数字化中台和新版基本法数字化中台和新版基本法提升活动率提升活动率。 投资要点：投资要点： 维持维持“增持增持”评级评级，维持目标价，维持目标价 110.28 元元，对应，对应 2020 年年 P/EV 为为 1.50 倍倍：中国平安自 2018 年下半年全面启动寿险改革，当前转型策略逐渐 清晰，预计公司转型后将重点以提升“价值投入比”为目标，通过建立 线上线下相结合的销售前台提升代理人人均件数，搭建数字化大中台 以及升级基本法提升代理人活动率，实现 NBV 超预期增长。短期来 看，我们预计公司将提前启动 2021 年开门红

3、，在提升“价值投入比” 的同时加大队伍投入，预计开门红阶段 NBV 将大幅增长 30%。维持 2020-2022 年 EPS 为 7.59/8.81/10.61 元。 寿险寿险转型转型的的主因是传统经营模式主因是传统经营模式的的“价值投入比”“价值投入比”持续持续下降下降：传统寿 险经营模式本质上是 “代理人经营” ， 在人口红利消失的背景下面临 “价 值投入比”下降。从归因分析看，中国平安过去几年代理人活动率、人 均件数基本保持稳定， 我们判断 “价值投入比” 下行的主因是人均非销 售收入占比提升，这是公司在队伍快速扩张背景下，通过加大代理人 增员激励导致代理人更倾向于组织拓展所致， 也是寿

4、险转型的大背景。 预计数字化经营将预计数字化经营将提升提升“价值投入比” ，“价值投入比” ，进进而推动而推动 NBV 增速超预期：增速超预期： 我们认为，中国平安寿险改革的核心逻辑在于提升“价值投入比” ，进 而推动 NBV 增速超预期，主要三大手段：1）总部层面建立线上线下 相结合的销售前台，把握互联网流量优势引流客户，同时设计 O2O 客 户经营工具，助力代理人提升人均件数；2）搭建数字化大中台，在全 域范围内建立更为有效的销售作业模式及精细化的活动量管理，提升 代理人活动率； 3） 升级新版基本法， 将更多代理人利益倾斜销售一线， 重点鼓励队伍留存、举绩和优增，从而提升活动率。 催化剂

5、：催化剂：寿险转型项目全部成功落地。 风险提示：风险提示：线上获客、数字化中台效果低于预期；市场恶性竞争。 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润（归母）净利润（归母） 107,404 149,407 138,727 161,007 193,862 (+/-)% 20.6% 39.1% -7.1% 16.1% 20.4% 总资产总资产 7,142,960 8,222,929 9,351,033 10,597,696 11,884,310 (+/-)% 10.0% 15.1% 13.7% 13.3% 12.1% 净资产净资产 55

6、6,508 673,161 734,578 848,997 997,346 (+/-)% 17.6% 21.0% 9.1% 15.6% 17.5% 关键关键估值指标估值指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 每股内每股内含含价值价值 54.8 65.7 73.4 84.3 97.0 每股收益每股收益 5.88 8.17 7.59 8.81 10.61 每股净资产每股净资产 30.44 36.83 40.18 46.44 54.56 P/EV 1.41 1.18 1.05 0.92 0.80 市盈率市盈率 13.14 9.45 10.17 8.77 7.28 市净率市净