【公司研究】阳光城-投资价值分析报告：十年承诺可以兑现吗？-20200914（19页）.pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 十年十年承诺可以兑现吗？承诺可以兑现吗？ 阳光城（000671）投资价值分析报告2020.9.14 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 陈聪陈聪 首席基地产业分析 师 S1010510120047 张全国张全国 地产分析师 S1010517050001 李金哲李金哲 地产分析师 S1010520090001 公司控股股东许下行业最长的十年业绩承诺。我们认为，目前开发业务集中度公司控股股东许下行业最长的十年业绩承诺。我们认为，目前开发业务集中度 提提升，开发企业在房地产相关业务领域拓展赛道，升，开发企业在房地产相关业务领域拓展赛道，板块内

2、优秀公司持续稳定增板块内优秀公司持续稳定增 长十年长十年，的确是可能的的确是可能的。公司如能积极去杠杆，强化开发运营能力，培育。公司如能积极去杠杆，强化开发运营能力，培育新业新业 务，则我们深信公司有能力完成十年之约。务，则我们深信公司有能力完成十年之约。 阳光城控股股东给出十年业绩承诺。阳光城控股股东给出十年业绩承诺。公司引入泰康作为战略投资者，公司控股 股东高调承诺十年业绩稳步增长。根据业绩承诺，未来十年公司净利润下限达 到 942 亿元，现金分红下限达到 283 亿元。 开发业务盈利集中度有提升空间，多赛道拓展越发普遍，房地产开发企业有十开发业务盈利集中度有提升空间，多赛道拓展越发普遍，

3、房地产开发企业有十 年稳定成长的可能性。年稳定成长的可能性。政策求稳，新房销售虽无规模上升空间，但也未必会在 十年内显著下降。头部企业盈利所占行业份额不断提升。更重要的是，开发企 业并不会画地为牢，凭借优势产业链地位，雄厚人才储备，品牌满意度和管理 经验优势，已经沿着地产产业链多点布局。我们认为，企业成长的空间，远超 房地产开发业务的空间。 去杠杆是公司实现十年盈利增长的起点。去杠杆是公司实现十年盈利增长的起点。公司当前净负债率超过 100%， 剔除预 收款的资产负债率超过 70%，平均资金成本达到 7.5%。我们认为，降杠杆是公 司发展的内生需求，较低的杠杆率和资金成本，不仅可以增厚公司的盈

4、利，也 可以推动公司更从容拿地。 强化开发能力是公司实现十年盈利增长的出路。强化开发能力是公司实现十年盈利增长的出路。公司凝聚了一批业内优秀的职 业经理人，也实现了职业经理人大量持股，管理层和股东利益高度一致。当前， 公司产品线日益丰富，区域布局逐渐完善，我们相信，公司能够深挖开发红利， 推动业绩持续增长。 发展新业务，实现平台化经营，是公司实现十年盈利增长的保障。发展新业务，实现平台化经营，是公司实现十年盈利增长的保障。和很多开发 企业一样，公司正积极培育物业管理等轻资产运营平台。我们相信，只有超越 房地产开发业务，才能最终实现公司长期可持续发展。具体来说，短期增加子 公司权益带来的杠杆率下

5、降，中期新业务独立上市带来的投资收益，长期多业 务板块的协同，都是助力企业盈利高质量稳步增长的关键。 风险提示：风险提示：在去杠杆过程中，公司资金调度紧张的风险；新业务开展风险。 期待更长久的盈利模型破土，相信公司可以完成十年之约，首次给予公司“买期待更长久的盈利模型破土，相信公司可以完成十年之约，首次给予公司“买 入”的投资评级。入”的投资评级。我们认为，公司凭借人才储备，管理体系，品牌实力和战略 定力，可以顺应当前行业去杠杆的要求，从一家顺周期较为激进的企业，变身 为一家长期主义可持续发展的公司。我们预测公司 2020/2021/2022 年 EPS 为 1.16/1.38/1.63 元，

6、 我们给予公司 2020 年 9 倍 PE 的目标价， 对应 10.46 元/股， 公司 NAV 为 15.05 元/股，首次覆盖，给予“买入”的投资评级。 项目项目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 56,470 61,049 72,627 87,716 99,436 营业收入增长率 70.3% 8.1% 19.0% 20.8% 13.4% 净利润(百万元) 3,018 4,020 4,758 5,632 6,691 净利润增长率 46.4% 33.2% 18.4% 18.4% 18.8% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.66 0.91