【公司研究】豪悦护理-深度报告：个护用品领先ODM制造商渠道变革&amp产品升级共驱成长-20200913（31页）.pdf

1、    1/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分    深 度 报 告    豪悦护理豪悦护理(605009)(605009)  报告日期：2020 年 9 月 13 日    个护个护用品用品领先领先 ODMODM 制造商，渠道变革制造商，渠道变革其中无木 浆多维复合芯体纸尿裤已研发出第四代产品，产品舒适度、透气性、便利性和 table_invest    评级评级 买入买入  上次评级 首次评级  当前价格 ￥89.65   table_stktre

2、nd    公司简介公司简介  国内个护用品领域领先 ODM 制造商， 主要产品包括婴儿纸尿裤、成人失禁用 品和女性卫生用品    table_research  报告撰写人： 马莉  联系人： 史凡可、傅嘉成、姜文镪     证 券 研 究 报 告        table_page  豪悦护理豪悦护理(605009)(605009)深度报告深度报告    2/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分   外形美观持续优化，形

3、成一定产品优势。  成本管控严格，规模优势凸显。成本管控严格，规模优势凸显。 （1）供应链优化：供应商遴选制度严格，并引 入质量、价格竞争机制及供应商考核体系；同时公司拟建设信息化系统，其中 包括 ERP、SCM 等，涵盖物流仓储、生产管理等实时信息确保经营效率。 （2）降 本控费：公司以销定产逐月制定生产计划，通过信息化管理系统对采购、生产 和发货过程进行进销存管理，有效节约生产成本。2016-2019 年公司婴儿卫生 用品、成人失禁用品、卫生巾、经期裤产品的单位成本较其单位价格表现持续 优化，体现公司的规模化优势。  新老客户持续放量，客户结构梯队完全新老客户持续放量，

4、客户结构梯队完全。伴随新零售品牌的崛起，公司 2016 年 开拓凯儿得乐，2017 年开拓 BEABA、蜜芽，2018 年开拓 Babycare、Eleser， 2019 年开拓宝洁。公司前五大客户收入占比趋向集中，2016-2019 年 CR5 分别 为 16.66%、45.59%、51.55%、55.92%。细分来看，公司客户结构丰富增长较为 稳定，老牌品牌商和新兴品牌商均有贡献，近年营收高增主要是基于新兴品牌 商的崛起。   催化剂催化剂  新零售品牌崛起，个护行业集中度下降；产品持续升级，新老客户放量   盈利预测及估值盈利预测及估值   预计公

5、司 2020-2022 年收入分别实现 29.18/35.59/44.96 亿元，同增 49.42%/21.95%/26.30% ； 归 母 净 利 润7.09/7.26/8.4亿 元 ， 同 增 124.87%/2.36%/16.22%；当前市值对应 PE 为 13.49X/13.18X/11.34X。考虑公 司深耕个护行业多年，拥有较强的产品生产和自主设计能力，借此豪悦不断拓 展新客户（新零售业态客户快速放量） ；此外品牌运营体系相对完善，自有品牌 矩阵齐全；参考可比公司估值给予 20XPE，首次覆盖给予“买入”评级。   风险提示风险提示  原材料价格上涨、大客户集中

6、、市场竞争激烈（丢失大客户）          财务摘要财务摘要  （百万元）（百万元） 2019A 2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E  主营收入 1953.38 2918.81 3559.35 4495.59  (+/-) 34.76% 49.42% 21.95% 26.30%  净利润 315.32 709.05 725.76 843.46  (+/-) 70.35% 124.87% 2.36% 16.22%  每股收益（元） 2.96