【公司研究】五粮液-首次覆盖报告：量价仍有较大提升空间-20200911（25页）.pdf

1、 Table_Info1 五五 粮粮 液液 000858.SZ 首次覆盖首次覆盖 行业：食品饮料行业：食品饮料 TABLE_TITLE 量价量价仍仍有较大有较大提升提升空间空间 五粮液首次覆盖报告 证券研究报告证券研究报告 2020 年 09 月 11 日 评级评级(首次) 增持增持 目标价目标价(首次) 286.65 元 收盘价收盘价(2020/09/11) 227.88 元 潜在上行空间潜在上行空间 25.8% 基本数据基本数据 总股本总股本 (百万股百万股) 3882 流通股本流通股本(百万股百万股) 3796 总市值总市值 (亿元亿元) 8664 流通市值流通市值 (亿元亿元) 847

2、2 52 周最高周最高/最低价最低价 (元元) 240.50/102.130 日日均成交额日日均成交额 (百万元百万元) 5641.43 股价走势图股价走势图 Table_Pic2 Table_Author1 分析师分析师 消费研究团队 廖欣宇廖欣宇 xinyu.liaonomuraoi- SAC 执证编号：S1720519120003 葛幸梓葛幸梓 研究助理研究助理 xingzi.genomuraoi- SAC 执证编号：S1720120030003 TABLE_SUMMARY 浓香型白酒龙头， 收入利润持续快速增长。 五粮液是浓香型白酒的龙头企业，白酒的酿造历史和品牌沉淀深厚。2019 年

3、公司实现营收 501 亿元，同比增长 25%，实现归母净利润 174 亿元，同比增长 30%。自 1998 年上市以来，营收和净利润的复合增速(CAGR)分别为 14.7%和 17.8%。 产品和渠道改革料将有效。五粮液在上世纪 90 年代曾依靠大商制和买断模式成为白酒行业第一，但也导致了品牌过多、渠道混乱难管控等问题。现任董事长李曙光 2017 年上任后，着手产品和渠道的改革。产品方面，清理各种小品牌，五粮液品牌聚焦“1+3”系列，系列酒打造以五粮醇、五粮春、五粮特曲和尖庄为核心的“4+4”品牌体系。渠道方面，降低大经销商比例，加快发展团购渠道， 增加销售人员， 进行数字化管理以增强对渠道的

4、管控能力。我们认为公司的产品和渠道改革切中了问题要害，效果将持续体现。 量价增长空间均较充足。公司在近几年扩建了产能，我们估计到 2024 年白酒总产能将达到 32 万吨。受益于 90 年代大规模的产能建设，我们预计公司老窖池数量将增加，优质酒率将提高，到 2024 年优质酒产能有望突破 4万吨， 相比 2019 年的销量 2.5 万吨约增加 60%。 目前 52 度经典五粮液 （以下简称“普五” ）的一批价约 960 元，和飞天茅台的批发价差距较大。在茅台价格的拉力和五粮液自身渠道管控能力加强的推力作用下， 我们认为五粮液的一批价和出厂价还有较大的上涨空间。 盈利预测、目标价与投资评级。我们

5、预计公司 2020/2021/2022 年 EPS 为5.24/6.37/7.50 元，对应 PE 为 44/36/30x。公司目前估值处于历史较高位置，但考虑到五粮液品牌的历史沉淀和茅台对批发价的拉动，给予 2021 年45x 的目标估值，目标价为 286.65 元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示风险提示 渠道串货严重，批发降价导致出厂价/零售价倒挂；疫情严重影响白酒消费。 盈利预测盈利预测 盈利预测简表盈利预测简表 项目项目/年度年度 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元单位：百万元 实际实际 预测预测 预测预测 预测预测 营业收入 50,118 57,435

6、 67,558 77,692 增长率（%） 25.2% 14.6% 17.6% 15.0% 归母净利润 17,402 20,325 24,725 29,099 增长率（%） 30.0% 16.8% 21.7% 17.7% EPS（元/股） 4.48 5.24 6.37 7.50 市盈率（P/E） 29.67 43.52 35.77 30.40 市净率（P/B） 6.95 10.47 9.13 7.94 资料来源：野村东方国际证券 -26-51636577819/0919/1220/0320/0620/09%五 粮 液沪深300 Table_Info4 Nomura | 五 粮 液(000858