【公司研究】豪悦护理-个人卫生护理用品领导者客户优&品控硬&订单足助力财务高成长-20200913（20页）.pdf

1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 豪悦护理豪悦护理（605009） 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 09 月月 13 日日 投资投资评级评级 行业行业 轻工制造/造纸 6 个月评级个月评级 买入（首次评级） 当前当前价格价格 89.65 元 目标目标价格价格 183 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 106.67 流通A 股股本(百万股) 26.67 A 股总市值(百万元) 9,562.97 流通A 股市值(百万元) 2,390.97 每股净资产(元) 12.71 资产负债率(%) 46.24 一年内最高/最低(

2、元) 89.65/74.71 作者作者 刘章明刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 范张翔范张翔 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518080004 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 个人个人卫生护理用品领导者卫生护理用品领导者，客户优，客户优&品控硬品控硬&订单足助力财务高成长订单足助力财务高成长 专注幼专注幼&妇妇&成人卫生护理用品，实控人股权集中。成人卫生护理用品，实控人股权集中。公司 08 年成立，实际 控制人为李志彪家族，持股比例 65%，业务涵盖婴儿纸尿裤、成人纸尿裤、 经期裤、卫生巾、湿巾等一次性卫生用品产品。品牌客户优

3、质，包括宝洁、 金佰利、尤妮佳、SCA（维达） 、花王等跨国公司，以及凯儿得乐、蜜芽、 BEABA、BabyCare、子初、Eleser、景兴健护、重庆百亚等国内知名护理用 品企业和母婴品牌商。行业排名靠前，2016 至 2018 年经期裤销售额国内 市占率连续三年排名第一，婴儿纸尿裤和成人纸尿裤销售额国内厂商排名 前列。 吸收性卫生用品行业吸收性卫生用品行业 18 年市场规模年市场规模近近 1200 亿亿，整体整体集中度不高集中度不高。根据中 国造纸协会统计，2018 年我国吸收性卫生用品市场规模为 1188.7 亿元， 同比增加 4.4%。其中，婴儿和女性卫生用品各占比 47%，成人失禁用

4、品占 比约 6%。 婴儿和女性卫生用品行业发展较为成熟， 成人失禁用品尚处于市 场导入期， 三者 18 年消费量增长率均为接近于 0 的负增长。 新零售业态兴 起背景下，消费升级&渗透率提升逻辑下，优质高端产品和能够满足差异 化需求的产品有望成为新的行业增长点。 ODM模式模式贡献贡献90%以上收入以上收入， 积极孵化自有品牌。， 积极孵化自有品牌。 公司销售模式分为ODM、 自有品牌线上及线下，19 年三者收入占比分别为 91.6%、6.6%和 1.8%；国 内业务为主，19 年贡献 86%以上收入。分产品来看，婴儿卫生用品 19 年 收入增速 42%，收入占比近 70%，产能利用率常年超

5、100%运转；女性卫生 用品 19 年收入增速 47%，收入占比 15%，是国内经期裤领域绝对龙头；成 人失禁用品 19 年收入增速 8%，收入占比下滑至 12%。同时公司各业务条 线积极孵化“希望宝宝” 、 “天生明星” 、 “Sunny Baby”等多个自有品牌。 财务表现优异佐证高成长财务表现优异佐证高成长，净资产收益率亮眼，净资产收益率亮眼。17-19 年公司收入复合增 长率 60%， 净利润复合增长率 117%。 综合毛利率相对稳定， 保持在 26%-30% 之间。规模效应下，期间费用率下滑趋势明显，17-19 年分别为 17.15%/11.28%/11.11%。净利率和净资产收益率

6、水平亮眼，19 年分别为 16.4%和 64%。现金流状况良好，经营性净现金流与净利润比值常年在 1 水平以上。 业务持续开拓下， 存货周转率和应收账款周转率 19 年均稳中有 升，管控趋势良好。 投资建议：公司为国内卫生护理用品领域头部企业，品牌客户优质，消费 升级&渠道多元趋势下，品控&创新实力有望助力业务加速扩张。此次上市 募资用途拟新增年产 6 亿片吸收性卫生用品技改项目， 年产 12 亿片吸收性 卫生用品建设项目，预计 2-3 年落地，有效突破产能瓶颈。20 年疫情影响年疫情影响 下下， 预计实现归母净利润预计实现归母净利润 6.5 亿亿； 参考可比公司估值， 给予； 参考可比公司估