1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/7474 Table_Page 公司深度研究|机械设备 证券研究报告 徐工机械（徐工机械（000425.SZ）在发展中在发展中谋谋改革，在改革改革，在改革中中焕焕新机新机 核心观点核心观点：徐工的变化体现在三方面：（徐工的变化体现在三方面：（1）产品维度：产品维度：两次大型资产注入补齐产品线，铸就工程机械平台型企业；（2）管理改革：）管理改革：从注重份额到高质量发展，强调稳健持续经营；（3）市场化）市场化：国资持股下降引入市场活力。产品产品层面：公司是国内工程机械平台化企业，层面：公司是国内工程机械平台化企业，形成多梯度产品线形成多梯度产

2、品线。根据公司财报，（1）成熟产品：）成熟产品：23 年徐工机械铲土机械、工程起重机、筑路养路机械中国市场份额均位列行业第一；挖机位列国内前二，大吨位产品全球领先。（2）新兴产品：）新兴产品：公司露天矿机业务位列国内第一、全球前五，屡次获得海外 FMG、力拓、淡水河谷等大客户订单；高机位列中国第一、全球第三，投建墨西哥工厂，从亚洲走向全球。（3）未来）未来产品：产品：23 年公司拖拉机、收获机批量交付，农机业务收入增长 10 倍。组织组织层面：兼备国之重器和市场灵活性，改革红利开始释放。层面：兼备国之重器和市场灵活性，改革红利开始释放。公司 20年完成徐工有限混改，22 年再将徐工有限整体注入

3、上市公司。（1）管管理架构理架构：提高总部顶层设计和协调能力，带动生产降本和消费协同；（2）管理层）管理层变化变化：换届注入市场活力，采用更加市场化的激励政策绑定了利益；（3）资产质量改善：）资产质量改善：24H1 风险敞口同比压降近百亿元，逾期率下降，为估值提升释放空间；（4）注重投资者价值）注重投资者价值：股息率位列行业 TOP2，回购+分红+股权激励进行市值管理。公司未来具备估值重塑的潜力。公司未来具备估值重塑的潜力。工程机械的股票交易具有惯性，周期底部估值更多反映的是历史业绩，导致徐工估值受压制。目前徐工机械的盈利在提升，ROE 提升空间大，进而带动 PB 回升。盈利预测盈利预测与投资

4、建议与投资建议：公司具备低估值+出口增量+内需企稳+报表改善逻辑。预计公司 24-26 年归母净利润同比+18%、+27%、+31%。参考可比公司估值以及公司业绩增速，给予公司 25 年 14xPE，对应合理价值 9.46 元/股，维持“买入”评级。风险提示风险提示：政策风险；市场风险；汇率风险；原材料价格波动风险。盈利预测：盈利预测：2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）93817 92848 94569 107041 124194 增长率（%）-19.7%-1.0%1.9%13.2%16.0%EBITDA（百万元）8436 10222 14239 1

5、6915 20242 归母净利润（百万元）4312 5326 6288 7981 10441 增长率（%）-47.5%23.5%18.0%26.9%30.8%EPS（元/股）0.36 0.45 0.53 0.68 0.88 市盈率（P/E）14.08 12.13 14.49 11.41 8.73 ROE（%）8.1%9.5%11.4%12.7%14.7%EV/EBITDA 9.28 8.30 8.20 6.13 4.68 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 7.71 元 合理价值 9.46 元 前次评级前次评级 买入买入 报告日期 2024-12

6、-25 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股）11816/8120 总市值/流通市值（百万元）91103/62606 一年内最高/最低（元）8.43/5.14 30 日日均成交量/成交额（百万）102/809 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%）11.58/6.30 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：代川 SAC 执证号：S0260517080007 SFC CE No.BOS186 021-38003678 分析师：分析师：孙柏阳 SAC 执证号：S0260520080002 021-38003680 请注意，孙柏阳并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监