1、 1|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 公司深度研究公司深度研究|敏华控股敏华控股 功能沙发龙头，厚积薄发，拐点已现 敏华控股（01999.HK）公司深度报告 核心结论核心结论 公司评级公司评级 买入买入 股票代码 01999.HK 前次评级-评级变动 首次 当前价格(港元)4.68 近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 李华丰李华丰 S0800521070003 18516181967 谭鹭谭鹭 S0800524070005 17821173965 相关研究相关研究 【核心结论核心结论】公司内销在“以旧换新”拉动下有望改善量价趋势，天猫 10月销售额止跌回稳；外销在补库、降息

2、带动下恢复增长；目前公司估值处历史低位、股息率 6.4%，投资价值凸现。我们预计公司 2025-2027 财年归母净利润 23.79、25.22、27.61 亿港元，同比+3.32%、+6.01%、+9.5%；给予公司 2025 财年 10 倍 PE，对应目标价 6.13 港元/股，给予“买入”评级。公司是功能沙发龙头企业，在生产、渠道、品牌、产品上均构筑起深厚壁垒，历史上业绩长期稳健增长，07-24 财年营收/利润 CAGR 19.55%/20.63%。国内市场渗透率有望提升，“以旧换新”激发消费活力。国内市场渗透率有望提升，“以旧换新”激发消费活力。2023 年美/中功能沙发渗透率 49.

3、5%/9.7%，中国功能沙发渗透率提升的催化因素主要包括：1）国内企业加强产品研发和创新，产品更契合国内需求，如“零靠墙”等产品。2）产品价格带下探。3）促消费“以旧换新”政策有望拉动需求、缩窄功能和固定沙发的价差、促进消费升级，功能沙发行业受益明显。内销：内销：生产端壁垒高筑，销售端精耕细作。生产端壁垒高筑，销售端精耕细作。1）生产端：公司通过产业链一）生产端：公司通过产业链一体化体化+规模优势构筑壁垒规模优势构筑壁垒，实现大部分核心原材料的自研自产，可降低成本+增加产品设计的灵活性。2）销售端：全渠道）销售端：全渠道、多品类、多品类布局，精细化运营布局，精细化运营，充分受益“以旧换新”充分

4、受益“以旧换新”。公司国内全渠道布局，以线下门店+电商为核心，拥抱直播等新渠道新模式。“以旧换新”有望改善量价趋势，天猫 10 月销售额已止跌回稳，线下随着精细化运营、新品类连带率提升，单店收入有望提升。外销：外销：1）北美：）北美：公司北美业务根基深厚，后续随着美国降息带动需求修复，北美营收有望迎来修复。2）欧洲：）欧洲：欧洲市场加速拓客，加强空白市场销售、完善产品线，有望实现高速增长。风险提示：风险提示：原材料价格波动风险、国内消费复苏不及预期风险、海外需求复苏不及预期风险、汇率风险。核心数据核心数据 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万港元）17351.

5、11 18411.20 18368.54 19545.21 21158.81 增长率-19.29%6.11%-0.23%6.41%8.26%归母净利润(百万港元)1914.91 2302.37 2378.75 2521.80 2761.49 增长率-14.80%20.23%3.32%6.01%9.50%每股收益（EPS）0.49 0.59 0.61 0.65 0.71 市盈率（P/E）9.48 7.88 7.63 7.20 6.57 市净率（P/B）1.57 1.50 1.38 1.27 1.17 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -16%-7%2%11%20%29%38%2023-1

6、22024-042024-08敏华控股恒生指数证券研究报告证券研究报告 2024 年 12 月 24 日 公司深度研究|敏华控股 西部证券西部证券 2024 年年 12 月月 24 日日 2|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 投资要点.5 关键假设.5 区别于市场的观点.5 股价上涨催化剂.5 估值与目标价.5 敏华控股核心指标概览.6 一、公司简介：功能沙发龙头，内外销全面开花.7 二、行业：中国市场大有可为，美国需求有望复苏.11 2.1 中国市场：渗透率提升迎来明确催化因素.12 2.1.1 中国功能沙发渗透率提升催化因素明确.12 2.1.2“以旧换新”激发消