1、 证券研究报告证券研究报告消费消费研究研究 行业行业研究研究 2024 年年 12 月月 10 日日 消费行业消费行业 2025 展望：展望：内需内需扩容，扩容，把握把握分化分化与与变革变革机会机会 2024 年年消费行业回顾消费行业回顾：24 年消费需求总体偏弱，价格因素亦制约增长。结构上必选韧性/可选偏弱/耐用消费品受以旧换新政策带动，体验型消费延续高增，线上优于线下。回顾板块表现，可选优于必选，家电、鞋服 OEM 和连锁零售的股价表现优于其他消费板块。展望展望 2025 年年中国消费行业中国消费行业：（1）消费挑大梁，扩内需处于更优先的位置。消费品以旧换新的品种和规模有望继续扩大，地方也

2、将结合当地情况出台促消费新政。（2）理性消费下更分化，消费者为质价比和精神体验买单。头部国际消费品公司的中国区业绩亦呈分化特征，其多数认可中国市场长期价值，虽遇短期挑战，计划着重加强本地化，继续投入中国市场。（3）特朗普上台，消费出海面临更大挑战，对企业全球供应链整合能力、多元化布局、本土化能力要求更高。中美竞争角度，根据 USCC向美国国会呈报的 2024 年报，USCC 建议美国国会取消对中国的永久贸易关系（PNTR）、进一步收紧跨境电商美国进口中国的小额货品关税豁免和安全性监管，提升供应链溯源要求（如绕道加/墨）。应寻找何种特质的消费公司应寻找何种特质的消费公司？（1）顺应人口结构和消费

3、趋势，寻找高景气细分市场的引领者。（2）持续整合市场份额的公司。一类是具备差异化竞争能力，具备定价权或粉丝粘性。另一类是在存量市场中，具备强大的供应链管理能力或零售效率、企业管治持续提效的“卷王”公司。（3）中美竞争下对出海企业能力要求提升，优选产品具备高附加值和议价权、海外需求与海外供应链高匹配、全球布局多元化的公司。（4）中长期海外市场空间广阔，参考过往出海成功的日本消费公司的特质细分品类革新者和管理革新者、以产品力为基并承本国国力提升和文化影响力提升东风、具备海外本土化落地能力。2025 年消费行业投资策略年消费行业投资策略与板块配置建议与板块配置建议：（1）建议把握内需扩容主线，包括底

4、部改善可期的乳制品、高景气的户外板块和潮玩板块，若需求如期复苏，餐饮/运动鞋服/处于变革期的连锁零售行业具备弹性。（2）出口链方面，特朗普上台重塑全球贸易格局，出海企业短期情绪承压，需观察贸易摩擦风险是否被充分定价。中期而言海外市场空间广阔，产品附加值及议价权、海外需求与海外供应链匹配度、全球多元化布局是制胜关键。民银证券研究团队民银证券研究团队 分析师分析师：何丽敏何丽敏 电电 话：话：37288036 Email： 消费消费研究研究 请仔细阅读本报告最后部分的免责声明请仔细阅读本报告最后部分的免责声明 2 2 证券研究报告证券研究报告 目目 录录 2025 年消费行业投资观点总览年消费行业

5、投资观点总览.3 一、一、2024 年回顾年回顾.6（一）中国消费行业总量及结构回顾.6（二）上市公司表现回顾及当前一致预期.9 二、二、2025 年消费行业趋势展望年消费行业趋势展望.11（一）消费挑大梁，政策加力促内需扩容.11（二）理性消费下更分化，为质价比和精神体验买单.13（三）中美竞争视角下，中国消费品出海前景展望.15（四）应寻找何种特质的消费公司？.19 三、对消费子行业的展望三、对消费子行业的展望.21（一）乳制品及上游牧业：底部改善可期.21（二）运动鞋服：户外高景气，关注品牌复苏潜力.22（三）鞋服 OEM：补库完成，关注下游品牌客户结构.23（四）餐饮：竞争与分化加剧，

6、内功与创新制胜.25（五）连锁零售：行业处于变革期.28 风险提示：.30 消费消费研究研究 请仔细阅读本报告最后部分的免责声明请仔细阅读本报告最后部分的免责声明 3 3 证券研究报告证券研究报告 内需扩容，把握分化与变革机会内需扩容，把握分化与变革机会 消费行业消费行业 2025 年度策略年度策略 2025 年消费行业投资观点总览年消费行业投资观点总览 表表 1：消费行业消费行业 2025 年年整体整体展望观点总览展望观点总览 行业行业 2025 年年展望及观点展望及观点 消费消费行业行业 国内消费呈现出内需重要性提升、结构分化加剧、消费者为质价比和精神体验买单的特征，而消费公司出海寻求增量