1、浦银国际研究浦银国际研究 主题研究主题研究|互联网互联网行业行业主题研究主题研究|互联网互联网行业行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。互联网行业互联网行业 2025 年年展望：展望：AI 在在黎明破晓前黎明破晓前 互联网行业互联网行业 2024 年回顾年回顾：年初至今（2024 年 12 月 10 日），中证海外中国互联网指数 YTD 收益为 24%，触底反弹。细分赛道来看，O2O、在线音乐板块涨幅领先。内因内因便宜是核心逻辑便宜是核心逻辑：1）经历了三年漫长寒冬，板块估值极具性价比；2）利润持续释放叠加回购、分红等措

2、施提升股东回报；外因外因资金流是驱动力资金流是驱动力：1）中国政府连续出台刺激经济政策，提振经济复苏预期，市场情绪回暖；2）美联储降息预期影响，市场流动性趋于改善。互联网行业互联网行业 2025 年整体趋势展望年整体趋势展望：整体来看，中国互联网行业 2025年投资机会将主要来自于政策驱动下的估值修复行情，或继续加大回购或分红力度，提升股东回报。而业绩改善的结构性机会主要包括：1）直接受益于政策利好，消费复苏带动电商及本地生活业务改善；2）特朗普 2.0 将加速软件行业国产替代趋势，信创产业或迎修复；3）AI 应用或迎来爆发，重点关注广告、办公、教育等行业落地情况。同时，仍需警惕地缘政治风险带

3、来的短期市场情绪波动。中美互联网仍在持续分化，主要差异包括：1）AI 战略方向；2）全球化布局；3）短视频红利分配等。从估值（2025E 市盈率）来看，中国互联网行业（12x）显著低于美国互联网（27x），存在明显折价，美国互联网投资机会更依赖于 AI 业绩驱动，或引领新一轮的全球 AI应用行情。互互联网联网行业行业 2025 年年细分行业展望细分行业展望：细分板块来看：1）电商电商：估值仍具吸引力，政策利好推动电商大盘复苏预期提升；2）游戏游戏：基本面趋于改善，行业步入新产品周期，带动行业回暖；3）SaaS：需求端仍有压力，看好国产替代，信创产业或迎估值修复；4）海外海外：全球AI 应用或在

4、 2025 年迎来爆发，美股行情或率先启动。个股方面，腾讯腾讯、美团、美团、京东、京东为我们行业首选为我们行业首选：腾讯，新游戏带来增量，微信生态或加速变现；美团，本地生活稳健增长，新业务或扭亏；京东，消费复苏带动核心品类回暖，结构优化推动利润改善。海外标的方面，建议关注 Meta。投资风险：投资风险：宏观经济复苏进度，地缘政治风险，细分行业监管风险。浦银国际浦银国际 主题研究主题研究 互联网行业互联网行业 2025 年年展望展望 赵丹赵丹 首席互联网分析师 dan_(852)2808 6436 杨子超，杨子超，CFA 互联网分析师 charles_(852)2808 6409 2024 年

5、12 月 11 日 年初至今指数表现年初至今指数表现 注：截至 2024 年 12 月 10 日收盘 资料来源：Bloomberg、浦银国际-20%-10%0%10%20%200030004000500060001/244/247/2410/24中证海外中国互联网指数相对MSCI中国指数表现（右轴）2024-12-11 2 目录目录 互联网行业互联网行业 2024 年回顾：触底反弹年回顾：触底反弹.4 互联网行业互联网行业 2025 年整体趋势展望：中美互联网年整体趋势展望：中美互联网估值修复估值修复 vs AI 业绩驱动业绩驱动.10 2025 年互联网行业细分板块配置策略.11 中国互联网

6、的结构性机会.12 中美互联网持续分化.14 中美互联网细分行业对比.17 互联网行业互联网行业 2025 年细分行业展望年细分行业展望.22 电商：平台加速互联互通，国补刺激家电复苏.22 游戏：版号发放稳步提升，期待行业储备释放.26 SaaS：加速国产替代，信创或迎估值修复.30 海外：全球 AI 应用或迎来爆发，美股行情或率先启动.33 浦银浦银国际互联网行业覆盖公司国际互联网行业覆盖公司.35 图表目录图表目录 图表 1：中国互联网板块 2024 年至今录得增长.4 图表 2：2024 年互联网各细分板块年初至今股价变动（%）.5 图表 3：主要互联网公司 YTD 股价表现.5 图表