1、证券研究报告公司深度研究休闲食品 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/19 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 万辰集团（300972）量贩一日千里，万辰扶摇直上量贩一日千里，万辰扶摇直上 2024 年年 12 月月 10 日日 证券分析师证券分析师 孙瑜孙瑜 执业证书：S0600523120002 证券分析师证券分析师 李茵琦李茵琦 执业证书：S0600524110002 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)71.94 一年最低/最高价 17.69/80.75 市净率(倍)14.14 流通A股市值(百万元)11,205.24 总市值(百万元)12,94

2、8.46 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)5.09 资产负债率(%,LF)81.54 总股本(百万股)179.99 流通 A 股(百万股)155.76 相关研究相关研究 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元）549.27 9,293.74 30,756.74 48,055.18 57,582.94 同比（%）26.35 1,592.03 230.94 56.24 19.83 归母净利润（百万元）47.74(82.93)213.64 456.70 669.43 同比（%）103.57(

3、273.72)357.63 113.77 46.58 EPS-最新摊薄（元/股）0.27(0.46)1.19 2.54 3.72 P/E（现价&最新摊薄）271.25(156.14)60.61 28.35 19.34 Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 零食量贩业态朝气蓬勃，头部两强格局已定。零食量贩业态朝气蓬勃，头部两强格局已定。1）行业处于高速发展期，2020 年至 2023 年零食量贩门店数量从 1000 多家增加至 2 万家以上，销售规模从 60 亿元增加至 700-800 亿元。截止至 2024 年 10 月，头部两大品牌（“鸣鸣很忙”和“万辰集团”）的

4、门店数量均突破万家。据高德地图数据，截止至 2024 年 11 月底前 10 大品牌共有门店数量 3 万家，相比年初增加约 1 万家。2）头部品牌市占率持续提升显著，新开头部品牌市占率持续提升显著，新开门店大多由头部品牌贡献。门店大多由头部品牌贡献。据高德地图数据，2024 年 3 月至 2024 年 11月 CR2 从 59%变成 70%，“鸣鸣很忙”和“万辰集团”今年以来分别净增约 6500 和 5000 家门店，贡献了行业大部分门店增量。转型量贩，营收腾飞，转型量贩，营收腾飞，2024 年收入规模将创新高。年收入规模将创新高。1）营收：）营收：公司 2022年底开始切入零食量贩赛道，每个

5、季度都保持翻倍以上的增长，2022 年末公司营收为 5.5 亿元，2024 年前三季度已经实现营收 206.1 亿元，实现大幅增长。2）利润：）利润：由于前期存在基础设施投资，以及少数股东权益占比较高，合并归母净利率较低，但呈现逐季改善的趋势。3）营运指）营运指标：标：2024 年以来公司的存货周转率、应收账款周转率、应付账款周转率持续优化，经营性现金流/净利润的比例在 2024 年也有明显提升。继续开店巩固领先优势，规模效应如期放大。继续开店巩固领先优势，规模效应如期放大。1）门店数量：）门店数量：截止至 2024年 10 月底门店数量已经突破万家，中性预期下预计 2025 年年底门店数量可

6、达 1.4 万家。2）单店营收：）单店营收：2024 年公司年化单店营收（报表端）预计在 400 万元左右，中性预期下我们假设 2025 年保持在 380 万元。3）营收和利润：）营收和利润：2024Q2-Q3 公司零食量贩业务的净利率达到 2.1%，中性预期下预计 2025 维持该水平。结合门店数量和单店营收，可以计算出中性预期下 2025 年公司零食量贩业务的营收为 475 亿元，对应经营净利率为 10.9 亿元，假设归母净利润占净利润比例不变（2024Q3 为41%），对应归母净利润为 4.5 亿元。量贩硬折扣长生命周期，门店业态仍有升级空间。量贩硬折扣长生命周期，门店业态仍有升级空间。