1、 请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究证券研究报告 非金融公司|公司深度|比音勒芬（002832）核心客群忠诚度高核心客群忠诚度高，新新品牌品牌成长成长可期可期 2024年11月27日2024年11月27日|报告要点|分析师及联系人 证券研究证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1/36 比音勒芬为稀缺的本土运营中高端服饰品牌，过往二十年描绘出持续、靓丽的成长曲线，当下积极布局品牌矩阵，未来十年剑指大国奢侈品集团。世纪之初，创始人独具慧眼绑定高尔夫运动，精准触达中产潜在用户，产品、渠道运营内功充分撬动财富效应，深度绑定核心客群。近年来外部环境变化、消费趋势迁

2、移，公司持续拥抱国潮、运动，业绩韧性显著；同时收购布局品牌矩阵，第二增长可期。高旭和 华思怡 SAC：S0590523110007 请务必阅读报告末页的重要声明 2/36 非金融公司|公司深度 glzqdatemark2 比音勒芬(002832)核心客群忠诚度高，新品牌成长可期 行 业：纺织服饰/服装家纺 投资评级：买入（首次）当前价格：18.57 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)571/389 流通 A 股市值(百万元)7,231.50 每股净资产(元)8.91 资产负债率(%)24.50 一年内最高/最低(元)34.30/16.51 股价相对走势 相关报告 投资要点 比音勒芬：国货

3、走出中高端时尚集团比音勒芬为稀缺的本土运营中高端服饰品牌。世纪之初，创始人独具慧眼绑定高尔夫运动，精准触达中产潜在用户。公司产品、渠道运营内功充分撬动财富效应，业绩表现引领行业。新形势下，公司初步完成主标生活休闲、高尔夫运动休闲、威尼斯户外旅游与两个新孵化高奢品牌的矩阵布局，结合核心客户维护、产品时尚化年轻化等内功深化，我们看好中期维度公司成长性。同业对比：高尔夫服装龙头壁垒坚固男装行业规模趋于平稳、行业格局较分散，2023 年 CR5 仅 13%。比音勒芬为行业细分赛道高尔夫服饰的龙头公司。对比众多马球形象品牌，公司差异化定位高尔夫；同时，产品价格带精准卡位，价格“地板”高、“天花板”亦高，

4、同质同价可比品牌有限。价格可比品牌来看，公司产品面料和版型具备优势；同时下沉渠道建设更为成熟，三线及以下城市门店数量占比近半。需求端来看，公司核心客群中产圈层特征清晰、复购率显著较高，整体收入逻辑较传统门店客流逻辑有明显差异。增长驱动：主品牌开店空间广阔，新品牌成长可期1 1）开店：开店：需求端看，三线及以下城市短期消费增速较快，中产及以上人口具备长期增长空间；供给端看，在现有 1263 家门店的基础上，我们测算公司远期门店数约 1500 家至 2000 家，主要可通过高线城市加密、低线城市增加门店数量。2 2）拓拓品类：品类：近年增加新开大店，展示女装及鞋履等品类，驱动连带率提升。3 3）新

5、）新品牌：品牌：公司于 2023 年 6 月收购 CERRUTI 1881 和 Kent&Curwen 两个国际品牌，其中Kent&Curwen 已于 2024H2 在线下开设门店，品牌成长可期。盈利预测、估值与投资建议：我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 38.2/42.0/46.6 亿元，同比分别+7.9%/+9.9%/+11.1%，3 年 CAGR 为 9.6%；归母净利润分别为 9.1/10.4/12.0 亿元，同比分别+0.3%/+13.6%/+15.4%，3 年 CAGR 为 9.6%。公司多年深耕中高端品牌培育赛道，业绩表现引领行业，精准卡位体现消费洞察。我们看好

6、中期维度公司成长性。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：消费环境波动；折扣控制不及预期；渠道扩张不及预期；品牌运营不及预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）2885 3536 3816 4195 4659 增长率（%）6.06%22.58%7.92%9.92%11.07%EBITDA（百万元）1182 1413 1583 1840 2009 归母净利润（百万元）728 911 914 1038 1199 增长率（%）16.50%25.17%0.34%13.61%15.44%EPS（元/股）1.27 1.60 1.60 1.8