【公司研究】传音控股-首次覆盖：想象不到的非洲王者-20200901（33页）.pdf

1、浦银国际研究浦银国际研究 首次覆盖 本研究报告由浦银国际控股有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 中国科技 中国科技行业行业 过去十年，中国智能手机品牌拿下中国市场 85%的份额。未来五年，凭借中国的制造、5G 的普及和积累的经验， 中国智能手机品牌将豪取海外市场 10%的份额， 在 2024 年夺走 42% 的份额。中国品牌力量会是未来智能手机行业的最强音。我们首次覆盖传音控股 （688036.CH） ，给予“买入”评级，12 个月目标价为 158 人民币，潜在升幅 41%。 2020 年 9 月 1 日 评级：买入 首次覆盖 沈岱沈岱（科技分析

2、师） tony_ (852) 2808 6435 杨子超杨子超（助理分析师） charles_ (852) 2808 6409 林琰林琰（研究部主管） sharon_ (852) 2808 6438 2020-09-01 2 目录目录 传音传音控股控股（688036.CH）首次覆盖：想象不到的非洲王者）首次覆盖：想象不到的非洲王者 . 3 非洲之王非洲之王 . 6 非洲手机市场概览 . 6 传音在非洲手机业务保持增长 . 8 走出非洲走出非洲 . 13 借助手机向数码产品和家电拓展借助手机向数码产品和家电拓展 . 15 竞争格局竞争格局 . 17 财务分析与预测财务分析与预测 . 19 风险提

3、示 . 23 估值估值 . 24 SPDBI 乐观与悲观情景假设乐观与悲观情景假设 . 26 公司背景公司背景 . 27 财务报表财务报表 . 28 nMpMsPrMtRpOmQrMuMuNmP7NcM8OmOqQpNmMjMqQvMjMrRpM8OoOvNxNnRrQxNsQsR 2020-09-01 3 传音传音控股控股 （688036.CH） 首次覆盖：） 首次覆盖： 想象不到的非洲王者想象不到的非洲王者 我们首次覆盖我们首次覆盖传音控股传音控股（688036.CH） ，首予） ，首予“买入买入”评级，评级，12 个月目个月目 标价为标价为 158 人民币人民币，潜在升幅，潜在升幅 41

4、%。 非洲手机市场的霸主非洲手机市场的霸主：2019 年，传音在非洲手机市场的市占率为 52.5%，是非洲手机市场的主导者。可以说，是传音为非洲大陆带去 了便宜而且好用的手机。而且非洲市场依然有较高的成长潜力。传 音未来在非洲的成长主要来自于： 1） 立足传音自身的强势区域向非 洲北部和南部地区渗透； 2） 享受非洲市场从功能机向智能机切换带 来的手机 7-8 倍的单价提升； 3） 同小米类似， 传音也以手机为中心， 开始为非洲的消费者提供数码电子、家电等产品。目前，这些手机 周边产品体量虽小，但是增速较高，为长期的成长提供动力。 走出非洲走出非洲：非洲仅仅只是传音的起点，是传音的大后方。传音

5、正在 积极拓展非洲以外的市场。传音将自己最擅长的打法从非洲复制到 其他新兴国家地区，比如印度、巴基斯坦、孟加拉国，都已经取得 不错的成绩。未来持续的扩张也是传音高速增长的动力之一。 成长性很高的现金牛成长性很高的现金牛： 我们估算传音 2021 年和 2022 的净利润增 长率为 26%和 16%，远高于智能手机市场增长。同时，传音的财务 状况非常健康。2019 年，传音在非洲市场的毛利率高达 31%，并且 连续多年保持不断增长的净现金流入。在 2019 年传音的净资产回 报率（ROE）为 29%，投入资本回报率（ROIC）为 31%。 估值：估值： 我们采 DCF 方法，对传音控股进行估值。

6、我们的 12 个月目 标价为 158 人民币，对应 46.5x 的 2021 年市盈率和 40.0 x 的 2022 年市盈率，高于 A 股的消费电子公司平均估值。我们认为传音可以 享受溢价的原因为：1）科创板较 A 股等其他版块有估值溢价，2） 传音的基本盘在非洲竞争压力相对小，其独特性也值得更高的估值， 3）传音的高毛利率、健康的现金流和高资本回报率也是 A 股消费 电子公司中的佼佼者。 投资风险：投资风险： 疫情对非洲的地区的影响比预期的还要严重， 因此严重 影响今年非洲市场手机的出货量以及明年手机需求的恢复。非洲以 外地区拓展拉低公司毛利率导致利润增长显著小于收入增长。汇率 波动影响收