【公司研究】兴业证券-基本面拐点确立重申买入评级纳入首推组合-20200831（24页）.pdf

1、 1 1 上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 非银金融 2020 年 08 月 31 日 兴业证券 (601377) 基本面拐点确立，重申买入评级，纳入首推组合 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持） 投资要点： 我们认为兴业证券基本面拐点已经确立，是当前具备位次持续向前潜力、且具有独特竞争力的中型上市券商，把握基本面拐点确立下的低估值投资机会。1H20 兴业证券归母净利润增速 21.5%，超出我们-2%的预期，但更加超预期的是资产质量的大幅改善。公司治理的改善实际上从 2017 年底新领导上任并自上而下推动集团化转型便已经开始。历经三年的风险处置与集团化治理加强，2020 年是

2、兴业证券 ROE 重新超越行业 ROE 的拐点年。 预期差之一：资产质量拐点确立，ROE 反超行业，是实现估值修复的前提。公司股票质押余额从 2017 年 310 亿元压降至 1H20 仅 53 亿元，拖累业绩的信用减值掣肘消除。1H20公司加权 ROE 4.59%，重新超过行业 4.04%。优异的资产质量是估值修复的重要前提。 预期差之二：管理层领导力极强，加强集团化治理，是基本面持续改善的保障。现任董事长杨华辉先生于 2017 年 11 月底上任， 其曾担任兴业银行上海分行副行长、 杭州分行行长等职责，具有丰富的金融企业治理经验，在福建省金融体系具有高影响力和资源整合力。历经三年加强集团化

3、治理，1H20 子公司对集团归母净利润贡献由亏转盈，随着集团业务与客户资源逐步下沉分公司，年初至今集团股权融资市占率 1.6%，较 2019 年显著提升。 公司相较头部券商体量较小，管理层加强集团化治理、改革体制机制等战略更易显成效，有望实现位次持续向前。公司资产质量大幅改善（股票质押拨备比提升至 22.5%，远超行业 9.1%） ，基本面拐点确立（1H20 ROE 重新反超行业） 。而在中游券商中，兴业证券具有独特竞争力， 如机构经纪业务收入排行业前五， 更加受益于 A 股机构化的趋势； 且投行、基金管理、两融业务均稳步实现市占率提升（如 2019 年 7 月至今 10 单 IPO） 。 具

4、有独特竞争力：机构经纪与代销金融产品收入占证券经纪收入半壁江山。1H20，兴业证券机构经纪与代销金融产品净收入合计 5.4 亿元， 同比+72%， 经纪业务收入同比+44%，增速行业最高。自营投资业务历史业绩斐然。2014-2019 年兴业证券自营投资收入 5 年CAGR 达 22.5%， 2013-19 年自营投资收盘率平均达 7.0%， 1H20 年化投资收益率 8.4%。 显著被低估：预计兴业证券 2020-2022E 归母净利润 29.6 亿、38.2 亿、46.0 亿，同比分别+68%、 +29%、 +21%， ROE 分别为 8.0%、 10.0%、 11.1%。 我们模型预测公司

5、 2020E， ROE 为 8.04%。万得一致预测可比券商 2020E ROE 平均为 6.18%，比兴业证券低 23%；但 8/31 收盘静态 PB 估值平均 1.88 倍，比兴业证券高 17%。 投资建议：重申兴业证券买入评级，纳入券商首推组合。采用可比券商 PB-ROE 估值法，我们得到兴业证券合理动态 PB 估值应为 2.06 倍， 年底目标价为 11.32 元， 向上空间 38%。 风险提示：股票质押风险出清不及预期；管理层变更。 市场数据： 2020 年 08 月 31 日 收盘价（元） 8.22 一年内最高/最低（元） 10.8/5.62 市净率 1.6 息率（分红/股价） 0

6、.97 流通 A 股市值（百万元） 55047 上证指数/深证成指 3395.68/13758.23 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 06 月 30 日 每股净资产（元） 5.31 资产负债率% 77.12 总股本/流通 A 股 （百万） 6697/6697 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 马鲲鹏 A0230518060002 许旖珊 A0230520080002 王丛云 A0230516090001 葛玉翔 A0230519080010 研究支持 李天奇 A0230120070006 联系人