1、 证券研究报告证券研究报告 医药生物医药生物 首次覆盖报告首次覆盖报告 2 2024024 年年 1010 月月 2020 日日 信达生物信达生物(1801.HK)买入买入（首次覆盖）（首次覆盖）肿瘤与综合线双驱动，造就创新旗舰 Biopharma 投资要点：投资要点：证券分析师证券分析师 刘闯 S1350524030002 国内旗舰 Biopharma，迈入创新收获期。信达生物成立于 2011 年，并于 2018 年在港交所上市，专注研发肿瘤、自身免疫、代谢、眼科等重大疾病领域的创新药物。目前公司已有 11个产品获得批准上市，在研新药涵盖双靶 GLP1、PD-1/IL2 双抗等高潜力高价值管

2、线，商业化产品组合愈发丰富多元，营销产出及运营效率持续提升，已实现从 Biotech 到 Biopharma 的成功转型。肿瘤：通过“IO+ADC”策略实现下一波全球肿瘤创新，巩固领先地位。1）已上市药物：信迪利单抗(PD-1)作为国内唯一将五大高发瘤种一线治疗均纳入医保的 PD-1 单抗，并通过与管线中药物(如贝伐珠单抗)联用，持续扩充适应症，销售增长态势迅猛。此外，通过 BD 引进高潜力管线，如奥雷巴替尼、雷莫西尤单抗、塞普替尼新药，持续扩充管线厚度。2）在研新药：积 极 布 局“IO+ADC”，其 中IBI363(PD-1/IL-2)、IBI343(CLDN18.2 ADC)、IBI38

3、9(CLDN18.2/CD3 双抗)等药物均有积极数据读出，尤其 IBI363 通过 IL-2R 偏向的改造达到了降低毒性作用，极大提升了 IL-2 治疗窗口，并通过选择性激活扩增 PD-1 和 CD25阳性的肿瘤特异性 T 细胞，克服免疫耐药和发挥对冷肿瘤的作用，在 I/O 失败的黑色素瘤和野生型 NSCLC、冷肿瘤结直肠癌等癌种中看到积极疗效信号，具备高价值出海潜力。非肿瘤管线开辟新成长曲线，覆盖心血管及代谢、自免、眼科等，价值高潜力大。1）心血管代谢：GCGR/GLP-1R 双靶点药物玛仕度肽是公司最被市场看好的业绩增长点，治疗肥胖减重以及 2 型糖尿病适应症的 NDA 分别于 2024

4、 年 2 月、8 月获 CDE 受理，市场空间大。托莱西单抗是国产首款 PCSK9 抑制剂，23 年 8 月获批上市，治疗高脂血症。2）自免：潜在同类最佳 IL-23p19 单抗匹康奇拜单抗治疗银屑病，展现出潜在更佳疗效及长间隔给药优势，NDA已于 24 年 9 月获 CDE 受理。此外针对 PDE4 小分子、OX40L 单抗、CD40L 单抗，IL-4/TSLP 双抗等药物均积极推进。3）眼科：IBI311(IGF-1 单抗)针对甲状腺眼病 TED 已于 24 年 5 月提交 NDA，具备先发优势。此外三款 VEGF 双抗 IBI302（VEGF/C3 补体双抗）、IBI324（VEGF/A

5、ng2 双抗）、IBI333（VEGF-A/VEGF-C 的全人源融合蛋白双克隆抗体）临床稳步推进中。盈利预测与估值。我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 80.94、113.27、145.51 亿元，同比增速 30.43%、39.94%、28.46%。通过 DCF 方法计算，假设永续增长率为 3%，WACC为 9.52%，公司合理股权价值为 939 亿元，对应 1015 亿港元（汇率取人民币 1 元=1.08 港元）。公司商业化产品组合丰富多元，运营效率不断提升，重磅减重产品商业化在即，在研管线价值高潜力大。首次覆盖，给予公司“买入”评级。风险提示：临床研发失败风险，竞争格局恶

6、化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等。市市场表现：场表现：相关研究相关研究 股价数据：股价数据：2 2024024 年年 1010 月月 1717 日日 收盘价（港元）44.85 年内最高/最低（港元）52.15/28.30 总市值（亿港元）733.58 盈利预测与估值盈利预测与估值 2 202022 2 2 202023 3 2 202024E4E 2 202025E5E 2 202026E6E 营业总收入（百万元人民币）4556 6206 8094 11327 14551 同比增长率（%）6.71%36.21%30.43%39.94%28.46%毛利率（%）79.57%81.69%82