1、美容护理美容护理/化妆品化妆品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/25 上美股份上美股份（02145.HK）2024 年 10 月 06 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次）日期 2024/10/4 当前股价(港元)49.300 一年最高最低(港元)56.950/18.800 总市值(亿港元)196.23 流通市值(亿港元)101.69 总股本(亿股)3.98 流通港股(亿股)2.06 近 3 个月换手率(%)10.03 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 主品牌韩束主品牌韩束势能强劲势能强劲，产品产品+渠道渠道+品牌多维成长品牌多维成长 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆

2、盖报告 黄泽鹏（分析师）黄泽鹏（分析师）杨柏炜（分析师）杨柏炜（分析师）陈思（联系人）陈思（联系人） 证书编号：S0790519110001 证书编号：S0790524050001 证书编号：S0790124070031 国内领先国内领先多品牌美妆集团，首次覆盖给予“买入”评级多品牌美妆集团，首次覆盖给予“买入”评级 上美股份是国内领先的多品牌美妆集团，深耕大众护肤、母婴护理、洗护等赛道，主品牌韩束凭借产品高性价比与短剧红利走红，2024 年来霸榜抖音美妆第一，未来依靠高效组织运营能力与供应链能力，有望延续高成长表现。我们预计公司2024-2026 年归母净利润为 8.99/11.81/14.

3、46 亿元，对应 EPS 为 2.26/2.97/3.63 元，当前股价对应 PE 为 19.7/15.0/12.2 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。核心核心优势优势：团队组织效率团队组织效率高高和供应链能力和供应链能力强强，助力，助力公司乘势而上公司乘势而上 复盘韩束在抖音走红起量的成功经验，我们认为，团队组织效率高和供应链能力强是公司乘势而上的核心优势。（1）组织效率高组织效率高：团队执行力强且善于复盘，各品牌负责人享有高度自主的管理权，核心产品定位精准、适配品牌基因；过往在营销端“明星代言-大屏投放-危机公关-抖音短剧”和渠道端“电视购物-微商时代-直播带货”的多个事例，也均证明公司嗅觉

4、灵敏反应快、善于把握风口红利。（2）供应链供应链能力强能力强：公司打造海外+国内双工厂供应链体系，灵活且高度自产，为控价量产提供稳定保障（韩束走红后订单激增，但未出现断供压货现象，且全时段全渠道稳定控价），这一能力也将在未来有力支撑品牌突围和进一步增长。增长看点：增长看点：蛮腰系列与单品协同、全渠道发力、第二曲线品牌增势强劲蛮腰系列与单品协同、全渠道发力、第二曲线品牌增势强劲 1、产品：产品：分阶段重点推“蛮腰系列”，功效具备差异化，白蛮腰系列逐渐起量；2024 年重磅推出“活肤水”，大单品与套盒有益互补，后续有望贡献业绩增量。2、渠道：渠道：公司平衡抖音投放结构，流量与曝光度持续上升，同时抖

5、音势能外溢也带动天猫快速增长；2024 年重返线下 CS 渠道推出专供系列，终端反馈较好。3、品牌：品牌：大众护肤市场空间大、消费韧性强，韩束产品性价比高、品牌底蕴深厚，受益平价消费趋势有望延续增长势能；此外，中高端敏感肌婴童护肤品牌一页首创“医研共创”模式，定位稀缺有望打造第二曲线。我们认为，公司具备高性价比、高组织效率和强供应链优势，产品+渠道+品牌多维度发力成长。风险提示：风险提示：居民消费意愿下行、新渠道拓展不及预期、品牌培育不及预期。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)2,675 4,191 7

6、,308 9,098 10,665 YOY(%)(26)57 74 24 17 净利润(百万元)147 461 899 1,181 1,446 YOY(%)(57)213 95 31 22 毛利率(%)63.5 72.1 73.9 74.7 75.2 净利率(%)5.1 11.0 12.3 13.0 13.6 ROE(%)8.6 23.0 30.9 28.9 26.2 EPS(摊薄/元)0.4 1.2 2.3 3.0 3.6 P/E(倍)120.2 38.3 19.7 15.0 12.2 P/B(倍)10.4 8.8 6.1 4.3 3.2 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%0%40%8