【研报】交通运输行业：通达系快递竞争格局分析曲折的道路与光明的前景-20200816（22页）.pdf

1、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 行 业 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 通达系快递竞争格局分析： 曲折的道路与通达系快递竞争格局分析： 曲折的道路与 光明的前景光明的前景 2020 年 08 月 16 日 看好/维持 交通运输交通运输 行业行业报告报告 分析师分析师 曹奕丰 电话：13761603579 邮箱：caoyf_ 执业证书编号：S1480519050005 研究助理研究助理 李蔚 电话：18505357988 邮箱：liwei_ 执业证书编号：S1480119050016 投资摘要：

2、投资本身是一个通过在不确定中寻找确定性来获利的过程。本文从通达系快递的竞争格局出发，分析了行业众多 的不确定性以及造成这些不确定性的深层原因，认为行业的整合将是一个曲折的过程；同时我们也强调行业确定 性的变化，即行业不可避免的走向整合，留存的企业将通过寡头垄断获得溢价。 我们认为行业的不确定性主要来自于三个方面，分别是行业自身属性导致的比较严重的同质化竞争，强现金流以 及资本市场加持导致的整合难度加大，以及上游电商企业的强势介入对行业进一步整合形成阻碍。我们将在文中 简单论述这些不确定性的成因以及对未来的影响。 同时我们也需要认识到，很多行业属性对竞争格局的影响需要一分为二来看，就比如各企业物

3、流网络的高度相似 性一方面造成了行业内部的高强度竞争，但另一方面也造就了行业极高的进入壁垒；以及资本市场的加持虽然提 升了短期行业整合的难度，但当因为马太效应，企业间估值出现分化的时候，资本市场将自我强化这一效应。行 业的确定性与不确定性本是一体两面，区别是我们切入的角度。 在我们分析这些不确定性的过程中，我们获得了两个关键的确定性，一是行业本身将确定性的走向整合，因为高 进入壁垒和强价格竞争会导致行业只出不进，集中度必然提升（行业层面的确定性） ；二是马太效应对快递行业适 用，因为头部企业掌握了价格战主导权，且在资本市场已经呈现出明显的估值溢价，故行业大概率会演绎强者恒 强的故事（公司层面的

4、确定性） 。 在行业的确定性与公司的确定性叠加的情况下， “选择头部企业，以一个合理的价格买入，并长期持有”是投资快 递行业的一个基本模式。 风险提示：风险提示：行业政策出现重大变化、价格战烈度超预期、宏观经济增速下滑。 P2 东兴证券深度报告东兴证券深度报告 通达系快递竞争格局分析：光明的前景与曲折的道路 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目目 录录 1. 走向寡头垄断是快递行业的必然趋势走向寡头垄断是快递行业的必然趋势 . 4 1.1 遍布全国的完整物流网络是行业最大的进入壁垒 . 4 1.2 行业的末位淘汰在持续进行. 5 1.3

5、百世快递艰难的追赶过程足以证明行业的高进入壁垒 . 6 1.3.1 百世作为行业较晚的介入者，组网扩张成本相当高 . 6 1.3.2 对于更晚的介入者来说，从头培育一个物流网络远没有直接投资一家上市公司划算 . 7 1.4 远期来看，一个只出不进的行业必然以走向寡头垄断为结局. 8 2. 电商件的属性导致通达系企业获得垄断利润的条件较为苛刻电商件的属性导致通达系企业获得垄断利润的条件较为苛刻 . 8 2.1 快递产品同质化的属性天生容易引发价格竞争 . 8 2.2 物流网络高度重复且依赖 B 端客户，导致电商件市场形成寡头垄断的难度较大 . 9 2.2.1 快递公司必须建设完整覆盖全国的物流网

6、络，这使得快递企业的竞争不受地理区域的限制 . 9 2.2.2 电商件依赖 B 端客户的性质加剧了行业同质化的程度，使得行业更不容易形成寡头垄断格局 . 10 2.3 为应对短期的需求峰值，快递行业存在明显的产能冗余，加剧了行业竞争 . 10 2.4 电商件市场现有的集中度还不足以让企业获得稳定的寡头垄断溢价 . 11 2.4.1 电商件业务向寡头垄断演进的过程，是一个不断重复囚徒困境直到达成帕累托最优的过程 . 11 2.4.2 市场化强竞争领域，两强争霸和三足鼎立是比较常见的寡头垄断形式 . 12 3. 头部集中趋势难以逆转，但行业的高强度价格竞争还会继续头部集中趋势难以逆转，但行业的高强