1、2022 年 4 月中国宏观金融NIFD季报主编:李扬殷剑峰张旸2024 年 8 月 NIFD 季报是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。NIFD 季报由三个季度报告和一个年度报告构成。NIFD 季度报告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众号和官方网站同时推出；NIFD 年度报告于下一年度 2 月份发布。I 房市调整要多久？摘摘 要要 上半年国内经济持

2、续恢复，制造业投资和出口成为经济增长的主要支撑，而内需不振的现象依然比较突出，物价下跌的压力十分严峻，各项金融指标正在“大失血”，核心症结在于房地产市场正经历深度调整，其对经济的拖累，就像是溺水者脚上的石块。现在的问题是，房地产市场还要调整多久？借鉴美国、日本房地产市场危机的经验，虽然发生的背景、原因和过程存在相似之处，但是由于美联储实施货币政策和处置不良债务的速度、力度、决心比日本央行更强，所以美国经济快速复苏，而日本经济则陷入长期停滞。相较之下，我国央行实施的货币政策和对地方债务的处置还存在不足。下阶段，中国发展将面临三大重要变局：一是二十届三中全会部署的新一轮制度变革；二是人工智能技术带

3、来的新一轮技术变革；三是新一轮去全球化的政治极化运动。当前政策“窗口期”极为紧迫，如果明年房地产问题仍不能明显缓解，加之美国大选后可能带来的外部压力，恐怕国内经济增长将面临更为严峻的挑战。本报告负责人：本报告负责人：殷剑峰 本报告执笔人：本报告执笔人：殷剑峰 国家金融与发展实验室副主任 张旸 【NIFD 季报】季报】全球金融市场 人民币汇率 国内宏观经济 宏观杠杆率 中国宏观金融中国宏观金融 中国金融监管 中国财政运行 地方区域财政 房地产金融 债券市场 股票市场 保险业运行 机构投资者的资产管理 目 录 一、上半年形势简评内需萎缩与房市调整.1 二、房地产危机美日比较及启示.5 三、应对房地

4、产危机的货币金融政策美日比较及对中国的启示.12 四、迎接即将到来的重大变局.17 1 一、上半年形势简评内需萎缩与房市调整 上半年上半年，国内经济持续恢复，国内经济持续恢复，制造业投资和出口成为经济制造业投资和出口成为经济增长增长的主要支撑，的主要支撑，而而内需不振内需不振的现象的现象依然比较突出依然比较突出。从总需求表现来看（图 1），净出口对 GDP 的累计同比贡献率从上年末的-11%大幅反弹至 14%，主要得益于全球制造业景气度回暖，海外补库存需求激增，显著带动我国制造业中间品出口；资本形成总额对 GDP 累计同比贡献率从上年末的 29%小幅下降至 26%，固定资产投资内部走势延续分化

5、，其中，制造业投资在出口增长和“两新”政策的支撑下，同比增速从上年末的 7%提高至 10%，而房地产市场延续调整，房地产投资累计同比降幅从上年末的 8%扩大至 10%；最终消费支出对 GDP 累计同比贡献率从上年末的83%大幅下滑至 61%，再创去年一季度以来新低，社会消费品零售总额增速也从上年末的 7%大幅放缓至 2%，均反映消费的低迷态势。图图 1 总需求表现（总需求表现（%）从去年第二季度开始，国内的名义 GDP 增速持续慢于实际 GDP 增速，GDP平减指数连续五个季度呈现负值（图 2）。作为衡量物价水平的重要指标，不同于CPI、PPI 等通过抽样调查编制出来的价格指数，GDP 平减指

6、数以经济体中全部的商品作为计算基础，对物价反映得最为全面、广泛。因此，GDP 平减指数长期为负，说明内需不足、物价下跌的压力十分严峻。分产业来看，第一、第二产业 2 的 GDP 平减指数分别连续五个、七个季度为负，不过环比有所改善。而第三产业的 GDP 平减指数在上个季度首次转负后，本季度降幅进一步加深，这一异常现象与当前海外第三产业普遍繁荣的景象形成了鲜明反差。究其根源，是我国房地产市场的持续调整，对第三产业乃至整体经济增长造成长期且深远的影响。图图 2 当季当季 GDP 平减指数（个百分点）平减指数（个百分点）从狭义货币供应量 M1 来看，其主要成分是企业活期存款，是企业经营状况的晴雨表。