【公司研究】南方航空-亚洲第一大航司再迎大周期起点-20200808[34页].pdf

1、研究源于数据1研究创造价值 南方航空南方航空： 亚洲亚洲第一大第一大航司，航司，再再迎迎大周期大周期起点起点 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 南方航空(600029) 公司研究 交通运输行业交通运输行业 公司深度报告 2020.08.08/强烈推荐(首次) 首席交运分析师：首席交运分析师： 许可 执业证书编号： S1220518090001 TEL: E- 李跃森 执业证书编号： S1220520060001 TEL: E- 联系人：联系人： 李然，周延宇 TEL： E-mail： 历史表现：历史表现： -26% -14% -2% 10% 22% 2019/8 2019/

2、11 2020/2 2020/5 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 成交金额(百万)南方航空 沪深300 数据来源：wind 方正证券研究所 相关相关研究研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 1.作为作为中国航空业龙头央企，中国航空业龙头央企，南方航空南方航空机队规模全球第三机队规模全球第三，客客 运量全球第四，运量全球第四，2019 年年飞机飞机达到达到 862 架架，旅客运输量旅客运输量为为 1.52 亿亿 人次人次， 与欧美大航相比近 20 年客运量复合增速仅次于欧洲廉航 龙头瑞安航空。在需求周期、供给周期、油价周期、汇率周期 四大周期共同作用

3、下，南方航空盈利具有显著周期性，净利率 大幅波动，净资产增长近半来自股权融资。随着南航京广双枢 纽战略落地，其欧美线掣肘问题将有望得到彻底解决，在疫情 影响结束之后，南航国际线收益品质有望提升。 2.中国航空业中国航空业从来不缺从来不缺逻辑逻辑，当前当前正正是历史性的底部是历史性的底部。中国正 处在航空需求高速增长期，人均乘机次数刚达到 0.47 次，而航 空业发展环境十分不利的日本，人均乘机次数都在 1 次以上。 中国航空业需求高速增长的进程不会因为一次疫情就中断。由 于变量众多，周期难以判断，投资航空业历来都属于火中取栗， 危机投资是当前发展阶段最有效的投资策略。全球来看，欧美 亚各国的航

4、司，无论是处在激烈竞争阶段还是相对垄断阶段， 其每一轮的大周期， 基本都是以大型危机为起点。 在 COVID-19 疫情冲击下，南航估值也再次来到历史性的底部，3 月 24 日南 航 A 股破净，PB 跌至本轮行情最低点 0.97。 3 3. .估值修复与供需改善，下半年大概率兑现其一估值修复与供需改善，下半年大概率兑现其一。如果疫情接 下来持续时间较短，则航司亏损持续收窄，估值将率先修复， 与新冠相关的药物研发进度是这一逻辑的最强催化剂。与新冠相关的药物研发进度是这一逻辑的最强催化剂。如果疫 情持续时间较长，重压之下必有某些海内外航司难以为继，全 行业将有望再次迎来重整。退一步考虑，即便重整

5、的局面没有 出现，由于全行业的现金流被此次疫情严重消耗，未来两年行 业的机队引进速度也将大概率放缓。如果需求持续恢复，那么 显著的供需差将有望显现。 4 4. .投资建议：投资建议：上一上一轮周轮周期的底部，期的底部，正是正是新一轮周期的起新一轮周期的起点点。因 为中短期事件性冲击而对中国航空业长期逻辑产生疑虑，是每 一次周期底部之时的典型表现。当前我们正站在航空股新一轮 大周期的起点上。重申我们的观点，在航空股的大周期中，危重申我们的观点，在航空股的大周期中，危 机决定底部，格局决定中枢，坚定看好中国航空板块当下的投机决定底部，格局决定中枢，坚定看好中国航空板块当下的投 资机会。资机会。中外

6、航司历次经验也表明，航空股大周期级别的行情， 从底部启动之后，持续时间往往会在一年以上。预计南方航空 20-22 年归母净利润分别为-130.65 亿元、75.62 亿元、37.54 亿元，对应 PE 为-6.42 倍、13.18 倍、26.55 倍。首次覆盖首次覆盖， 给予给予“强烈推荐强烈推荐”评级评级。 研究源于数据2研究创造价值 南方航空(600029)-公司深度报告 风风险险提提示：示： 1）永久性亏损风险 现金流断裂导致破产风险、低价巨额增发导致股份被动大幅稀 释风险。 2）阶段性冲击风险 但对航空股而言，危机仍然是一个随机游走的变量，每当我们 开始忽视它时，新一轮的冲击往往突然来