1、证 券 研 究 报 告如何看待宠物食品企业盈利能力提升空间？宠物食品行业系列深度之二证券分析师：盛瀚 A0230522080006 研究支持：胡静航 A02301220900032024.06.25证券研究报告2引言：本文为中国宠物食品行业系列深度之二，主要剖析乖宝宠物在激烈竞争中实现量利双增的原因，以及通过复盘美国、日本等龙头宠物食品企业的发展历程，探究在中国宠物食品行业竞争格局逐步优化的背景下，内资龙头宠物食品企业的盈利空间。中国宠物食品行业竞争格局：外资品牌领先布局，占据高端市场，内资品牌弯道超车，主导中端市场。中端价格带竞争激烈，头部国产品牌市占率偏低，面临增收不增利的困境。专业宠粮在

2、1990s由外资宠食巨头引入中国，此后外资企业通过研发及营销创新，不断推出宠物食品新品类、新概念引领市场。同时凭借成熟的运营经验，深耕线下渠道，以天然进口原材料为标签，占据消费者心智，成为“高品质、安全”的代名词，主导中国宠物食品市场中高端价格带。2000年前后，以中宠股份、佩蒂股份、乖宝宠物为代表的内资宠食企业陆续成立，以出口代工宠物零食起家，规模不断增长。2013年后，受美国进口政策变化影响，中国宠食企业开始陆续发力国内市场，此时电商平台在中国迅速发展，依托早期电商渠道红利，凭借性价比及产品差异化优势，通过高强度营销抢占市场，国产品牌实现弯道超车。2022年中国宠物食品销售额Top20品牌

3、中，国产品牌合计市占率反超国外品牌，达17.2%。国产替代行至中场，中端价格带竞争日趋激烈。由于中小品牌众多、互联网红利逐步褪去、产品差异化较小、消费者需求愈发多元，宠物食品中端价格带竞争激烈。叠加营销费用持续高企，国产品牌面临增收不增利困境。我们认为，目前宠物食品一级市场融资逐步遇冷，部分互联网品牌失去资金支持，新进品牌数量有望逐步减少，行业进入洗牌期。同时，上市企业凭借稳定的代工利润反哺国内市场，头部品牌与中小品牌在营销投入上的韧性差异开始拉大。头部品牌市占率及盈利能力均有明确的提升空间。市占率：参考海外成熟市场，单一宠物食品品牌市占率天花板在10%左右，3-10名品牌市占率在2.5%-5

4、%之间。对标国内，龙头品牌仍有1倍左右空间（皇家5.8%、麦富迪4.8%）。投资案件投资案件zVPBmNsPoNrNoMtMzRoNsPrNnP9P8Q9PsQnNoMnRjMmMsMiNsQrPbRpOqQuOqRnNNZmOmM证券研究报告3乖宝宠物如何在红海竞争中突出重围，实现量利双增？乖宝凭借电商渠道早期红利，通过差异化品牌战略、扎实的研发实力、出色的运营和营销能力，实现市占率和盈利能力的快速提升。据欧睿数据，2013-2022年麦富迪品牌市占率由2.1%提升至4.8%，2022年成为中国第二大宠物食品品牌，市占率仅次于皇家（5.8%），位居国产品牌第一名。2018-2023年，乖宝宠

5、物综合毛利率由32.1%提升至36.8%，净利率由3.7%提升至10.0%。（1）渠道：领先布局国内线上渠道，乘电商快速发展之东风。2012年底乖宝启动国内业务，2013年成立自有品牌麦富迪并开设天猫旗舰店，成为首批入驻天猫平台的宠食品牌。此后公司与天猫、京东平台共同成长，依托电商平台数据优势，精准进行人群定位，把握用户需求，线上渠道市占率快速增长。2017-2024年1-5月麦富迪+弗列加特品牌线上合计市占率由4.9%提升至8.8%。（2）品牌：专注“麦富迪”，坚持年轻化品牌定位，打造高端品牌弗列加特，产品价格带逐步上拓。国内外宠食企业大都采用多品牌战略，截至目前，乖宝始终坚持单一大品牌战略

6、，将营销资源都聚焦于“麦富迪”，将目标客户定位为年轻群体，不断强化麦富迪的品牌形象。麦富迪起初定位中端价格带，以性价比取胜，随着中端价格带竞争日趋激烈，乖宝在麦富迪旗下创立barf系列、羊奶肉系列、弗列加特系列，逐步进行“提档升级”。2022年公司将弗列加特系列作为第二大自有品牌单独运营，以“高端国货肉食猫粮”为品牌标签，聚焦精致养猫人群，产品价格带基本高于100元/kg。2020-2023年弗列加特营收高速增长，CAGR达475%（久谦咨询）。（3）研发：优秀的研发实力为公司成长持续赋能，爆品频出。公司研发体系完善，研发投入行业领先，产品创新+技术创新共同驱动营收增长，据公司招股说明书，公司