1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Title 评级：买入（首次）评级：买入（首次）市场价格：市场价格：67.63 元元 分析师：张潇分析师：张潇 执业证书编号：执业证书编号：S0740523030001S0740523030001 Email： 分析师：郭美鑫分析师：郭美鑫 执业证书编号：执业证书编号：S0740520090002S0740520090002 Email： 分析师：邹文婕分析师：邹文婕 执业证书编号：执业证书编号：S0740523070001S0740523070001 Email： 分析师：吴思涵分析师：吴思涵 执业证书编号：执业证

2、书编号：S0740523090002S0740523090002 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股)1167.00 流通股本(百万股)1166.99 市价(元)67.63 市值(百万元)78924.21 流通市值(百万元)78923.69 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Finance 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）20,569 20,114 23,696 26,871 29,892 增长率 yoy%18%-2%

3、18%13%11%净利润（百万元）3,228 3,200 3,817 4,361 4,910 增长率 yoy%17%-1%19%14%13%每股收益（元）2.77 2.74 3.27 3.74 4.21 每股现金流量 3.00 3.17 3.81 3.11 4.09 净资产收益率 24%21%20%19%18%P/E 24 25 21 18 16 P/B 6 5 4 3 3 PEG 1.5 -28.6 1.1 1.3 1.3 备注：股价取自 2024 年 6 月 14 日 报告摘要报告摘要 本篇报告的亮点：本篇报告的亮点：我们选取裕元、丰泰、钰齐三家运动鞋履制造商作为公司的可比公司，详细拆解他

4、们在成长性和盈利能力上的差异来源，穿透财务数据剖析经营战略和能力上的差异，以期更好地理解华利的优势。公司概况：茁壮成长的鞋履制造龙头。公司概况：茁壮成长的鞋履制造龙头。公司成立于 2004 年，是全球领先的运动鞋专业制造商，也是同时拥有鞋底厂、模具厂、飞织鞋面厂等全业务链的少数制鞋厂之一。公司主要为 Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、Under Armour、HOKA ONE ONE 等全球知名运动品牌提供鞋履开发设计与制造服务。公司 2023 年公司营业收入为 201.14 亿元，同比-2.21%，归母净利润为 32.00 亿元，同比-0.86%。2017-2023 年

5、营业收入 CAGR 为 12%，归母净利润 CAGR 为 19%。公司通过提升自动化水平、规模效应以及完善产业链布局推动盈利水平增长，毛利率、净利率基本分别维持在 23%、11%以上。行业视角：需求向好，高壁垒行业视角：需求向好，高壁垒+品牌供应链精简推动集中度提升。品牌供应链精简推动集中度提升。1）运动鞋场景渗透持续提升，品牌端集中度相对较高）运动鞋场景渗透持续提升，品牌端集中度相对较高。2023 年全球运动鞋零售市场规模 1647 亿美元，过去五年复合增速为 4.3%。由于科技互联网行业运动休闲着装风格向其他行业的渗透、疫情居家后穿着习惯的改变，运动鞋赛道保持较高景气度，在全球鞋类中的占比

6、逐步从 2009 年的 27.4%提升到 2023 年的 42.9%。运动鞋服行业集中度较高，2023 年全球运动鞋服品牌公司 CR4 达到 32.8%，CR8 为 42.1%，其中前四大公司分别为耐克、阿迪达斯、VF 集团和安踏集团。2）多维数据验证海外鞋服品牌商去库基本结束，）多维数据验证海外鞋服品牌商去库基本结束，24 年景气度向上。年景气度向上。美国批发商库销比进入合理区间，24 年 1-2 月我国及越南制鞋出口基本恢复至 22 年水平，中国台湾鞋服制造商月度收入数据改善明显等迹象充分验证服饰鞋履去库基本完成。3）供给端：产能向东南亚转移，高壁垒）供给端：产能向东南亚转移，高壁垒+品牌