1、1 行业行业报告报告行业深度研究行业深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 饰品饰品 从老铺黄金看中国珠宝品牌升级路径从老铺黄金看中国珠宝品牌升级路径 黄金珠宝：景气度向上，格局持续优化黄金珠宝：景气度向上，格局持续优化 复盘黄金珠宝市场，历经高速发展期与发展瓶颈期，2020 年以来行业景气度迎来拐点，2024 年初至今金价上行速度较快，部分抑制消费需求，投资需求则较为旺盛，整体景气度仍处上行周期。金价上行下黄金保值增值属性凸显+黄金产品工艺升级下居民配饰需求提升，未来中国内地人均珠宝消费额仍有较大增长潜力。2020 年以来港资与内资中高端品牌加快渠道下沉，叠加外部不利因素加速尾部出清，珠宝行

2、业集中度持续提升。趋势：客群年轻化、古法金热潮、渠道下沉化趋势：客群年轻化、古法金热潮、渠道下沉化 伴随女性悦已需求、年轻客群需求崛起，黄金产品的首饰功能有望增强，款式设计/产品价值传达等因素重要性凸显。伴随国潮兴起、消费者对设计/款式关注度提升，古法黄金珠宝与硬金珠宝市场规模快速提升。国内珠宝销售渠道中线下占比长期维持在 90%+水平，电子商务占比边际提升。随着人均消费水平提升及消费观念改变，低线城市的非金饰品渗透率有望提升。老铺黄金老铺黄金：初具奢侈品牌基因的中国黄金珠宝品牌：初具奢侈品牌基因的中国黄金珠宝品牌 当前国内高端珠宝市场以外资品牌为主，老铺黄金则为稀缺的初具奢侈品牌基因的中国珠

3、宝品牌。其特色在于产品端聚焦独特繁复的手工制作工艺，设计坚持原创且对时尚品味保持高度敏感；渠道端自营模式经营，选址聚焦高端商业，开创情景化店铺契合产品形象；品牌端主打经典工艺、高级感调性与高品质，近 3 年忠诚会员平均年消费均在 3 万以上。对标国际珠宝品牌，老铺黄金在开店数量与价格带拓展上均有较大空间。投资建议投资建议：关注关注黄金黄金珠宝珠宝行业龙头行业龙头 2020 年以来珠宝行业景气度迎来拐点，2024 年初至今金价上行速度较快，部分抑制消费需求，但整体景气度仍处上行周期。港资与内资中高端品牌加快渠道下沉，叠加外部不利因素加速尾部出清，珠宝行业集中度持续提升。未来珠宝行业核心竞争要素将

4、由渠道驱动向产品驱动切换，消费者对产品设计/工艺技术/品牌内涵等要求日益提升。头部企业在渠道覆盖/产品设计/研发储备上均处行业领先地位，关注黄金珠宝行业龙头。风险提示：风险提示：宏观经济环境的不确定性影响；原材料价格波动风险；存货管理风险；加盟管理风险。证券研究报告 2024 年 05 月 29 日 投资建议：投资建议：强于大市（首次）上次建议上次建议：相对相对大盘大盘走势走势 作者作者 分析师：邓文慧 执业证书编号：S0590522060001 邮箱： 分析师：李英 执业证书编号：S0590522110002 邮箱： 相关报告相关报告 1、商贸零售：当前时点如何看黄金珠宝？2023.12.2

5、1 -20%-10%0%10%2023/52023/92024/12024/5饰品沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告行业报告行业深度研究行业深度研究 投资聚焦投资聚焦 研究背景研究背景 伴随女性悦己需求提升与黄金产品工艺升级，黄金珠宝非婚场景下配饰需求提升，消费者对产品设计/工艺技术/品牌内涵等要求日益提升。而国内珠宝市场品牌商多以发展加盟商跑马圈地拓展市场为主，高端珠宝市场以外资品牌为主。本文以老铺黄金为例，剖析中国黄金珠宝品牌在产品/渠道/品牌等维度，如何差异化打造高端珠宝品牌。创新之处创新之处 1、基于 ROE 详细拆解，对老铺黄金与国内珠宝品牌商盈利模式进行分析，探究

6、老铺黄金实际盈利能力。2、对老铺黄金与国际高端珠宝品牌门店数量、覆盖城市与价格带范围进行详细比较，探究老铺黄金未来发展空间。核心结论核心结论 1、老铺黄金实际盈利能力如何？老铺黄金实际盈利能力如何？公司单店收入亮眼（2023 年老铺黄金平均单店收入 1 亿元+，同业基本在 1000 万左右），但实际 ROE 此前处行业居中水平。拆解ROE，公司净利润率适中（高毛利+高销售费用），叠加自营模式下资产周转速度与杠杆水平均处行业较低水平，因此2017-2022年公司ROE相对可比同业仅处居中水平，2023 年业绩高增后 ROE 提升至行业领先水平。2、老铺黄金老铺黄金为何能成为何能成为初具奢侈品牌基