1、 证券研究报告证券研究报告 医药生物医药生物 首次覆盖报告首次覆盖报告 2 202024 4 年年 4 4 月月 1 14 4 日日 恒瑞医药恒瑞医药(600276.SH)买入买入（首次覆盖首次覆盖）迈入新一轮新药兑现期，国际化持续提速 投资要点：投资要点：证券分析师证券分析师 刘闯 S1350524030002 国内医药龙头药企，迎全面创新转型新周期。恒瑞医药创立于 1970 年，并于 2000 年在上海证券交易所上市，专注研发、生产及推广高品质药物的创新型国际化制药企业。历经五十余载磨砺，现已成功转型进入全面创新阶段，创新品种靶点布局完善，覆盖疾病领域全面。集采压力基本调整完毕。公司自 2

2、020 年至今经历了三年的集采压力释放调整期，目前公司重磅仿制药品种中仅有碘佛醇、七氟烷、布托啡诺等未被纳入集采，考虑到上述产品未来可能纳入不同批次集采中，因此预计 2023 年后整体业绩受集采影响变小。公司 2023 半年报披露，仿制药收入基本持平，新上市的仿制药销售同比增长较为明显。未来公司对仿制药的依赖程度有望逐步降低，集采冲击稳步释放。创新研发管线布局全面，或迎新一轮收获期。目前公司已有 17 款创新药上市，其中海曲泊帕、瑞维鲁胺、达尔西利等重磅品种进入医保后销售增速迅猛。公司共逾 20 款创新药管线处于 III期或 NDA 阶段，覆盖肿瘤、自免、代谢、大慢病等众多领域，预计 24 年

3、有望获批 10+款创新药，包括 IL17A、JAK 等大品种，公司 23H1 创新药销售占比为 44%，2024 年有望达 50%。后续 GLP-1、ADC 等在研大品种有望在未来 1-3 年内获批上市，驱动公司新一轮业绩增长。坚持自研+BD 并重的海外战略发展步伐，国际化持续提速。海外自研方面，公司已开展近 20项的国际临床试验，其中“双艾”组合用于肝细胞癌一线治疗适应症已于 23 年 7 月获得 FDA受理，其目标审评日期（PDUFA）为 2024 年 5 月。海外 BD 方面，公司在 2023 年先后达成 5 笔对外授权合作。其中，23 年 10 月与默克公司在 PARP 抑制剂和 Cl

4、audin18.2 ADC 方面的授权合作是公司首次与跨国巨头药企达成战略合作，更是公司国际化战略发展的重要里程碑。后续管线中，GLP1 口服/HER3 ADC/CD79b ADC/KRAS G12D 等品种创新性强，研发进展领先，具备出海潜力。盈利预测与估值。我们预计 2023-2025 年公司总营收分别为 232 亿元、259 亿元、297 亿元，增速分别为 8.9%、12.0%、14.6%；2023-2025 年归母净利润分别为 46 亿元、56 亿元、70亿元，增速分别为 16.9%、21.8%、26.7%。当前股价对应的 PE 分别为 61.61x、50.57x、39.93x，首次覆

5、盖给予“买入”评级。风险提示：临床研发失败风险，竞争格局恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等。市市场表现：场表现：相关研究相关研究 股票数据：股票数据：20242024 年年 4 4 月月 1212 日日 收盘价（元）44.09 一年内最高/最低（元）50.50/35.51 总市值（亿元）2813 盈利预测与估值盈利预测与估值 2 2021021 2 2022022 2 2023023E E 2 2024024E E 2 2025025E E 营业总收入（百万元）25,906 21,275 23,163 25,935 29,714 同比增长率（%）-6.6%-17.9%8.9%12.0%

6、14.6%归母净利润（百万元）4,530 3,906 4,565 5,561 7,044 同比增长率（%）-28.4%-13.8%16.9%21.8%26.7%每股收益（元/股）0.710 0.610 0.716 0.872 1.104 毛利率（%）85.6%83.6%85.0%86.0%87.0%ROE（%）12.9%10.3%11.3%12.1%13.3%市盈率 71.42 63.16 61.61 50.57 39.93 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 第2页/共17页 源引金融活水 泽润中华大地 投资案件 投资评级与估值 公司集采压力基本出清，进入全面