1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main证券研究报告|公司首次覆盖 藏格矿业(000408.SZ)2024 年 04 月 01 日 买入买入（首次首次）所属行业：有色金属/能源金属 当前价格(元)：31.53 证券分析师证券分析师 翟堃翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱： 张崇欣张崇欣 资格编号：S0120522100003 邮箱： 研究助理研究助理 康宇豪康宇豪 邮箱： 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)14.82 23.21 22.58 相对涨幅(%)12.29 16.14 19.48 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关

2、研究相关研究 藏格矿业藏格矿业（000408.SZ）：钾：钾为为基基石，锂石，锂为成长为成长，铜，铜为为助力助力，共创，共创未来未来 投资要点投资要点 氯化钾氯化钾供给偏紧需求有增量供给偏紧需求有增量，未来氯化钾价格有望稳中有升，未来氯化钾价格有望稳中有升，老挝钾盐项目建设老挝钾盐项目建设未来将贡献增量未来将贡献增量。供给端：全球钾肥产量下滑；据 USGS，全球钾肥产量从 2021年的 4630 万吨，下降至 2022 年的 4090 万吨，再下降至 2023 年的 3900 万吨。需求端：2022 年全球钾肥消费量 4181.20 万吨，中国钾肥消费量达 1025.5 万吨，全球第一。供紧需

3、增情况下，氯化钾价格有望稳中有升。公司拥有察尔汗盐湖采矿权面积 724.35 平方公里。氯化钾产量近年维持在 100 万吨以上，另外与老挝政府签订钾盐矿勘探协议，特许经营矿区面积达 400 平方公里，预测钾资源储量达6 亿吨以上，一期规划氯化钾产能 200 万吨。锂行业供需双扩，锂行业供需双扩，盐湖盐湖自有矿企业自有矿企业具有明显成本优势，具有明显成本优势，公司参股公司参股麻米措盐湖一期麻米措盐湖一期项目项目 2024 年底有望建成投产年底有望建成投产。盐湖提锂具有显著成本优势，我们认为碳酸锂价格有望维持在盐湖现金生产成本以上。据 SMM，碳酸锂供需双增，但 2024-2026年全球锂资源预计

4、处于过剩状态。2024 年一季度 Finniss 锂项目停止采矿。Greenbushes 锂精矿产量预期下调 10 万吨。Mt Cattlin 矿山产量目标下降。我们认为，虽然年初数据显示 24-26 年全球锂资源过剩，但锂价维持低位带来的高成本矿山减产甚至停产对供给存在缩量影响，有望缓解锂资源过剩压力。公司间接持有麻米措矿业 24%股权，预计 2024 年底投产，规划碳酸锂首期产能 5 万吨/年。预计公司到预计公司到 2026 年碳酸锂产量有望超年碳酸锂产量有望超 6 万吨万吨，从权益产量上看公司到从权益产量上看公司到 2026 年碳年碳酸锂权益产量有望超酸锂权益产量有望超 2.2 万吨。万

5、吨。铜价铜价向上突破向上突破，公司参股巨龙铜业二期计划进行时，公司参股巨龙铜业二期计划进行时。回看历史铜价呈现明显周期性，且价格中枢有走高趋势。我们认为目前铜价正处于向上突破阶段，具有铜资源的公司有望受益。公司持有巨龙铜业 30.78%的股权，享有该股权比例的投资收益，西藏巨龙铜矿二期改扩建工程项目预计 2025 年底建成投产，达产后一二期合计年采选矿石量将超过 1 亿吨，年矿产铜将达 30-35 万吨。根据巨龙规划根据巨龙规划节奏，我们预计巨龙铜业节奏，我们预计巨龙铜业 2024-2026 年分别生产矿产铜年分别生产矿产铜 16.6/16.6/23.3 万吨。万吨。投资建议：投资建议：我们预

6、计 2024-2026 年公司营业收入分别为 36.98/36.19/48.75 亿元，归母净利润 30.20/33.11/44.13 亿元，对应 PE 分别为 16.50/15.05/11.29 倍。我们选取了三家具有相似业务的可比公司，对比后显著可看到拥有铜矿的可比公司估值较高，我们认为藏格参股巨龙铜业，铜板块投资收益有望快速增长，未来有望享有一定估值溢价，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：风险提示：公司麻米措盐湖和老挝项目建设不及预期；钾、锂、铜等产品价格下跌超预期；公司麻米措盐湖和老挝项目成本超预期。-29%-14%0%14%29%43%57%2023-032023-072023-1