1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 基础化工 2024 年 03 月 04 日 新凤鸣(603225)长丝行业景气反转，海外炼化推动成长报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：深耕长丝主业，进军海外炼化，为公司长期成长注入活力。历经二十多年的发展，公司已形成“PTA聚酯纺丝加弹”产业链一体化和规模化的经营格局，下设浙江桐乡、湖州、平湖、江苏徐州四大基地二十余家子公司。截至 2023H1，公司拥有涤纶长丝产能740 万吨、涤纶短纤产能 120 万吨、PTA 产能 500 万吨。公司还规划了 540 万吨 PTA项目，预计到 2026H1 公司 PTA 产能有望超过 1000 万吨。

2、此外，公司拟携手与桐昆股份共同在印尼启动 1600 万吨/年的泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目，在现有“PTA聚酯纺丝加弹”产业链的基础上，主动向上游 PX、醋酸等原料和下游化工品延伸，保证原料供应的同时进一步完善产品布局，强化公司一体化优势。长丝供需格局改善，产业链景气修复在即。需求方面，内需韧性较强叠加海外去库化，长丝需求边际改善。截至 2023 年 12 月美国国内服装批发商库销比已降至 2.8，较 22 年同期同比下降 0.54，但比 2015-2020 年均值 2.2 仍有下降空间。未来随着美国服装业持续去库化，今年海外有望迎来新一轮补库周期，带动我国涤纶长丝出口需求增

3、长。而 2023年我国长丝行业全年高开工的情况下，长丝库存持续下降，中游胚布库存与下游纺服产成品库存也持续下降，这也说明 2023 年我国纺织品服装行业消费持续复苏。上游库存下降，下游订单回暖、库存压力减小，国内长丝需求韧性较强。供给方面，2017-2023 年期间，我国涤纶长丝行业产能复合增速为 10%，但 2024 年预计我国长丝行业产能增速将放缓至 1.3%，有利于长丝行业供需格局改善，以及产品价格中枢的提升。24 年行业供需格局改善，且长丝库存低位，有望带动长丝价差修复。按公司现有长丝产能 740 万吨计算，考虑新增产能爬坡，我们假设开工率在 95%，若长丝单吨盈利提升 100 元/吨

4、，则对应公司业绩增厚 6.2 亿元。切入 PTA 和短纤赛道，拓宽产业链布局。公司目前布局长丝原料 PTA 配套产能 500 万吨/年，预计 2026 年公司 PTA 将达到 1600 万吨，预计届时有望实现原料自给自足。目前来看 2024-2025 年均有较大的产能释放压力，据化纤信息网统计，预计 2024 年 PTA 国内新增产能约在 700 万吨，且 2025 年及以后规划产能合计 1660 万吨，扩产周期中 PTA价差或仍承压。此外，公司还拥有 120 万吨涤纶短纤产能，浙江和江苏基地分别布局有60 万吨产能，丰富纤维产品种类，形成差别化产品布局。投资分析意见：新凤鸣作为国内涤纶长丝优

5、质企业，在国内长丝行业市占率超过 12%，且计划进军海外炼化项目，打通上游原料供应和下游化工品布局，强化一体化优势。考虑到今年国内长丝行业供需格局改善，有望带动长丝价差提升，我们给予公司 2023-2025年盈利预测分别为 10.48、19.29、24.73 亿元，对应 PE 估值为 20X、11X、8X。2024年公司 PE 较可比公司有 20%以上的增长空间，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：国内及海外纺服消费恢复不及预期；项目进度不及预期；原油价格大幅波动；行业扩产进度不及预期。市场数据：2024 年 03 月 01 日 收盘价（元）13.75 一年内最高/最低（元）14.54/9.

6、75 市净率 1.3 息率（分红/股价）-流 通 A股 市 值（百 万元）21030 上证指数/深证成指 3027.02/9434.75 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元）10.85 资产负债率%66.60 总股 本/流 通 A 股（百万）1529/1529 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：证券分析师 宋涛 A0230516070001 刘子栋 A0230523110002 研究支持 陈悦 A0230122100002 联系人 陈悦(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2022 23Q1-Q