1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2024 年 02 月 28 日 倍加洁倍加洁（603059.SH）口腔护理口腔护理 ODM 龙头，内生外延成长可期龙头，内生外延成长可期 口腔护理口腔护理 ODM 龙头，内生外延双轮驱动发展龙头，内生外延双轮驱动发展。公司成立于 1997 年，深耕口腔护理行业二十余载，始于牙刷生产制造，逐步延展业务边界，围绕口腔护理及个人卫生用品领域布局多元化品类矩阵。公司持续拓宽产品品类，ODM+自主品牌、海内外并重共驱发展。2015-2022 年营业总收入由 4.72 亿元提升至 10.50 亿元（CAGR 为 12.1%）

2、，归母净利润由0.51 亿元提升至 0.97 亿元（CAGR 为 9.7%），业绩稳健增长。行业稳健成长，细分赛道持续扩容。行业稳健成长，细分赛道持续扩容。1）口腔护理行业：中国口腔清洁护理市场规模稳步扩张，2021 年市场规模达 521.7 亿元（2017-2021 年CAGR 为 7.7%），未来成长主要源于牙膏牙刷等基础品类高端化升级驱动均价提升，以及漱口水等新兴细分赛道涌现推动行业扩容。牙刷生产以 ODM 代工为主，竞争格局分散，区域集中度较高，下游品牌竞争激烈，CR5约 30%；牙膏品牌竞争格局稳定，民族品牌加速崛起，2021H1本土企业牙膏产量占比达 50.4%。2）湿巾行业：全球

3、湿巾市场稳步扩容，欧美发达国家为消费主力，2019年欧美市场规模合计占比达 60%；国内仍处早期发展阶段，人均消费水平约为 6 元/人（欧美发达国家达百元以上），居民卫生意识强化有望驱动湿巾产品渗透率提升。内生：内生：ODM 主业经营稳健，自主品牌稳步推进。主业经营稳健，自主品牌稳步推进。ODM 方面，公司客户资源优质稳定，持续深化合作，供应份额有望提升；着力提升自动化智能化水平，降本增效成果显著，2022/2023H1分别减员171/57人，人均创收持续提升，2023H1 产品平均准期交付率达 95%，牙刷产品准期交付率达历史最高水平。自主品牌方面，公司将发展自主品提升至战略高度，2022

4、年对产品、品牌进行焕新升级，品牌渠道建设稳步推进，业绩有望改善。外延：成长势能充足，并购打开业绩空间。外延：成长势能充足，并购打开业绩空间。1）薇美姿：薇美姿系口腔护理龙头品牌商，旗下舒客品牌市场份额排名第四，品牌建设能力突出。倍加洁收购薇美姿落地、持股比例达 32.2%，有望强化产业链协同；2）善恩康：善恩康系国内益生菌原料供应商，菌株库丰富，下游客户资源稳定，产能落地有望释放业绩弹性。盈 利 预 测 与 评 级：盈 利 预 测 与 评 级：预 计2023-2025年 公 司 营 业 收 入 同 比+6.1%/+20.4%/+17.9%至 11.14/13.42/15.82 亿元，归母净利润

5、同比+23.0%/+52.4%/+23.1%至1.20/1.82/2.25亿 元，对 应PE为16.8X/11.0X/8.9X。首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示：新客户拓展不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动、商誉减值风险。财务财务指标指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）1,039 1,050 1,114 1,342 1,582 增长率 yoy（%）25.5 1.1 6.1 20.4 17.9 归母净利润（百万元）75 97 120 182 225 增长率 yoy（%）-2.7 30.1 23.0 52.4 23.1 EPS 最新摊薄

6、（元/股）0.74 0.97 1.19 1.82 2.24 净资产收益率（%）6.9 8.4 9.4 13.2 14.2 P/E（倍）26.8 20.6 16.8 11.0 8.9 P/B（倍）1.9 1.7 1.6 1.4 1.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2024 年 2 月 26 日收盘价 买入买入（首次首次）股票信息股票信息 行业 个护用品 前次评级 2 月 26 日收盘价(元)19.97 总市值(百万元)2,005.96 总股本(百万股)100.45 其中自由流通股(%)100.00 30 日日均成交量(百万股)1.84 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师