【研报】金属、非金属与采矿行业一文说透系列：基本金属~铝-20200204[40页].pdf

1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 40 Table_MainInfo 研究报告 金属、非金属与采矿行业 2020-2-4 一文说透系列：基本金属一文说透系列：基本金属铝铝 行业研究深度报告 评级 看好看好 维持维持 铝：性能与成本兼顾，位列工业金属第二 作为地壳含量排名第三的元素， 铝也是含量最高的金属。 纵观材料发展史， 一种一种 材料被规模化应用材料被规模化应用的关键在于的关键在于性能与成本兼得性能与成本兼得。 铝之所以成为人类应用材料中， 仅次于钢铁的第二大金属材料，主要得益于其轻质化特征与成本相对适宜轻质化特征与成本相对适宜。 冶炼：重资产属性，供给市场化调整缓慢 广义铝冶炼分长

2、短流程， 长流程为铝土矿碱法制备氧化铝， 再电解成原铝， 短流 程利用废铝制备铝合金。因投资庞大，铝为典型重资产行业，产能调整滞后铝为典型重资产行业，产能调整滞后，而 成本加成属性则成本加成属性则使使行业较难经历经营剧痛，加大了产能市场化调整难度行业较难经历经营剧痛，加大了产能市场化调整难度。同时， 高折旧、电解槽停启高成本，使得行业产量调整同样滞后，成本曲线平坦行业产量调整同样滞后，成本曲线平坦也也弱弱 化了产量调整灵活性化了产量调整灵活性，尤其是在欠缴费用补齐、产能转移抹平电价差异背景下。 原料：供应充沛、调整灵活，贡献利润份额 铝土矿资源丰富，储量不构成供给约束。同时，随着几内亚加强开发

3、，全球铝土 矿供应呈多元化、 扩张化态势， 造成铝土矿长期供需格局弱势铝土矿长期供需格局弱势。 氧化铝供给国内 主导，随着供给不断投放，2019 年以来，氧化铝供需供需格局转为相对过剩格局转为相对过剩，由此 被迫向电解铝贡献更多利润份额。不过，氧化铝生产停启灵活，价格容易磨底。 需求：工业化驱动，内需为本、地产为根 工业化是铝需求核心驱动力， 后工业化时代经济体， 人均耗铝会阶段性维稳， 直 至轻量化替代需求加速， 催生第二春。 作为全球工业化接力者， 中国主导全球铝 近半需求且同样面临人均耗铝增速放缓局面。2011 年后，中国铝出口由量价齐 升主动型转为量价背离被动型，内需成中国铝需求主导因

4、素。尽管国内铝需求 分散，但地产因产业链庞大、财政依赖度高，其景气状况决定国内铝需求走势。 研究：需求主导，产能滞后、低库存常态化 大道至简， 产能调整滞后、 库存跟随需求预期而动， 故需求才是铝行业发展主导需求才是铝行业发展主导 因素因素。 后工业化时代压制了铝长期需求周期， 地产因城施策与行政逆调控， 促使 铝中期需求扁平化， 谨慎预期下， 库存波动因此收敛且将常态化低位库存波动因此收敛且将常态化低位， 产能出清 由此成为当前行业重中之重。历经供给侧改革，行政化手段行政化手段削弱了未来行业供削弱了未来行业供 给释放弹性给释放弹性。 投资：周期扁平化，从贝塔转移至阿尔法 历史上铝板块超额收益

5、常见于经济复苏阶段且重轻历史上铝板块超额收益常见于经济复苏阶段且重轻。 不过， 随着周期扁平化， 一方面，经济不同发展阶段间界限模糊，锚定价格应更锚定价格应更加加成为成为板块投资择时板块投资择时依依 据据；另一方面，需求与库存波动收敛将削弱价格弹性，降低权益属性，维度维度 因此因此会会成为成为未来未来板块投资主流板块投资主流，成本管控好坏成本管控好坏则无疑是则无疑是度量度量铝铝个股个股 的关键的关键。 Table_Author 分析师分析师 王鹤涛王鹤涛 （8621）61118772 执业证书编号：S0490512070002 分析师分析师 肖勇肖勇 （8621）61118772 执业证书编号

6、：S0490516080003 联系人联系人 许红远许红远 （8621）61118772 Table_Company 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 000630 铜陵有色 买入 000807 云铝股份 增持 000933 神火股份 买入 600362 江西铜业 增持 601600 中国铝业 增持 601899 紫金矿业 增持 Table_QuotePic 市场表现对比图（近市场表现对比图（近 1212 个月）个月） 资料来源：Wind Table_Doc 相关研究相关研究 危中有机：疫情冲击的节间，调整之后的节后 2020-2-4 当前节点怎么看黄金？2020-2-3 有色